20210411-天风证券-信用周报_当前信用债市场呈现何种特征__21页_2mb

信用债市场特征总结（2021-04-11）

核心内容

2021年4月，信用债市场呈现显著分化，机构避险情绪浓厚，整体偏好短久期、高等级品种。市场对可投主体的筛选更加严格，尤其在永煤事件后，委托人和管理人逐步收紧投资范围，导致信用利差扩大，机构整体偏向城投债。

主要观点

1.1 信用债收益率和利差走势

• 信用债收益率及信用利差整体有所收窄，但存在结构性分化。
• 2021年2月资金面边际宽松，信用利差明显收窄，且以短久期品种收窄幅度最大。
• 银行间和交易所市场信用债收益率部分上行，部分下行，信用利差整体扩大。

1.2 信用债市场结构变化

• 城投债 vs 产业债：城投债收益率下行幅度大于产业债，城投/产业利差明显上升，表明机构继续抱团城投。
• 产业债分企业性质：央企利率下行幅度大于地方国企及民企，地方国企产业债在永煤事件后大幅抬升，甚至接近民企。
• 区域分化：优质区域如江浙、福建等城投债利差明显压缩，而东北、西南、天津等区域因债务高和负面因素，利差相对较大，市场规避。
• 品种利差：非公开债和永续债在机构谨慎的背景下出现利差收窄，其估值优势（接近成本法）吸引了银行理财等机构。

关键信息

信用利差变化

1.3 后市展望

• 宏观环境：经济基本面及货币政策变化是影响收益率的重要因素，总体利率可能维持震荡，需关注短端波动。
• 信用风险：信用风险仍在释放，尤其关注云南、天津、山西等重点区域主体风险。
• 政策导向：《关于加强地方国有企业债务风险管控工作的指导意见》旨在防范系统性风险，但机构行为可能不会大幅调整，仍以短久期、高等级和城投债为主。

1.4 小结

• 永煤事件后，信用债市场进一步分层，机构避险情绪浓厚。
• 城投债收益率下行幅度大于产业债，机构继续抱团城投。
• 产业债中，央企利率下行幅度大于地方国企和民企，地方国企估值可能不如民企。
• 区域分化显著，优质区域城投债利差压缩，尾部区域利差扩大。
• 非公开债和永续债利差收窄，因估值优势吸引机构参与。
• 后市需关注宏观环境变化及信用风险释放。

风险提示

• 宏观经济超预期
• 信用风险事件
• 货币政策变动超预期
• 海外疫情变化超预期

近期报告

1. 《固定收益：旗滨集团：布局光伏玻璃的浮法玻璃龙头-申购建议：积极参与》 2021-04-09
2. 《固定收益：固定收益-目前碳中和相关转债能否继续关注？》 2021-04-08
3. 《固定收益：如何看待当前宏观图景？-天风总量联席解读》 2021-04-07

信用评级调整回顾

• 本周2家发行人发生跟踪评级调整，其中1家上调，1家下调。
• 常德财鑫融资担保有限公司：评级展望上调至AAA/稳定。
• 苏宁电器集团有限公司：评级展望下调至AA+/负面。

一级市场情况

• 本周信用债发行规模约1844.29亿元，净融资额约189.56亿元。
• 城投债发行132.2亿元，偿还559.8亿元，净融资额约-427.6亿元。
• 各品种发行利率变动幅度在-9-5BP，以1年期变动为主。

二级市场情况

• 信用债总成交量小幅下降，收益率部分上行，部分下行。
• 银行间市场信用债收益率整体上行，信用利差扩大。
• 交易所市场交易活跃度稍有下降，企业债和公司债净价变动分化。
• 企业债净价上涨143只，下跌154只；公司债净价上涨184只，下跌612只。

附录

• 银行间质押式回购利率：部分上行，部分下行。
• 交易所质押式回购利率：与银行间市场趋势相似。
• 中短期票据收益率分位数：显示不同等级的信用债收益率处于不同分位数，反映出市场对信用债的估值变化。