2020年城投债投资策略报告：政策利好延续，精选区位下沉-20191231-国开证券-24页_1mb

固定收益市场分析总结（2019-2020）

核心内容概述

2019年城投债市场呈现明显回暖趋势，一级市场融资规模和净融资大幅反弹，二级市场收益率下行、信用利差压缩。然而，区域分化趋势加剧，部分省份信用利差维持高位，隐性债务化解政策推动市场情绪改善，但风险依然存在。2020年政策延续宽松基调，稳增长成为首要目标，城投债仍是投资策略中的重要板块，但需关注区域差异和非标违约事件对市场的潜在影响。

主要观点与关键信息

2019年城投债市场回顾

• 一级市场融资回暖

  • 全年城投债总发行规模达3.28万亿元，净融资达1.1万亿元，同比分别增长57.8%和79.07%。
  • 短期融资工具（短融、超短融）发行规模最大，占比28.8%；公司债和中票次之。
  • 企业债净融资为负，其他品种净融资均为正，其中公司债贡献最大，尤其是私募公司债。
  • 各等级债券发行规模增加，AAA级占比下降，AA及以下占比上升，信用分层加剧。

• 二级市场行情火热

  • 城投债收益率大幅下行，信用利差压缩明显，5Y期收益率已低于历史分位数30%。
  • 信用利差普遍处于历史低位，AA-级信用利差仍高于历史中位数，市场担忧加剧。
  • 各省信用利差分化显著，东三省、内蒙古、贵州、云南等地区利差较高。

• 政策推动市场回暖

  • 地方隐性债务化解政策逐步明确，市场对隐性债务风险担忧降低。
  • 地方融资政策边际宽松，允许借新还旧、专项债扩容、AMC参与债务重组等。
  • 城投债发行政策逐步放宽，为市场注入流动性。

城投非标事件回顾

• 非标瑕疵事件频发

  • 2019年共发生21起城投非标瑕疵事件，贵州、内蒙古、云南等省份受影响最大。
  • 非标事件主要集中在经济实力较弱、财政自给能力低的地区。
  • 非标违约对城投债市场造成较大冲击，引发市场担忧。

• 非标事件影响

  • 贵州省非标违约事件最多，信用利差维持高位，影响城投债发行。
  • 非标违约事件向私募债传导，显示信用风险扩散。
  • 投资者需警惕非标重灾区的城投企业，避免踩雷。

2020年城投债投资策略

• 政策延续宽松基调

  • 中央政治局会议将2020年定为关键之年，稳增长成为核心任务。
  • “市场化+”成为隐性债务化解的主要方式，政策逐渐成熟，操作性增强。
  • 地方专项债继续扩容，支持基建投资，缓解城投企业流动性压力。

• 投资策略建议

  • 资质下沉仍是首选，需精选区域进行区位下沉，避免非标违约重灾区。
  • 城投企业信用资质持续分化，需关注区域财力和短期偿债压力。
  • 债券到期规模较2019年略有增加，但整体偿债压力有所缓解。

风险提示

• 经济增长超预期回落：可能引发企业违约加速，影响城投债市场稳定。
• 通胀压力加大：将对货币政策操作空间形成制约，影响市场流动性。
• 美联储降息预期：可能对全球债市造成扰动，影响市场情绪。
• 黑天鹅事件：如突发性政策变化或经济危机可能对市场产生重大影响。

投资建议总结

• 城投债市场在2019年整体回暖，但区域分化明显，需关注区域经济实力与财政状况。
• 2020年政策继续支持城投债发展，尤其是专项债扩容和隐性债务化解。
• 投资策略应聚焦于资质下沉，同时警惕非标违约重灾区，避免系统性风险。
• 长期来看，城投债市场仍需持续关注政策变化与区域经济差异。

分析师信息

• 岳安时

  • 执业证书编号：S1380513070002
  • 联系电话：010-88300844
  • 邮箱：yueanshi@gkzq.com.cn

• 李彦历

  • 执业证书编号：S1380112050035
  • 联系电话：010-88300835
  • 邮箱：liyanli@gkzq.com.cn

投资评级标准

免责声明

• 本报告仅供国开证券客户使用，未经书面许可，不得用于其他用途。
• 报告内容基于公开信息整理，不构成投资建议，不保证数据准确性与完整性。
• 投资者需自行评估风险，承担投资决策后果。
• 报告版权归国开证券所有，严禁擅自翻版、复制或引用。