20171121-招商证券-债市每日观点_资管新规或影响10万亿债券_12页_1mb

债券市场定期报告总结

核心内容概述

本报告分析了资管新规对债券市场的影响，以及可转债和交换债的定价规律，重点探讨了转股价格和转股溢价率的设定与市场因素之间的关系。

主要观点

1. 资管新规影响债券市场

• 涉及资金规模：资管新规涉及资金规模超过100万亿，其中约30万亿涉及嵌套和交叉持有。
• 涉及债券规模：新规涉及债券规模可能超过10万亿，其中利率债约2-3万亿，信用债约8-9万亿。
• 过渡期安排：新规过渡期较长，机构有足够时间进行调整。
• 非标资金转向债券：银行理财中约有5万亿配置了非标，新规执行后可能有一大部分转向债券市场，成为“援军”。
• 市场反应：尽管资管新规带来一定的利空，但市场情绪有所好转，国债表现优于国开债，期货市场也有所回暖。

2. 债市波动因素

• 流动性偏紧：央行流动性投放减少，财政存款回笼导致市场流动性趋紧。
• 风险偏好上升：螺纹钢期货和股市上涨，带动市场风险情绪回暖，对债市形成压力。
• 供需关系：螺纹钢期货上涨主要因供给收缩，而非需求上升，反映市场对未来经济的悲观预期。

关键信息

1. 资管新规对债券市场的影响

• 资金配置调整：银行理财资金将从非标转向债券，增加债券市场流动性。
• 监管影响：尽管监管利空尚未出尽，但中长期看是利好。
• 市场情绪：当前市场情绪好于此前，国债和期货表现优于现券。

2. 转股价格与转股溢价率分析

• 转股价格设定：转股价格通常基于公告前二十日正股平均收盘价和公告日前一日正股收盘价，上浮幅度较大。
• 发行时间影响：15年前上市的转债转股价格上浮幅度明显高于15年后上市的转债。
• 行业影响：转股价格设定与行业无明显相关性，主要受公告前一日正股收盘价涨幅影响。
• 转股溢价率：定金申购阶段，转股溢价率中枢与股市牛熊相关；信用申购后，溢价率有所下移。
• 交换债特点：交换债的转股价格上浮幅度通常高于可转债，但与行业无关。

数据分析

1. 资管规模与债券配置

• 资管规模：截至2017年6月，广义资管规模超过100万亿。
• 债券投资规模：2016年底银行理财中债券投资约12.7万亿，其中投向债券的约9.5万亿。
• 利率债与信用债：根据估算，资管新规涉及的利率债约2-3万亿，信用债约8-9万亿。

2. 转债/交换债样本分析

• 样本数量：共分析60只转债/交换债样本，包括17只已退市的转债和13只交换债。

• 发行时间分布：样本覆盖2013年至2017年发行的债券，其中15年前发行的转债15只，15年后发行的21只。

• 转股价格设定：

  • 15年前发行的转债转股价格上浮中枢达【74.07%】，其中徐工转债（退市）上浮幅度最高，达205.42%。
  • 15年后发行的转债转股价格上浮中枢达【6.68%】，骆驼转债上浮幅度最低，仅0.22%。
  • 交换债转股价格上浮中枢达【28.64%】，高于同期转债。

• 转股溢价率：

  • 定金申购阶段，转股溢价率中枢低于信用申购阶段。
  • 早于15年上市的转债溢价率中枢较低，而15年后上市的转债溢价率中枢较高。
  • 交换债的转股溢价率也高于可转债。

结论

资管新规对债券市场的影响较大，但过渡期较长，机构有足够时间进行调整。非标资金转向债券市场，将成为债券市场的重要资金来源。转股价格和转股溢价率的设定主要受公告前一日正股收盘价和公告前二十日正股平均收盘价影响，与行业无关。15年前上市的转债在转股价格上浮幅度和溢价率方面均高于15年后上市的转债。未来，随着新规落地，债市可能迎来新的发展机遇。