债券资管新规点评深度报告：理性看待新规调整，资管格局重塑影响深远-20180501-华创证券-24页

债券深度报告总结

核心内容概览

2018年4月27日，中国人民银行、银保监会、证监会和外汇局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号），标志着资管行业进入全面调整阶段。该政策旨在打破刚兑、规范资金池、严控影子银行、实施功能监管和穿透监管，整体监管方向未变，仅在部分条款上进行了调整以适应市场实际情况。过渡期延长至2020年底，使得资管行业有更充足的时间进行调整。

主要观点

1. 监管基调未变，细则更贴近市场实际
   尽管过渡期延长，但整体监管要求并未放松，尤其在净值化管理、非标资产监管、分级产品限制等方面仍保持严格。监管对资管行业的调整是全面且系统的，旨在推动行业走向规范化、透明化。

2. 非标资产面临强监管，债券估值方式趋于市场化
   非标资产被进一步明确为标准化之外的资产，投资非标将受到更严格的期限错配限制，且新增非标资产投资需符合新规要求。对于债券市场，监管鼓励使用市值法估值，仅对部分满足条件的封闭式产品允许摊余成本法估值，债券市场将面临估值调整。

3. 公募与私募产品划分更加严格
   产品分类依据募集方式和投资范围，公募产品投资非标和未上市股权受到限制，私募产品合格投资者门槛提高，使得部分中小银行募集难度加大。理财业务的公募化趋势加强，产品运作模式将更趋规范。

4. 机构转型成为趋势，理财业务面临较大调整压力
   银行理财在负债端和资产端均面临调整，负债端规模可能减少，资产端非标投资受限，标准化资产配置比例上升。同时，银行需加强代销渠道建设，成立资管子公司成为大势所趋。

5. 资管行业格局重塑，对债市影响分阶段
   短期对债市影响主要体现在情绪层面，市场波动较小。但随着细则落地，机构行为调整可能带来流动性摩擦，对债券市场产生压力。中长期来看，监管影响趋于缓和，债市走势将回归基本面和流动性。

关键信息

一、资管新规的核心要点

• 打破刚兑：资管产品将逐步向净值化管理过渡，投资者需接受收益波动。
• 规范资金池：禁止资金池运作，限制期限错配，防止流动性风险。
• 严控影子银行：限制非标资产投资，特别是委托贷款、信托贷款等。
• 穿透监管：监管要求对资管产品进行全程追踪，防止隐性担保和违规操作。
• 统一监管框架：资管产品分类更加清晰，统一了监管标准。

二、主要条款变化

1. 过渡期延长：从2019年6月30日延长至2020年底，说明行业调整难度较大。
2. 净值化管理：封闭式产品满足期限匹配要求可采用摊余成本法估值，开放式产品必须使用市值法。
3. 公募与私募划分：公募产品仅投资标准化债权和上市股票，私募产品合格投资者门槛提高。
4. 非标资产认定更严格：非标资产需符合特定条件，且不得进行期限错配。
5. 分级产品限制：结构性委外产品受限，但允许部分标准化资产比例超过50%的私募产品进行分级设计。

三、对机构的影响

（一）银行理财

• 负债端变化：理财总规模可能下降，同业理财占比进一步减少，零售理财争夺加剧。
• 资产端变化：非标投资受限，标准化资产配置比例上升，委外业务需更加注重风控和收益稳定性。
• 业务模式转型：打破刚兑、规范资金池、公募与私募划分等将推动理财业务向净值化转型。

（二）非银机构

• 负债端调整：需寻找更稳定的银行合作伙伴或发展代销渠道。
• 资产端变化：非标资产投资受限，需加强主动管理能力。
• 业务模式重塑：通道业务受限，业务将向主动管理转型。

四、对债市的影响

• 短期影响：情绪冲击有所缓和，但后续细则密集出台可能带来负面情绪。
• 中期影响：机构调整将带来资金错配和流动性摩擦，可能对债券市场造成压力。
• 中长期趋势：监管影响回归慢变量，债市走势将回归基本面和流动性。

未来展望

• 配套细则落地：监管细则将陆续出台，进一步明确资管业务调整的方向和节奏。
• 市场适应过程：投资者需逐步接受净值化产品，资管机构需调整业务模式。
• 行业转型：资管行业将逐步从“刚兑”走向净值化，推动市场更加透明和规范。

团队介绍

• 组长、高级分析师：周冠南（中央财经大学经济学硕士，曾任职于中信银行）
• 副组长、高级分析师：吉灵浩（上海财经大学经济学学士，曾任职于申万宏源证券）
• 分析师：李俊江（中央财经大学经济学硕士，曾任职于中债资信评估有限责任公司）
• 助理分析师：王文欢（南京财经大学经济学硕士）、潘虹羽（上海财经大学法律硕士）、柏禹含（加州大学圣地亚哥分校经济学硕士）

机构销售联系方式

• 北京机构销售部：申涛（高级销售经理）、杜博雅（销售助理）
• 广深机构销售部：张娟（所长助理、广深机构销售总监）、王栋（高级销售经理）、汪丽燕（高级销售经理）、罗颖茵（销售经理）、段佳音（销售经理）、朱研（销售助理）
• 上海机构销售部：石露（华东区域销售总监）、沈晓瑜（资深销售经理）、朱登科（高级销售经理）、杨晶（高级销售经理）、张佳妮（销售经理）、沈颖（销售经理）、张敏敏（销售助理）、蒋瑜（销售助理）、柯任（销售助理）、何逸云（销售助理）