债券研究专题报告_中资美元债历史发行情况与定价因素浅析_28页_2mb

中资美元债市场分析总结

核心内容

中资美元债是指中国境内企业向海外投资者发行的美元计价债券。自1986年首单发行以来，截至2019年4月30日，中资美元债共发行了2965只，总发行规模达到11563.44亿美元。房地产、银行、勘探及生产、金融服务业是主要发行主体，合计占比达57.66%。

主要观点

• 发行规模持续增长：中资美元债自2010年起提速，房地产和银行业是主要的发行行业，尤其是房地产行业占比最高。
• 发行期限逐渐短期化：2013年起，中资美元债发行期限向短期化发展，3-5年期成为主要发行期限。1年期以下债券因发改委备案机制取消而提速。
• 评级缺失严重：超过60%的中资美元债没有评级，房地产、金融服务业和城投的无评级比例超过70%。评级缺失影响融资成本。
• 融资成本分化显著：整体中资美元债融资成本较低，但不同行业差异明显，房地产行业融资成本偏高，而银行业成本最低。
• 到期高峰将至：2019-2022年将迎来中资美元债集中到期潮，其中2021年到期规模最大，预计为1519.18亿美元。
• 定价因素有效：中资美元债的定价主要由美国10年期国债收益率、发行期限、信用评级、行业前景和公司前景等因素决定。

关键信息

1. 发行规模与行业分布

• 房地产：累计发行2634.37亿美元，占比22.78%。
• 银行：累计发行1678.96亿美元，占比14.52%。
• 勘探及生产：累计发行1181.00亿美元，占比10.21%。
• 金融服务业：累计发行1161.66亿美元，占比10.05%。
• 城投：累计发行646.58亿美元，占比5.59%。

2. 发行期限分布

• 整体趋势：2013年起发行期限逐渐短期化，3-5年期成为主力，占比45.81%。
• 2019年数据：
  • 1年以下：3.51%
  • 1-3年：8.72%
  • 3-5年：45.81%
  • 5-7年：9.09%
  • 7-10年：13.03%
  • 10年期以上（含永续债）：19.03%

3. 评级情况

• 无评级债券比例高：超过60%的中资美元债没有评级，其中房地产、金融服务业和城投比例超过70%。
• 高收益级债券比例：
  • 房地产：75%左右
  • 银行：接近0%
  • 金融服务业：15%左右
  • 城投：9.09%（2018年）

4. 发行利率分布

• 整体融资成本：主要集中在2%-4%区间（占比39.56%），其次是4%-6%（26.91%）和6%-8%（14.05%）。
• 行业差异：
  • 房地产：主要集中在6%-10%区间，融资成本偏高。
  • 银行业：主要集中在2%-4%区间，融资成本较低。
  • 金融服务业：主要集中在2%-4%和4%-6%区间。
  • 城投：主要集中在4%-6%区间，融资成本相对较高。

5. 到期规模预测

• 2019年：到期1251.90亿美元
• 2020年：到期1437.78亿美元
• 2021年：到期1519.18亿美元（最多）
• 2022年：到期1201.53亿美元

6. 定价因素分析

• 美国10年期国债收益率：对整体融资成本变动有显著解释力。
• 发行期限：对融资成本变动也有显著解释力，尤其在银行业。
• 信用等级：高收益级债券融资成本更高，评级越低成本越高。
• 行业差异：房地产和城投的融资成本受美国国债收益率影响较大，而银行和金融服务业则受发行期限影响更大。
• 公司差异：即使行业和评级相同，不同公司之间融资成本仍有显著差异。

7. 未来融资成本展望

• 美国经济疲软：一季度GDP增长3.21%，但主要依赖净出口，个人消费支出疲软。
• 核心PCE通胀难破2%：美联储的通胀目标难以突破，未来加息概率较低。
• 美联储“鸽派”：预计2019年不会加息，10年期国债收益率可能缓慢下行。
• 中资美元债融资成本有望下降：在美联储政策和美国经济疲软的背景下，融资成本将有下降趋势。

风险提示

• 美国经济或通胀超预期可能导致中资美元债发行成本上升。

结论

中资美元债市场在过去十年中经历了快速发展，主要由房地产、银行、金融服务业和城投推动。发行期限逐渐短期化，评级缺失严重，融资成本因行业和公司差异而显著分化。未来，随着美国经济疲软和美联储政策趋于宽松，中资美元债的融资成本有望下降，但需警惕潜在的经济和通胀风险。