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传统业务增长稳定，拓展汽车电子、轻量化业务总结

核心内容概述

拓普集团是一家专注于汽车NVH（噪声、振动与声振粗糙度）领域的零部件供应商，其传统业务增长稳定，同时积极拓展汽车电子与轻量化业务。公司具备同步研发及系统集成能力，客户群覆盖多个主流主机厂，包括合资品牌与自主品牌，如上汽通用、吉利、比亚迪等，具有较强的议价能力和市场竞争力。公司还通过IPO项目实现产能扩张，为业务增长提供保障。

主要观点

1. 传统业务稳定增长

• 公司主要产品包括橡胶减震和隔音产品，是行业龙头，国内市场份额高。
• 2011年至2015年，公司主营业务收入复合年增长率（CAGR）为15.2%，处于快速成长阶段。
• 2016年公司减震产品和隔音产品产能分别达到525万套和206万套，产能利用率较高。

2. 拓展汽车电子与轻量化业务

• 公司自2008年起研发电子真空泵（EVP），2013年开始量产，是自主品牌龙头。
• 随着涡轮增压和新能源汽车的发展，EVP将成为乘用车标配，预计2020年市场规模可达40亿元。
• 公司同时布局智能刹车系统（IBS），该系统性能优越，有望于2018年实现量产，未来将成为主动安全系统的执行模块。
• 轻量化业务发展迅速，公司已获得多个新能源汽车项目的供货协议，包括特斯拉、蔚来、比亚迪等，未来营收和毛利率将提升。

关键信息

1. 财务数据

• 2016年公司净利润为6.37亿元，2017年预计为8.03亿元，2018年预计为10.88亿元。
• 2016年每股收益（EPS）为0.98元，2017年预计为1.05元，2018年预计为1.42元。
• 2017年目标PE估值为35倍，对应目标价36.78元，首次覆盖给予“增持”评级。

2. 海外与自主品牌拓展

• 公司已获得通用汽车全球项目订单，包括E2XX平台（价值10亿元）和GEM平台（价值16.8亿元）。
• 自主品牌市场覆盖率高，随着销量提升，公司将受益于增长。

3. 技术能力与研发投入

• 公司研发投入高，技术储备充足，已实现整车NVH系统研发和配套能力与世界先进水平接轨。
• 公司拥有多个研发中心，具备较强的系统集成能力，与法雷奥、佛吉亚等全球知名供应商合作。

4. 业务增长驱动因素

• 传统业务受益于自主品牌乘用车销量增长和海外订单拓展。
• 新业务如EVP和IBS发展迅速，未来将带来显著的业绩增长。
• 轻量化业务受益于新能源汽车的轻量化需求，预计营收和毛利率将双升。

投资建议

• 根据DCF模型，公司每股价值为10.90元，当前股价32.48元，处于被低估状态。
• 采用相对估值法，结合可比公司平均PE估值，给予公司2017年35倍PE估值，目标价36.78元。
• 首次覆盖给予“增持”评级，认为公司未来成长性较好。

风险提示

• 购置税优惠取消可能导致行业景气度下滑。
• C-NCAP政策出台不及预期可能影响ADAS渗透率。
• AEB渗透率提高速度不及预期可能影响IBS市场需求。
• 公司EVP和IBS产品产能建设不及预期可能影响业绩增长。

图表目录（简要）

• 图表1：公司产品国内市场占有率
• 图表2：公司主营业务收入（亿元）、增长率
• 图表3：拓普集团研发支出（亿元）
• 图表4：研发支出占营收比重对比
• 图表5：公司产品国内市场占有率
• 图表6：拓普集团、中鼎股份橡胶产品毛利率对比
• 图表7：2014年减震产品公司客户结构
• 图表8：2014年隔音产品公司客户结构
• 图表9：公司主要产品
• 图表10：公司主营业务收入构成
• 图表11：拓普集团海外业务布局
• 图表12：公司国内市场分布
• 图表13：我国自主品牌乘用车月销量（万辆）
• 图表14：我国乘用车销量结构
• 图表15：公司减震、隔音产品产能利用率 (2012-2014)
• 图表16：公司减震、隔音产品产能（万套）
• 图表17：我国EVP市场规模预测（亿元）
• 图表18：各国制定的ADAS相关法律法规和行业标准
• 图表19：AEB实现功能
• 图表20：我国AEB市场预测（万套）
• 图表21：博世iBooster智能化助力器
• 图表22：电控制动系统的优点
• 图表23：IBS市场规模预测（亿元）
• 图表24：公司EVP产品营业收入（百万）及增速
• 图表25：公司EVP产品产能（万套）
• 图表26：新能源汽车轻量化技术途径
• 图表27：我国新能源汽车产量（万辆）
• 图表28：锻铝产品营业收入（亿元）、增速
• 图表29：锻铝产品毛利率
• 图表30：拓普集团分业务盈利预测（亿元）
• 图表31：DCF估值模型结果
• 图表32：可比上市公司估值
• 图表33：拓普集团历史PE-Bands
• 图表34：拓普集团历史PB-Bands
• 图表35：拓普集团财务模型预测

总结

拓普集团作为NVH行业龙头，传统业务增长稳定，同时积极拓展汽车电子和轻量化业务，未来成长性较好。公司具备同步研发与系统集成能力，客户群稳定，研发投入高，技术储备充足。随着新能源汽车和自动驾驶技术的发展，EVP和IBS等新业务将带来显著的业绩增长。公司已获得多个新能源汽车项目的供货协议，轻量化业务前景广阔。尽管存在一定的市场风险，但整体来看，公司估值处于被低估状态，未来增长潜力大，给予“增持”评级。