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通胀预期与结构复苏：2021年二季度宏观经济展望与资产配置建议

核心内容概述

本报告分析了2021年二季度全球及中国经济复苏情况，并提出了相应的资产配置建议。整体来看，中国经济已领先全球复苏，但存在结构性调整与政策调控的影响；美国经济则表现出不均衡复苏的特征，面临“非典型滞胀”风险。资产配置方面，建议关注商品、结构性权益机会，债券市场仍处熊市阶段，但下半年可能迎来波段性机会。

中国经济复苏情况

1. 经济动能由投资转向出口、消费和制造业

• 出口表现强劲：1-2月进出口总额同比增长41.2%，其中出口增长60.6%，显示出口仍有韧性。
• 制造业投资增长：制造业投资全年同比增速预计达到9%，受益于出口增长与企业盈利改善。
• 消费逐步修复：社零全年增速有望提升至15%，居民信心恢复和超额储蓄释放将推动消费增长。

2. 房地产投资与政策

• 房地产投资保持韧性：全年同比增速预计在5%左右，受“三条红线”和房地产贷款管理制度影响，政策调控以稳为主。
• 基建投资稳中有降：全年同比增速或在3%左右，财政政策强调提质增效，专项债额度下降。

3. 通胀预期与CPI走势

• CPI压力不大：猪周期下行，非食品项CPI或进一步回升至1-2%。
• 输入型通胀风险：国际大宗商品价格持续上涨，需关注上游原材料带来的通胀压力。

4. 财政与货币政策

• 财政政策：赤字率下调至3.2%，专项债额度减少，财政资金向科技、民生倾斜。
• 货币政策：强调灵活精准，保持宏观杠杆率稳定，M2增速或回落至10%，社融增速下降至12%。

美国经济复苏情况

1. 不均衡复苏与“非典型滞胀”预期

• 经济指标快速反弹：房地产销售和价格迅速恢复，但消费者信心尚未恢复。
• 劳动参与率下降：政府补贴导致劳动意愿降低，就业恢复缓慢。
• 通胀预期上升：十年期美债收益率快速上行，10年期TIPS隐含通胀预期达2.2%。

2. 政策挑战

• 货币政策退出滞后：宽松政策退出节奏可能慢于通胀预期实现，导致金融市场动荡。
• 美联储政策难题：需在通胀与就业之间寻求平衡，面临较大挑战。

大类资产配置建议

1. 资产配置优先级

• 商品最优：受通胀预期和经济复苏推动，大宗商品表现有望领先。
• 权益关注结构性机会：顺周期行业如制造业、房地产、基建等可能受益，但需关注估值与业绩匹配。
• 债券市场仍处熊市：预计10年期国债收益率将达3.5%，下半年可能迎来波段性机会。

2. 顺周期板块估值分析

• 顺周期板块处于历史低位：如采掘、银行、公用事业等，具备配置价值。
• 非顺周期板块高估：如休闲服务、食品饮料、医药生物等，配置分位数较高。

关键信息总结

风险提示

• 疫苗进展不及预期
• 经济政策不及预期
• 国际摩擦超预期

附注

• 报告由国元证券研究所发布，分析师徐颖
• 数据来源：Wind、国元证券研究所、Bloomberg等
• 报告仅供参考，不构成投资建议，投资需谨慎。