可转债研究大图谱系列之一：汽车产业链梳理与个券整理-20190903-国金证券-26页_2mb

汽车产业链与可转债研究分析报告总结

核心内容概述

本报告主要分析了汽车行业产业链结构、行业特点及发展趋势，并对汽车行业的可转债进行了详细梳理，重点分析了当前存量汽车可转债的市场表现、估值情况以及个别重点可转债的投资价值。

主要观点

1. 汽车行业概览

• 产业链结构：汽车行业主要由上游（原材料、零部件）、中游（整车制造）和下游（经销商、维修服务）组成，其中整车制造企业具有较强的话语权。
• 行业周期性：汽车行业周期波动与经济周期基本一致，但销量增速领先于工业增加值、固定资产投资和房地产投资，具有早周期特征。
• 行业表现：2016-2018年汽车行业整体表现欠佳，指数下跌明显；2019年以来有所回升，但涨幅仍居行业末位。
• 未来趋势：汽车行业将向电动化、智能化、轻量化、环保化、共享化方向发展，新能源汽车将成为重要增长点。

2. 汽车行业估值及盈利情况

• 估值水平：汽车行业估值适中，2016-2018年PE（TTM）分别为13.26、16.47、13.28，逐渐接近A股市场平均估值。
• 盈利状况：汽车行业营收和净利润增长乏力，盈利能力下降。2018年净利润同比下滑20.85%，净利率、毛利率等指标均有所下滑。
• 影响因素：新能源汽车补贴退坡、传统车企转型成本上升、宏观经济环境不佳等因素影响行业盈利。

3. 汽车行业可转债概况

• 发行情况：截至报告撰写时间，车企共发行19只可转债，其中5只已退市，当前存量14只，待发13只。
• 规模分布：存量汽车转债规模较小，9只发行额低于10亿元，仅广汽转债发行额超过40亿元，属于中盘转债。
• 评级分布：以中低评级为主，AA+以上仅2只，AA评级7只，AA-以下5只。
• 类型分布：以平衡型和偏债型为主，无偏股型可转债。
• 价格表现：存量汽车转债加权平均价格低于市场平均水平，债底保护性较好，多数纯债溢价率在20%以内。
• 下修条款：目前有13只转债触发下修条款，存在条款博弈机会。

关键信息

1. 行业特点

• 早周期属性：汽车销量增速领先于其他经济指标，可作为经济周期的领先指标。
• 需求未饱和：我国汽车千人保有量持续增长，表明市场仍有较大发展空间。
• 政策影响：国五国六排放标准切换、新能源补贴退坡等政策对行业造成短期冲击。

2. 重点可转债分析

• 广汽转债：

  • 发行规模41.06亿元，债项评级AAA。
  • 当前价格110.02元，平价75.38元，转股溢价率45.95%，纯债溢价率9.14%。
  • 债底保护性较好，转股比例6.92%。
  • 配套特斯拉，受益于新能源汽车发展。

• 中鼎转2：

  • 发行规模12亿元，债项评级AA+。
  • 当前价格107.4元，平价75.66元，转股溢价率41.96%，纯债溢价率15.87%。
  • 债底价格92.70元，YTM为1.38%。
  • 业务涵盖新能源汽车关键零部件，业绩受新能源市场影响。

• 旭升转债：

  • 发行规模4.2亿元，债项评级AA。
  • 当前价格109.62元，平价78.89元，转股溢价率38.96%，纯债溢价率14.74%。
  • 债底价格95.42元，YTM为1.82%。
  • 与特斯拉合作密切，占据新能源汽车零部件市场先机。

• 德尔转债：

  • 发行规模5.65亿元，债项评级AA-。
  • 当前价格96.77元，平价76.46元，转股溢价率26.56%，纯债溢价率12.08%。
  • 债底价格86.29元，YTM为4.05%。
  • 产品线丰富，涵盖泵、电泵、电机电控、降噪产品等，业绩增长潜力较大。

• 文灿转债：

  • 发行规模8亿元，债项评级AA-。
  • 当前价格110.02元，平价75.38元，转股溢价率45.95%，纯债溢价率20.61%。
  • 债底价格99.9元，YTM为3.60%。
  • 汽车零部件业务稳定，未来增长可期。

投资建议

• 左侧机会：当前汽车转债估值偏高，债底保护性较好，建议关注其条款博弈机会。
• 重点关注：广汽转债、中鼎转2、旭升转债、德尔转债和文灿转债，这些转债在估值、债底保护和正股基本面方面表现较好。

风险提示

1. 经济基本面变化：宏观经济下行可能影响汽车行业需求。
2. 股市波动：股市整体波动可能对可转债价格产生影响。
3. 正股业绩不及预期：正股盈利能力下滑可能影响转债表现。
4. 信用风险：部分转债评级较低，存在信用风险。
5. 政策风险：国家政策变化可能对行业造成影响。