传媒互联网行业美国私立学历教育回溯与启示：政策影响、产业发展、资产证券化-20181018-广发证券-40页-2mb

美国私立学历教育回溯与启示总结

核心观点

• 分类管理成熟：美国私立教育已形成严格的营利性与非营利性分类管理体系，公立与私立界线清晰，非营利性学校禁止上市，营利性学校可上市融资。
• 资产证券化路径多样：美国学历教育集团通过资产证券化经历了市场追捧、政策变革、经营恶化、退市及私有化的过程，其发展路径为国内教育集团提供了参考。
• 中美发展差异：国内民办教育仍处于政策从模糊走向清晰的阶段，未来可能借鉴美国经验，但需结合国情调整。

美国私立学历教育体系

教育体系概览

• 美国实行13年义务教育（K12），即从学前一年到12年级。
• 教育管理权归属州政府，联邦政府仅进行宏观调控。
• 教育质量由第三方评估机构认证，保障公平性。

私立教育分类

• 私立教育分为非营利与营利两类，非营利学校不能分配净收入，营利学校可进行市场化运作。
• 教育管理机构包括CMO（非营利）与EMO（营利），EMO主要管理公立学校，输出课程与系统。

教育经费来源

• 公办学校：经费主要来自联邦、州及地方政府，占比较高。
• 私立非营利学校：主要依赖社会捐赠，享受税收优惠。
• 私立营利学校：主要依赖学费收入，政府补贴较少，但学生贷款比例高。

教育经费结构

• 义务教育阶段，政府承担主要经费，导致教育发展不均衡。
• 高等教育阶段，私立非营利学校收入来源更广泛，包括私人捐赠、学费及政府补助。
• 私立营利性高教主要依赖学费，但受政策监管影响较大。

美国私立教育资产证券化

资产证券化现状

• 资产证券化以高等教育为主，K12阶段EMO机构也参与其中。
• 阿波罗教育集团（APOL.O）是美国最大私立高教集团，曾因政策审查而退市。
• 诺德安达（NORD.N）通过VIE架构在中国境内运营，为双语学校提供服务。
• K12国际学校（LRN.N）作为典型EMO，管理公办学校并提供教育服务。

资产证券化影响

• 阿波罗教育集团：受政策审查影响，营收和盈利大幅下滑，最终私有化退市。
• 诺德安达：在华业务增长迅速，但受政策不确定性影响，股价波动较大。
• K12国际学校：盈利较弱，但受政策影响较小，估值相对稳定。

中美民办学历教育对比

政策走向

• 国内民办教育分类管理尚在推进中，未来可能与美国类似，但需结合国情。
• 新《民促法》实施条例及各省细则将推动营非分类管理的执行。

产业发展

• 高等教育阶段，美国已形成较为成熟的体系，而中国仍处于发展阶段。
• K9阶段，国内学校不能登记为营利性，但可向专业EMO采购管理与教学服务。

资产证券化路径

• 国内学历教育集团未来可能通过三种方式登陆资本市场：
  1. 完成营利性登记，在A股独立IPO；
  2. 专业EMO登陆A股或港美股；
  3. 继续采用VIE架构登陆港美股。

经营与盈利

• 中概教育股盈利能力强于美国同行，主要受益于政府补贴及市场需求。
• 阿波罗教育集团因政策审查及网络教育贬值导致营收和盈利下滑。
• 诺德安达在华业务贡献主要收入，盈利优于其他地区。
• K12国际学校作为EMO，盈利较低，但受政策影响小。

风险提示

1. 文化与政策差异：美国经验不能直接照搬，需考虑国内政策与文化背景。
2. 政策落地不及预期：《民促法》实施条例及各省细则尚未完全明确。
3. VIE架构风险：境外上市需通过VIE架构，存在政策不确定性。

总结

美国私立学历教育体系成熟，分类管理严格，资产证券化路径清晰，但受政策影响较大。国内民办教育尚处于政策逐步明确阶段，未来可能借鉴美国经验，但需结合自身发展特点。资产证券化路径将包括A股独立IPO、EMO上市及VIE架构登陆港美股。政策变化是影响教育产业的重要因素，需关注政策走向及执行细节。