20180824-华泰证券-西部矿业-601168.SH-大梁锌玉龙铜_西矿稳健前行_20页_2mb

报告摘要

西部矿业（601168）深度研究报告总结

公司核心内容

西部矿业是一家以铜、铅锌矿采选及其产品冶炼为主营业务的大型矿业公司，同时涉足贸易和金融业务。公司拥有七座矿山，其中六座为全资或控股经营，资源储量丰富，尤其在铅、锌、铜资源方面具有显著优势。公司于2018年7月12日完成对大梁矿业100%股权的收购，进一步增强了其铅锌资源储量和盈利能力。

主要观点

业绩表现强劲：2018年上半年公司实现营业收入144亿元，同比下降5%；实现归母净利润5.75亿元，同比增长121%；EPS为0.24元，同比增长118%。公司业绩大幅提升主要得益于大梁矿业并表及主要产品销售价格提升。
业务结构调整：公司逐渐减少贸易业务占比，增加采选冶业务的比重，以提高盈利能力。2017年，采选冶业务收入占比为27.93%，贸易业务为71.06%，且贸易业务毛利率较低。
资源储备丰富：公司保有资源储量包括铅168万吨、锌258万吨、铜669万吨、钼36万吨、银2416吨及金16吨。其矿山板块拥有六座优质矿山，包括锡铁山铅锌矿、获各琦铜矿、呷村银多金属矿、玉龙铜矿、会东铅锌矿及双利铁矿。
未来增长潜力：公司计划推进玉龙铜矿二期项目建设，预计2-3年建成投产，将提升铜原矿产能至2300万吨/年。大梁矿业对铅锌精矿产量增长起到主要拉动作用。
盈利预测：预计2018-2020年公司营收分别为312.97亿元、312.19亿元、306.38亿元，归母净利润分别为8.25亿元、9.35亿元、9.42亿元，EPS为0.35元、0.39元、0.40元，对应目标价格6.30-6.65元，维持“增持”评级。
估值分析：根据可比公司2018年平均15倍的PE估值，结合公司EPS提升幅度较高（218%），给予公司18-19倍PE区间，目标价格6.30-6.65元。

关键信息

2018年半年报数据

营收：144亿元，同比下降5%
归母净利润：5.75亿元，同比增长121%
EPS：0.24元，同比增长118%
铅精矿、锌精矿、铜精矿产量分别为2.8万吨、7.5万吨、2.5万吨，计划完成率分别为101%、102%、107%

资源分布

铅：168万吨
锌：258万吨
铜：669万吨
钼：36万吨
银：2416吨
金：16吨

业务板块

矿山板块：锡铁山铅锌矿、获各琦铜矿、呷村银多金属矿、玉龙铜矿、会东铅锌矿、双利铁矿
冶炼板块：青海铜业、锌业分公司、铅业分公司、湘和有色金属、西豫有色金属、巴彦淖尔西部铜材
贸易板块：中国西部矿业（香港）、西部矿业（上海）、西部矿业西藏贸易
金融板块：西部矿业集团财务有限公司

产量预测

2018年全年预计产量：铜精矿4.92万吨、锌精矿14.23万吨、铅精矿6.59万吨
2019年预计产量：铜精矿4.92万吨、锌精矿14.69万吨、铅精矿6.92万吨
2020年预计产量：铜精矿4.92万吨、锌精矿15.14万吨、铅精矿7.25万吨

市场价格预测

2018年：电解铅17000元/吨、电解锌21000元/吨、电解铜48000元/吨、铅精矿15543元/吨、锌精矿17500元/吨、铜精矿46321元/吨
2019年：电解铅17170元/吨、电解锌21210元/吨、电解铜48960元/吨、铅精矿15669元/吨、锌精矿17535元/吨、铜精矿47465元/吨
2020年：电解铅17342元/吨、电解锌21422元/吨、电解铜49939元/吨、铅精矿15856元/吨、锌精矿17563元/吨、铜精矿48551元/吨

估值与评级

当前价格：6.09元
合理价格区间：6.30-6.65元
投资评级：增持（维持评级）

风险提示

铜、锌、铅价格大幅回调
产量不及预期
资产减值
冶炼业务存在不确定性

行业分析

铜行业

供应端边际改善，长期供需处于紧平衡格局
铜价预计维持在47000-50000元/吨区间震荡
加工费回落反映供应端基本面边际减弱

锌行业

2018年全球锌精矿供应有所改善，供不应求格局逐渐反转
锌价预计下跌至20000-22000元/吨，锌精矿价格维持在16500-18500元/吨
中国锌冶炼厂面临TC低位和锌价下跌的双重压力，利润受挤压

铅行业

供需处于紧平衡状态，铅价预计维持在16000-18000元/吨区间震荡
铅精矿需求增速放缓，环保政策对铅冶炼造成冲击

环保与技术升级

公司已实现大梁矿业和玉龙铜业的达标排放
引进先进的“氧压浸出全湿法炼锌工艺”进行冶炼技术升级改造
电铅产能利用率提升至90%以上，电解锌和电解铜产能利用率逐步提高

总结

西部矿业依托丰富的资源储备和业务结构调整，展现出较强的盈利能力与增长潜力。随着大梁矿业的并表和玉龙铜矿二期项目的推进，公司有望在未来三年实现业绩稳步增长。尽管面临行业价格回调和环保政策的挑战，公司通过技术升级和资源优化配置，保持了较高的毛利率和净利率。因此，公司维持“增持”评级，目标价格区间为6.30-6.65元。

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