2019年去杠杆展望_防范_灰犀牛_与经济转型并举_16页-1mb

2019年去杠杆展望：防范“灰犀牛”

核心内容

本报告聚焦中国当前的去杠杆进程，分析了居民、企业及政府部门的杠杆情况，并指出在经济转型背景下，去杠杆可能带来的阵痛与挑战。报告强调，需警惕居民部门加杠杆过快引发的系统性风险，同时指出企业部门去杠杆是关键，但需平衡对民企的支持，避免硬着陆。

主要观点

居民部门杠杆上升风险

• 加杠杆周期未结束：居民部门杠杆率和债务偿付率仍呈上升趋势，当前季调杠杆率超过52%，债务偿付率超过5%。
• 房地产是主要动力：居民加杠杆主要用于购房，中长期住户贷款中房贷占比超过50%，若考虑“首付贷”等影子银行业务，比例可能更高。
• 潜在风险：若居民杠杆率快速上升，可能引发居民偿债压力过大，影响银行系统稳定性，甚至导致系统性风险。
• 情景预测：
  • 基准情形下，居民杠杆率在2029年将达78.5%。
  • 高杠杆情形下，居民杠杆率在2027年可能超过美国次贷危机前的峰值。
  • 慢城镇化情形下，居民杠杆率在2032年达70%，与基准情形一致。
• 国际对比：居民债务-可支配收入比可能达到130%，接近美国2005年水平，需警惕过快上升。

企业与政府去杠杆的动因与路径

• 企业去杠杆：旨在摆脱“债务拉动投资、投资拉动增长”的旧模式，单位投资和单位基建投资产出水平长期下降。
• 政府去杠杆：与国企“预算软约束”密切相关，需剥离不合理政府职能，划清权责界限。
• 政府杠杆变动特征：中短期呈现“相机抉择”特征，2019年或因经济下行压力而适度上升。
• 财政政策：2014-2016年广义财政赤字率与经济增速负相关，2017-2018年则呈现顺周期特征。

去杠杆的阵痛

• 债务周期下行：企业收入与净值回落，库存周期转入主动去库存，进一步加剧债务下行。
• 民企与中小企受影响：信用利差上升，融资困难，可能引发失业率上升。
• 信用收缩：导致企业信用风险暴露，形成流动性紧缩的恶性循环。
• 新旧动能转换：信息技术相关服务业成为新经济增长点，但投资增速回落，对冲效果不确定。

关键信息

居民部门

• 贷款结构：中长期住户贷款以消费贷款为主，房贷占比超过一半。
• 消费结构：居住支出占比显著上升，成为拉动居民消费的主要因素。
• 压力测试：房地产贷款对银行资本充足率影响较大，需警惕系统性风险。

企业部门

• 杠杆率下降：2016年以来企业部门杠杆率和债务偿付率持续下行。
• 盈利能力下降：私营和股份制企业亏损额增速加快，资产增速首次低于负债增速。
• 融资困境：民企信用利差上升，融资难度加大，中小企业贷款增速下滑。

政府部门

• 财政赤字：2014-2016年广义财政赤字率与经济增速负相关，2017-2018年转为顺周期。
• 隐性担保问题：国企债务与政府隐性担保相关，需将隐性债务显性化。
• 政策导向：应通过疏堵结合方式，引导信贷资源流向民企，避免硬着陆。

结论

去杠杆是经济转型的重要组成部分，但需在防范系统性风险的同时，确保经济平稳运行。居民部门需防止购房杠杆过高，企业部门去杠杆应避免对民企造成过大冲击，而政府部门则需在稳增长与控杠杆之间取得平衡。未来“好的去杠杆”应注重结构性调整，避免经济硬着陆。