20200723-兴业证券-机场航空复苏的三个拐点_走在曲线之前_53页_4mb

报告摘要

航空与机场行业复苏分析总结

核心内容

本报告分析了航空与机场行业在疫情后的复苏路径，提出行业将经历三个关键拐点：起飞拐点、盈利拐点和弹性拐点。随着国内需求逐步恢复，行业有望在三季度迎来盈利拐点，而国际航线在政策放宽后也将逐步复苏。报告还对重点航空公司和机场进行了推荐，并指出当前航空业的复苏趋势和盈利潜力。

主要观点

行业复苏拐点分析：
- 起飞拐点：需求回升，航班量和旅客量环比快速拉升，平均客座率在 $30 - 40%$，此时航空公司采取“保边策略”，以覆盖变动成本。
- 盈利拐点：需求继续上升，票价逐步提升，平均客座率达到 $70 - 80%$，航空公司开始扭亏为盈，切换价格策略为“综合收益策略”。
- 弹性拐点：需求和客座率高于预期，航空公司主动大幅提价，平均客座率到达 $80 - 90%$，盈利弹性极大。
三季度展望：
- 国内航线在二季度已恢复至8成，预计三季度迎来盈利拐点。
- 华夏航空有望迎来弹性拐点，春秋航空迎来盈利拐点，行业及三大航有望大幅减亏。
国际航线恢复：
- “五个一”政策逐步松动，国际航班恢复加速，核心机场和三大航的国际航线运输量有望迎来起飞拐点。
- 截至7月，已获批42条国际航线复航，预计国际航线将在未来逐步恢复。
航空业盈利模式：
- 燃油成本大幅下降，叠加国内需求恢复，使得航空公司盈利能力提升。
- 低成本航空公司如春秋航空具有成本优势，有望在复苏过程中实现弯道超车。
机场板块价值：
- 机场板块是为数不多仍在低位的核心资产，具备供给收缩、需求后置、油价低位和格局优化等多重利好。
- 上海机场、白云机场、美兰空港等核心机场在疫情后有望迎来利用率提升和免税渠道价值释放。
票价与收益管理：
- 票价由基准价和折扣构成，航空公司通过EMSR模型进行收益管理，以实现收入最大化。
- 折扣策略在疫情期间被广泛采用，以刺激需求和覆盖变动成本。

关键信息

重点公司推荐

重点公司	20E	21E	评级
春秋航空	0.51	2.39	买入
华夏航空	0.80	1.26	审慎增持
上海机场	0.82	3.00	审慎增持
白云机场	0.13	0.33	审慎增持
美兰空港	0.82	0.77	审慎增持

航空公司盈利恢复路径

起飞拐点：客座率 $30 - 40%$，票价覆盖变动成本，航班量和旅客量环比恢复。
盈利拐点：客座率 $70 - 80%$，票价覆盖全成本，航空公司扭亏为盈。
弹性拐点：客座率 $80 - 90%$，票价大幅上升，盈利弹性显著。

行业复苏驱动因素

国内需求恢复：疫情好转后，国内需求恢复明显，预计2025年将恢复至13亿人次飞行。
油价低位：国内航油价格与国际油价存在滞后，2020年5-6月航油价格处于历史低位。
供给出清：行业运力增速放缓，供需修复确定性强，为盈利恢复奠定基础。
政策支持：国际航线政策逐步放宽，促进复苏进程。

机场免税渠道

出入境口岸消费：中国本国人作为免税消费主体，决定了出入境口岸是最重要的消费场景。
核心机场价值：上海机场、白云机场、美兰空港等核心机场的出境免税渠道价值远高于国内场景。
未来展望：预计2025年上海机场国际旅客将达到5000-6000万，免税销售额有望达300亿；美兰空港国际旅客可能达3500-4000万，三亚机场可能达2000-2400万。