20220929-财信证券-2022年四季度固定收益策略报告_利率长期仍有下行空间_债市短期信用风险可控_28页_2mb

固定收益策略报告总结

核心观点

• 利率债：2022年8月经济数据超预期推动利率调整，低基数和政策发力是利率回升的主要原因。尽管存在外部通胀压力和人民币贬值风险，但我国货币政策仍以“以我为主”为基调，流动性保持宽松，短期内利率将低位震荡，中长期仍有下行空间。
• 煤炭债：煤价维持高位，重点煤炭上市公司盈利提升，板块盈利确定性高，龙头企业优势明显，信用利差有进一步下行空间。建议拉长久期至1.5-2年，适当对大型煤企进行资质下沉。
• 钢铁债：行业盈利能力受原材料价格高企和需求疲软影响有所下降，但信用状况稳定，无违约记录。信用利差已处于历史低位，未来可能因盈利下滑而走阔。
• 地产债：地产政策底已现，但行业复苏不明显，信用风险依然较高。建议坚持安全性，避免信用下沉，关注国企及混合所有制房企的投资机会。
• 城投债：在经济下行背景下，城投债作为相对安全资产，但信用利差下移，安全边际变薄。需关注依赖卖地收入、集中偿债压力大、非标和票据违约率高的弱资质主体。

市场回顾

• 二级市场表现：
  • 国债收益率全线下行，其中1年期、3年期、5年期、7年期、10年期国债收益率分别下行11.33BP、10.77BP、12.69BP、12.62BP、11BP。
  • 国开债收益率整体大幅下行，3年期、5年期国开债收益率分别下行24.9BP、26.09BP。
  • 信用债收益率全线下行，AA级中短票和城投债收益率分别下行至2.94%和2.26%。
  • 信用利差整体下行，AA级中短票信用利差下行20.9BP，AA级城投债信用利差下行26.7BP。
  • 等级利差有所分化，AA+级中短票等级利差上涨，而城投债等级利差整体下行。

一级市场动态

• 利率债发行：2022年6-8月利率债发行规模约70516.52亿元，较去年同期增长约13471亿元，净融资额约30657.64亿元，同比增长约4203.8亿元。
• 信用债发行：6-8月信用债发行规模约31606.55亿元，同比下降约1868.6亿元；净融资额约3469.6亿元，同比下降约5000亿元，降幅达59.04%。
• 煤炭债发行：发行总额和净融资额均较去年下降，AAA级主体主导发行，占比超97%。发行利率主要集中在4%以下，融资成本下降。
• 钢铁债发行：发行规模和净融资额同比下降，AAA级主体主导发行，无低等级主体发行。票面利率维持在6%以下。
• 地产债发行：发行规模和净融资额均低于去年，民企融资收缩明显，国企表现相对较好。
• 城投债发行：发行规模和净融资额较去年下降，AAA、AA+、AA级主体主导发行。发行利率主要分布在2%-4%和4%-6%区间，占比高达78%。

债市负面

• 债券违约：6-8月新增违约主体18家，主要集中在地产行业，民企违约较多，累计违约金额达926.24亿元。
• 评级下调：6-8月共有84家公司评级下调，地方国企和资本货物行业下调数量最多，贵州、广东等地下调次数较多。

投资策略

• 煤炭债：建议拉长久期至1.5-2年，关注大型煤企，如山西，适当进行资质下沉。
• 钢铁债：关注基建和制造业投资带来的需求改善，当前信用利差已处于低位，不宜继续下行，需警惕盈利能力下滑对信用利差的影响。
• 地产债：坚持安全性优先，避免信用下沉，关注国企及混合所有制房企。
• 城投债：警惕依赖卖地收入、集中偿债压力大、非标和票据违约率高的弱资质主体，关注地市级和区县级城投债。

风险提示

• 美联储加息超预期：可能对人民币汇率和国内流动性造成压力。
• 人民币贬值压力上升：可能影响外债偿还能力和市场信心。
• 地产销售恶化：可能导致更多房企出现债券违约，增加信用风险。