20201013-光大证券-晶晨股份-688099.SH-投资价值分析报告_全球智能终端SoC芯片龙头的崛起_31页_2mb

晶晨股份（688099.SH）投资价值分析报告总结

核心内容概述

晶晨股份是国内领先的智能终端SoC芯片设计公司，专注于多媒体智能终端应用处理器芯片的研发、设计与销售。公司产品涵盖智能机顶盒SoC芯片、智能电视SoC芯片、AI音视频系统终端SoC芯片、Wi-Fi和蓝牙芯片、汽车电子芯片等多个领域。2018年、2019年和2020年H1，公司分别实现收入23.69亿元、23.58亿元和9.45亿元，净利润分别为2.83亿元、1.58亿元和-0.63亿元，毛利率分别为34.81%、33.93%和28.58%。

公司目标是实现10亿美元销售额，未来有望在海外市场抢占博通份额，国内业务与华为海思竞争，同时在Wi-Fi芯片领域实现自给和外销增长。公司主要产品采用12nm工艺制程，具备较强的性能、功耗和价格优势。

主要观点与关键信息

1. 公司主要产品与市场表现

• 智能机顶盒SoC芯片：2019年收入12.5亿元，出货量5031万颗，平均价格约25元RMB，国内市场份额超过90%。2019年国内市占率32.6%，超过海思成为国内第一。
• 智能电视SoC芯片：2019年收入8.6亿元，出货量2665万颗，平均价格约32.38元RMB。全球市场份额约20%，联发科占据主导地位。
• AI音视频系统终端芯片：2019年收入2.4亿元，出货量约1300万颗。短期由智能音箱驱动成长，长期将拓展至AloT、IPC、汽车电子等领域。
• Wi-Fi和蓝牙芯片：2019年出货量约9000万颗，预计2020年销售量将突破1亿颗，未来成长空间巨大。

2. 公司发展历程与技术积累

公司自2004年成立以来，深耕智能终端芯片研发，产品线不断延伸，从RMVB解码芯片、智能电视芯片到AI音视频芯片，逐步成为国内领先的SoC芯片供应商。2018年公司推出基于12nm工艺的4K超高清芯片，进一步巩固了其在行业内的技术优势。

3. 股权结构与激励机制

公司实际控制人为John Zhong和Yeeping Chen Zhong夫妇，持股比例约23.09%。2019年公司推出限制性股票激励计划，授予800万股，要求2020-2022年营业收入增长率分别达到30%、45%、70%，毛利增长率分别达到30%、50%、75%。该计划对2020-2022年公司利润分别产生约8075.25万元、8075.25万元和4614.43万元的会计成本影响。

4. 财务表现与盈利预测

• 2018-2019年收入增长：公司2018年收入增长40.14%，2019年收入增长趋缓，仅为-0.48%。
• 2020年H1收入下滑：受新冠疫情影响，收入同比下降16.3%。
• 盈利预测：预计2020-2022年公司净利润分别为1.50亿元、3.20亿元、5.00亿元，对应PE分别为186x、87x、56x。公司估值低于行业平均水平，首次覆盖给予“买入”评级。

5. 市场前景与成长空间

• 全球智能机顶盒市场：2019年全球出货量约3.5亿颗，晶晨市占率14.3%。预计2020年全球市场空间约240亿元RMB，公司有望进一步扩大市场份额。
• 全球智能电视市场：2019年全球出货量约2.4亿台，晶晨市占率约20%。公司技术领先，未来有望在海外和国内持续扩大市场份额。
• Wi-Fi芯片市场：2019年全球出货量约32亿颗，公司预计2020年出货量将突破1亿颗，未来自给和外销空间巨大。
• AI音视频芯片市场：短期由智能音箱带动增长，长期将受益于AloT、IPC和汽车电子等应用的扩展。

风险提示

• 机顶盒芯片海外出货量不及预期
• Wi-Fi芯片研发进度不及预期

投资建议

• 评级：买入（首次）
• 当前价：67.87元
• 可比公司：北京君正、芯朋微、圣邦股份、瑞芯微、乐鑫科技、澜起科技
• 行业平均PE：2020-2022年分别为136x、92x、69x，公司估值低于行业平均水平，具备成长潜力。

盈利预测与估值分析

结论

晶晨股份凭借在智能终端SoC芯片领域的深厚技术积累和广泛客户基础，已在国内市场超越华为海思成为第一大供应商，并在海外市场具备抢占博通市场份额的潜力。随着Wi-Fi芯片自给和外销的推进，以及AI音视频芯片的快速成长，公司未来成长空间巨大。尽管短期受到新产品研发和疫情的影响，但公司已实现12nm工艺突破，具备较强的市场竞争力。基于盈利预测和估值分析，公司估值低于行业平均水平，首次覆盖给予“买入”评级。