20141209-招商证券-政府性债务和城投专题研究之六_PPP模式面面观_28页_884kb

PPP模式面面观总结

核心内容

PPP（Public-Private Partnership）模式是一种政府与社会资本在基础设施及公共服务领域建立的长期合作关系，旨在通过风险分担、利益共享和伙伴关系，提高公共服务效率和质量，同时减轻政府财政负担。该模式在解决地方债务问题和推动城投债转型方面具有重要作用。

主要观点

1. PPP模式的定位

   • PPP模式通过结构设计实现风险隔离，有助于脱媒化直接负债融资和有限债务责任。
   • PPP将成为融资平台转型方向，成为城投债的替代和延伸。

2. PPP模式的推广重点

   • 政策上强调推广消费者付费类项目，如供水、供暖、污水处理、垃圾处理、环境综合整治、交通、新能源汽车、地下综合管廊、教育、医疗等领域。
   • 推广方式包括BOT、TOT、BOO、O&M、MC等。

3. 融资工具的创新应用

   • 除传统融资方式外，资产证券化、项目收益债券等创新工具有助于风险隔离和缓解地方融资压力。

4. PPP模式的局限性

   • 当前PPP模式对地方政府和平台的实质性减负作用有限，现有平台主体可能并不受益。
   • 在财权与事权不匹配的情况下，地方政府仍可能增加一般性融资。

5. 对投资者的意义

   • 项目收益债券/票据为投资者提供了一种新型投资渠道，具有收益可预测性与透明性，收益率可与同级别企业债对比。

关键信息

一、PPP的内涵及特征

• PPP是政府与企业长期合作的模式，强调风险分担、利益共享和伙伴关系。
• 财政信用有限介入或不介入，有效控制隐性债务风险。
• 主要模式包括：私有化、特许经营（如BOT、BOOT）、BT、公私合营SPV等。

二、国际经验回顾

• 英国：PFI（私人融资计划）和PF2（新型私人融资计划）是PPP的早期形式，后发展为公私合营SPV。
• 日本：受英国影响，推广“日本式PPP”，强调市场化运作和政府支持。
• 菲律宾：以BOT模式为主，通过特许经营吸引私人资本参与。

三、我国PPP的发展现状及未来前景

• 发展历程：我国PPP始于1984年，经历了摸索、试点、推广和普及四个阶段。
• 主要项目类型：BOT、BT、TOT等为主要模式，部分项目采用公私合营SPV。
• 政策支持：国务院和财政部出台多项政策鼓励PPP模式，如《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》。
• 未来推广领域：包括城市基础设施、公用事业、公共服务、环保等，尤其是有稳定现金流的经营性和准经营性项目。

四、PPP融资方式、产品收益特征及信用风险分析

1. 贷款

• 案例：马来西亚南北高速公路、香港东区海底隧道、北京地铁4号线。
• 特点：政府担保和优惠利率吸引社会资本参与，融资成本相对较低。

2. 一般企业债（准项目债券）

• 案例：澳大利亚悉尼港隧道。
• 特点：虽为企业债，但有政府担保，信用等级较高，收益率介于国债与企业债之间。

3. 资产证券化

• 案例：莞深高速公路、上海大连路隧道。
• 特点：以项目未来现金流为基础，实现破产隔离，风险较低，收益率接近企业债。

4. 项目收益债券/票据（类比美国市政收益债）

• 特点：收益来源于项目本身，政府不承担隐性担保，收益率略高于同级别企业债。
• 主要风险：项目经营风险、私营部门资信风险、地方财政风险等。

5. 基建信托

• 案例：上海外环隧道。
• 特点：收益率较高（8-10%），但风险也相对较大，包括融资人财务风险、期限错配风险、地方财政风险等。

五、总结

• PPP模式的作用：有助于缓解地方债务压力，推动基础设施建设与公共服务发展。
• 政策导向：未来PPP模式将重点推广消费者付费类项目，采用多种融资方式，如资产证券化、项目收益债券等。
• 投资者视角：PPP融资工具为投资者提供了新的投资渠道，具有收益可预测性和透明性。
• 风险提示：PPP模式仍面临政府信用风险、项目运营风险、地方财政风险等，需谨慎评估。

表格总结（关键融资工具对比）

分析师信息

• 孙彬彬：招商证券债券研究主管，复旦大学经济学博士。
• 涂波：招商证券债券分析师，厦门大学金融工程硕士。
• 孙倩倩：招商证券债券分析师，南开大学经济学硕士。
• 高志刚：招商证券债券分析师，上海财经大学金融硕士。

债券信用评分符号

重要声明

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