地方政府债务专题：如何看待2021年来城投政策收紧的影响？-20210606-天风证券-24页_835kb

报告摘要

城投政策收紧影响分析总结

核心内容

2021年以来，城投融资政策出现边际收紧，但与2017-2018年相比，政策更偏向“稳中有控”。当前城投平台的偿债压力虽然存在，但并未达到历史最紧时期，且有部分缓解措施。政策收紧主要体现在以下几个方面：

分类管理与约束：根据红橙黄绿及第一二三四类企业划分，对城投债发行进行约束。
专项债风险控制：加强专项债项目风险审查，防止隐性债务增量。
再融资债与区域信贷平衡：通过再融资债试点置换隐性债务，并强调区域信贷平衡投放，以缓解债务压力。
信用投资环境变化：机构信用投资趋于谨慎，资管新规与非标压缩使得融资空间变小。

主要观点

与2017-2018年的对比：
- 相同点：城投平台依然依赖货币资金储备、财政回补、非标融资等方式应对融资压力。
- 不同点：当前政策更注重“稳存量”，而非“去杠杆”，同时强调市场化与法治化债务化解机制。
- 债务结构优化：2020年城投平台长期负债占比增加，债务结构有所改善。
政策影响评估：
- 融资环境：2021年城投债净融资额下降，但流动性滚续压力相对可控。
- 市场担忧：市场担忧政策收紧与信用事件、非标压缩等因素形成的合力，但中央与地方正在积极应对。
风险与机遇并存：
- 风险提示：宏观经济波动、地方政府债务风险、信用事件超预期爆发。
- 化解路径：包括成立平准基金、不动产基金、通过上级财政支持、再融资债精准拆雷等方式。

关键信息

城投债净融资水平：2021年城投债净融资额为-279.34亿元，较上周下降。
信用债市场表现：
- 一级市场：信用债发行规模下降，净融资额减少。
- 二级市场：信用债成交量小幅下降，收益率整体下行。
利率与利差变化：各类信用债收益率整体下行，信用利差缩小，反映市场风险偏好有所回升。
信用评级调整：本周共有6家发行人发生评级调整，其中4家下调，2家上调。

结构化总结

政策收紧方面

分类管理：红橙黄绿及第一二三四类企业划分，限制城投债发行。
专项债监管：加强专项债项目风险审查，严查隐性债务。
再融资债与区域信贷平衡：通过再融资债试点置换隐性债务，央行强调区域信贷平衡投放。
信用投资谨慎：资管新规与非标压缩使得城投融资空间受限。

偿债压力分析

2021年城投偿债压力：
- 偿债绝对体量上升，但相对比重平稳。
- 投资性现金流出增速下降，有助于缓解投资支出。
历史对比：
- 2017-2018年是城投融资最紧时期，融资困难显著。
- 当前虽有收紧，但平台已有储备资金与债务结构优化。

市场反应与信用债表现

一级市场：
- 城投债发行规模下降，净融资额减少。
- 短融、中票、企业债、公司债发行量均有下降。
二级市场：
- 成交量小幅下降，收益率整体下行。
- 信用利差缩小，反映市场对城投债的偏好有所回升。

信用评级调整

下调评级：4家发行人（如中国泛海控股集团有限公司、四川蓝光发展股份有限公司）评级下调。
上调评级：2家发行人（如威海蓝海银行股份有限公司、张家港市直属公有资产经营有限公司）评级上调。

风险提示

宏观经济波动：经济恢复不均衡，基础不稳固。
地方政府债务风险：隐性债务规模较大，风险防控压力存在。
信用事件：如永煤事件后，机构赎回压力加大，市场对信用债的担忧上升。

小结

2021年城投政策收紧呈现“稳中有控”的特点，相比2017-2018年的全面去杠杆，当前政策更注重风险防控与存量债务的稳定。城投平台通过货币资金储备、财政回补、非标融资等手段应对融资压力，同时政策也在推动市场化、法治化的债务化解机制。虽然市场对政策收紧与信用风险存在担忧，但整体来看，城投债仍具备一定的转圜空间与化解路径，未来需关注政策执行力度与市场变化。

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