20220331-东吴证券-宏观点评_奥秘克戎对3月PMI的冲击到底有多大__7页_552kb

宏观点评20220331总结

核心内容概述

2022年3月制造业PMI数据受到疫情显著冲击，尽管整体表现未跌破枯荣线，但其下滑幅度在剔除季节性因素后可能为2020年2月以来最大。同时，服务业PMI也受到较大影响，而建筑业则表现出较强的韧性，显示出不同行业对疫情的反应存在显著差异。

主要观点

制造业PMI的疫情冲击

• 疫情对制造业的冲击较大：尽管3月制造业PMI未跌破枯荣线，但考虑到季节性因素，其实际下滑幅度可能为2020年初以来最大。
• 成本压力持续：原材料成本上升与供应链受限是制造业PMI下滑的重要原因。
• PMI与疫情的负相关性：通过百城拥堵延时指数分析，制造业PMI的环比变化与疫情冲击存在明显负相关，表明疫情对制造业的影响被低估。

服务业PMI的冲击

• 服务业受疫情影响明显：与制造业类似，服务业PMI也受到疫情严重冲击，若考虑季节性因素，影响可能更为显著。
• 2021年8月的特殊性：服务业PMI的下滑不仅受疫情因素影响，还受到政策监管（如对教辅和互联网行业）的额外拖累。

建筑业的韧性

• 建筑业逆势扩张：3月建筑业PMI保持扩张，可能与疫情主要集中在东部沿海地区有关，而中西部地区相对可控，推动了基建投资。
• 政策支持因素：国家对基建的持续发力为建筑业提供了支撑，尤其是在交通、水利等项目上。

小型企业PMI的异常表现

• 小型企业未继续下滑：3月小型企业PMI未出现明显下滑，这与市场预期相悖，可能因疫情对中小城市的冲击较小，反而因需求转移带来订单改善。
• “幸存者偏差”可能性：部分小型企业可能因倒闭而被剔除调查样本，导致数据偏差。
• 小型企业对宽信用的拖累：小型企业疲软可能继续影响宽信用的传导效率和信贷结构优化。

关键信息

• 疫情冲击评估：通过剔除季节性因素，疫情对制造业和服务业的影响被进一步放大，显示出数据背后的深层压力。
• 区域差异：疫情在东部沿海地区更为严重，而中西部地区因疫情可控，推动了基建投资，为建筑业提供了支撑。
• 政策对冲：国常会强调加强有效投资，央行通过结构性工具支持小微企业，显示出稳增长和宽信用的政策导向。
• 数据信号：小型企业PMI的异常表现需结合后续就业、用电量等数据进一步验证，可能存在“幸存者偏差”。

风险提示

• 疫情扩散超预期：若疫情进一步扩散，可能对经济造成更大冲击。
• 政策对冲效果不及预期：政策支持若未能有效传导至实体经济，可能影响稳增长目标的实现。

数据支持

• 图1：2022年3月制造业PMI基本情况
• 图2：2020年1月至3月制造业PMI基本情况
• 图3：疫情冲击对制造业PMI环比变化的影响（未剔除季节性）
• 图4：疫情冲击对制造业PMI环比变化的影响（剔除季节性）
• 图5：疫情冲击对服务业PMI环比变化的影响
• 图6：现有确认病例分布（截至2022年3月30日）
• 图7：华东和西北水泥库容比分化
• 图8：2022年3月小型制造业企业PMI情况
• 图9：疫情冲击对大型制造业PMI环比变化的影响
• 图10：疫情冲击对小型制造业PMI环比变化的影响
• 图11：小型企业疲软对宽信用的拖累

政策展望

• 基建投资持续发力：中西部地区作为基建重点区域，疫情可控，有助于维持基建投资的热度。
• 结构性货币政策工具：央行将通过再贷款、再贴现等方式支持小微企业，改善信贷结构，增强市场信心。

总结

3月PMI数据反映出疫情对制造业和服务业的冲击远大于表面数据所显示，而建筑业则因区域分布和政策支持表现出较强的韧性。小型企业PMI的异常表现可能与疫情分布及“幸存者偏差”有关，需结合更多数据进一步验证。政策层面，基建和结构性货币政策工具将继续成为稳增长和宽信用的重要手段，未来需关注疫情扩散及政策效果的实际表现。