20170703-申万宏源-行业比较思考系列报告之二_以基本面趋势投资和风险收益比来评估白马行情_19页_2mb

以基本面趋势投资和风险收益比来评估白马行情总结

核心内容

本报告分析了2017年至今A股市场“白马行情”的演变，指出市场呈现出“美股化”特征，即由基本面趋势和确定性溢价驱动，投资者结构优化是其重要推动力。报告还探讨了白马股行情可能补跌的风险因素，包括基本面趋势破坏、估值过高、筹码压力大、流动性收紧和多头交易拥挤。

主要观点

1. A股“美股化”趋势

• 行业集中：近期股价创新高的公司主要集中在消费品行业，如医药生物、家电、食品饮料等。
• 基本面扎实：这些公司ROE普遍高于ROIC，显示其资产回报率高于税后利息率，企业具备较强的盈利能力和财务杠杆优势。
• 业绩增长稳定：2017年Q1净利润增速约为25%，全年预测中位数也保持在25%左右。
• 估值合理：尽管部分公司PE和PB处于历史较高位置，但仍有较多公司PEG低于1，说明其估值仍具吸引力。
• 投资者结构优化：QFII持股占比明显高于公募基金，显示出外资对白马股的偏好，推动市场向“美股化”发展。

2. 流动性对白马股的影响

• 流动性趋紧：年初以来流动性边际趋紧，但消费白马股受影响较小，因为其具备低有息负债率和高ROIC。
• 利率影响：无风险利率与创业板相对收益负相关，说明利率上升对白马股影响较小。

3. 白马行情补跌的可能催化剂

催化剂一：基本面趋势破坏

• 历史案例：2012年白酒塑化剂和反腐、2013年医改控费及控价、42号文影响地方政府投资等事件导致白马股基本面趋势破坏。
• 盈利预期下调：申万重点公司非金融石油石化盈利预期从6月底的20.8%下调至8月下旬的13.8%，显示市场对业绩的担忧。

催化剂二：估值接近历史高位，风险收益比降低

• PE分析：2013年9月底，白马组合中有45%的个股PE达到2005年来估值分位的50%以上，其中大华股份、汤臣倍健、白云山等几乎达到历史高位。
• PEG分析：2013年9月底，58%的白马股PEG达到2005年来估值分位的75%以上，显示出泡沫化的迹象。

催化剂三：筹码压力大

• 机构配置：2012年Q3和2013年Q4，机构对白马精选组合配置水平均超过历史均值+1SD，接近历史高位。
• 当前情况：QFII持股占比前几大行业包括银行、食品饮料、家用电器、医药生物等，合计占比超过70%。

催化剂四：流动性大幅收紧

• 历史对比：2011年6-9月和2013年12月，流动性收紧期间白马股出现补跌。
• 当前趋势：流动性仍处于边际趋紧状态，需关注其对市场的影响。

催化剂五：多头交易拥挤

• 成交量与成交额：2012年7-8月和2013年白马股组合的成交量和成交额分别达到全市场的3.0%和7.3%，创下六年新高。
• 当前情况：截至2017年6月，白马股组合的成交量和成交额分别达到3.1%和7.8%，处于高位。

关键信息

• 历史补跌案例：2012年7-8月和2013年Q4-2014Q2期间，白马股出现显著下跌，期间上证指数分别下跌5.9%和5.8%，部分白马股下跌超过30%。
• 当前估值空间：部分白马股如家电、家具的龙头公司相对估值已逼近历史新高，而电子、白酒和医药生物等行业仍有上涨空间。
• 海外对比：A股大部分龙头股估值偏高，与海外可比公司相比，存在一定的溢价。
• 投资者结构：MSCI纳入A股对市场情绪和风险偏好有提振作用，有助于实现“A股美股化”趋势。

风险提示

• 业绩不达预期：当前白马股业绩增速预测与实际结果可能存在偏差，需警惕业绩不及预期带来的风险。
• 估值泡沫：部分白马股PE和PEG已接近历史高位，若业绩增速不及预期，可能面临补跌风险。
• 筹码抛压：机构配置水平高，一旦市场风格变化，可能面临较大抛压。
• 流动性收紧：需关注流动性变化对白马股的影响，尤其是利率上升对高负债行业的影响。
• 多头交易拥挤：当前市场多头交易拥挤，需警惕市场风格切换带来的风险。

图表与数据

• 图1：近期创新高个股特点，显示行业分布和估值情况。
• 图2：年初至今流动性边际趋紧，显示流动性变化趋势。
• 图3：无风险利率与创业板相对收益负相关，显示利率对市场的影响。
• 图4：MSCI A股222只标的行业分布，显示行业集中情况。
• 图5：2012和2013年白马股补跌行情，显示历史补跌情况。
• 图6：2012年中报业绩公布期间盈利预期下调，显示市场预期变化。
• 图7：2012年中报盈利预期显著高于实际结果，显示市场预期与实际结果的差距。
• 图8：2012年有色、地产和消费品板块中报业绩不及预期公司占比高，显示基本面趋势破坏。
• 图9：2013年白马组合归母净利润增速早于A股整体放缓，显示业绩变化趋势。
• 图10：2013年白马组合ROE早于A股整体下滑，显示基本面变化。
• 图11：两轮白马股补跌开始前的PE所处估值分位占比（05年起），显示估值变化。
• 图12：两轮白马股补跌开始前的PE所处估值分位占比（09年起），显示估值变化。
• 图13：两轮白马股补跌开始前的PEG估值分位（05年起），显示估值泡沫。
• 图14：两轮白马股补跌开始前的PEG估值分位（09年起），显示估值泡沫。
• 图15：当前白马股相对估值较历史最高值还有多少空间，显示估值空间。
• 图16：海内外可比龙头公司的估值对比，显示估值差异。
• 图17：2012和2013年白马股机构配置水平接近历史高位，显示机构配置情况。

总结

本报告通过对2017年至今A股市场“白马行情”的分析，指出其受到基本面趋势、流动性变化、投资者结构优化等因素的影响。同时，报告也探讨了白马股行情可能补跌的风险因素，包括基本面趋势破坏、估值过高、筹码压力大、流动性收紧和多头交易拥挤。投资者需警惕这些风险因素，合理评估风险收益比，避免预期收益率过高。