农林牧渔行业水产养殖与水产饲料专题：高景气度持续，膨化料浪潮焕发龙头新增长-20171120-中泰证券-21页-1mb

饲料行业总结

核心内容

水产饲料行业正处于高景气度阶段，受益于水产养殖结构的优化、鱼价的持续走高以及饲料技术的升级，特别是膨化料的推广，推动行业向更高效、更环保的方向发展。行业整体呈现增长态势，部分龙头企业如海大集团和天马科技表现出较强的竞争力和增长潜力。

主要观点

• 鱼价持续走高：淡水鱼价格自年初开始明显上涨并持续高位运行，主要源于三重去产能因素，包括主动转型特色水产品、被动环保政策限制传统养殖方式，以及2016年洪灾导致的存塘鱼减少。
• 养殖结构改变：传统家鱼（如草鱼、鲫鱼等）占比下降，特色水产品（如鳜鱼、大黄鱼、小龙虾等）需求快速增长，成为水产饲料市场的新增长点。
• 水产饲料受益逻辑：水产饲料企业受益于两个层面：一是养殖利润提升带动投喂量增加，二是产品升级，尤其是膨化料的推广和特种水产饲料的爆发式增长。
• 膨化料市场潜力大：膨化料渗透率较低，但随着环保政策推动和养殖理念提升，其市场空间有望快速扩大。未来五年，膨化料增量市场空间可达350亿元，整体市场空间近550亿元。
• 行业竞争格局：水产饲料行业竞争激烈，但具备强大产品力和营销渠道优势的企业有望持续扩张市场份额，行业整合趋势明显，小企业将加速淘汰。

关键信息

行业概况

• 上市公司数：14家
• 行业总市值：187750.697百万元
• 行业流通市值：132318.365百万元

投资建议

• 评级：增持（维持）
• 重点推荐公司：海大集团、天马科技

饲料企业表现

• 海大集团：全国领先的水产饲料企业，产品结构持续升级，2017年水产料销量预计增长25%，前三季度毛利率同比提升3个百分点，预测2017-19年净利润分别为12.0亿元、15.6亿元、19.1亿元，维持“买入”评级。
• 天马科技：专注特种水产料，主打鳗鲡、石斑鱼、大黄鱼等品种，后续两年产能逐步释放，业绩有望持续高增长。

市场变化与趋势

• 养殖结构变化：鱼类占比从2003年的70%上升至2016年的80%，甲壳类占比上升，珍珠养殖下降。
• 鱼价周期性波动：鱼价呈现4~5年周期性波动，2017年鱼价受产能拐点影响，预计维持高位。
• 膨化料发展趋势：膨化料在水产饲料中渗透率较低，目前约15~20%，未来有望显著提升，尤其在特色水产养殖领域。
• 市场空间预测：2021年水产养殖量预计达到5950万吨，水产饲料市场容量预计达到2300万吨，较2016年增长400万吨。

风险提示

• 天气灾害风险：大范围洪涝灾害可能对水产养殖规模和饲料销量造成严重影响。
• 饲料原料价格波动风险：鱼粉、豆粕等原材料价格受国际市场影响较大，存在成本波动风险。
• 政策变化风险：环保政策和养殖管理政策的变化可能影响行业发展趋势。

图表与数据支持

• 图表1：水产养殖面积增长空间几乎饱和
• 图表2：近年淡水产品养殖占比缓慢提升
• 图表3：鱼类占淡水产品近九成（2016年）
• 图表4：重点六省淡水产品供应量占全国六成
• 图表5：草鱼价格走势图
• 图表6：种养结合模式规模分散
• 图表7：种养结合模式创收高（某养殖户）
• 图表8：2016年淡水养殖面积围栏养殖占比大
• 图表9：2016年淡水养殖产量以池塘为主
• 图表10：全国围栏淡水养殖产量逐渐下降
• 图表11：各主要流域海域休渔日期有所统一，时间延长1月左右
• 图表12：近十年淡水养殖结构产量占比鱼类甲壳类提升，珍珠下降
• 图表13：近年来传统家鱼产量在鱼类养殖中占比有所下降
• 图表14：特色淡水产品盈利高且稳定
• 图表15：近十年带鱼、黄鱼价格上升明显
• 图表16：近十年带鱼、黄鱼价格增速明显大于家鱼
• 图表17：膨化料比较优势明显，颗粒料亦有用武之地
• 图表18：2016年全国膨化料产量占比不足15%
• 图表19：我国膨化料渗透率仍有较大提升空间
• 图表20：膨化料生产线工艺复杂，导致饲料成本高
• 图表21：特种水产养殖产业带主要集中东南部
• 图表22：2015年全国特种水产饲料结构海水鱼占比最大
• 图表23：宁德大黄鱼饲料投喂比例逐步增长
• 图表24：2015年主要特种品早期配合饲料使用量
• 图表25：2016年膨化料尚未崛起，罗非鱼使用较多
• 图表26：2016年膨化料分布以草鱼、罗非鱼为主
• 图表27：水产养殖量预计在2021年增长到5950万吨
• 图表28：水产配合饲料销量增速放缓
• 图表29：特种水产料增速近年来加快
• 图表30：未来五年膨化料市场空间可达350亿元
• 图表31：海大集团饲料销量和净利润变化
• 图表32：海大集团水产料销售模式的升级转变

结论

水产饲料行业在高景气度下，受益于养殖结构优化、鱼价上涨及饲料技术升级，尤其是膨化料的推广，成为行业增长的重要驱动力。龙头企业凭借强大的产品力和渠道优势，有望持续扩大市场份额，行业整合趋势明显。未来，随着市场对特种水产饲料的需求增长，行业将迎来更多投资机会。