20220617-国金证券-固收专题报告_流动性还能宽松多久__9页_1mb

流动性还能宽松多久？总结

核心内容

本文分析了当前中国流动性宽松的原因、疫情后流动性是否会收紧以及未来需重点关注的演变因素。文章指出，流动性宽松主要由留抵退税政策、央行降准、货基规模扩张等因素共同推动，同时实体融资需求疲弱导致资金在银行间市场淤积。未来流动性可能面临资金缺口扩大、通胀压力上升、美联储加息等多重因素的干扰，但央行可能通过降准或重启PSL等工具来补充流动性。此外，文章还提示了房地产政策超预期和货币政策宽松不及预期等潜在风险。

主要观点

1. 当前流动性宽松的原因

• 留抵退税政策：2022年大规模增值税留抵退税政策加快实施，全年预计退税约1.64万亿元，显著增加银行体系流动性。
• 央行降准：4月央行降准0.25个百分点，释放约5300亿元中长期资金。
• 货基规模扩张：货币基金规模大幅扩张，促进同业派生，增强流动性。
• 实体融资需求疲弱：5月票据利率大幅下降，显示信贷需求偏弱；新增企业存款同比多增，资金未有效流入实体经济。

2. 疫情后流动性是否会收紧？

• 经济修复推动流动性回归：随着复工复产加速，经济基本面逐步改善，实体融资需求有望提升，流动性可能逐步回归常态。
• 修复节奏较慢：企业和居民端中长贷表现欠佳，融资需求改善尚需时间，流动性宽松可能持续较长时间。
• 资金空转套利影响较小：与2020年相比，当前资金套利现象不显著，央行打击资金空转对流动性影响有限。

3. 未来流动性演变需关注的因素

• 留抵退税政策结束：预计7月后留抵退税规模将减少，流动性可能受到一定影响。
• MLF到期规模扩大：下半年MLF到期规模达3.3万亿元，叠加实体融资需求修复，资金缺口或扩大。
• 降准可能性：为补充中长期资金，三季度存在全面降准的可能，可能引发LPR调降。
• PSL工具重启：央行可能通过重启PSL工具支持政策性银行信贷投放，助力重点项目。
• 通胀风险：三季度受猪油共振影响，CPI或升至3%左右，可能对流动性预期造成扰动。
• 中美利差倒挂：美联储持续加息导致中美利差收窄，甚至倒挂，可能引发汇率波动和资本外流。

关键信息

• 流动性宽松现状：银行间质押式回购日成交规模突破6万亿元，DR007和R007利率均低于政策利率40-50BP。
• 留抵退税政策：2022年留抵退税规模达1.64万亿元，是流动性宽松的重要推手。
• 实体融资需求疲弱：5月票据利率下降，新增企业存款同比多增，显示资金未有效流入实体经济。
• 资金缺口扩大：7月后留抵退税结束，叠加MLF到期，资金缺口可能扩大。
• 货币政策工具：三季度存在降准可能，同时PSL工具可能重启以支持重点项目。
• 通胀与汇率风险：CPI可能升至3%，中美利差倒挂可能加剧资本外流压力。
• 风险提示：房地产政策超预期放松或货币政策宽松不及预期可能对流动性产生较大影响。

结构化要点

一、近期流动性宽松原因

• 留抵退税政策释放大量资金。
• 央行降准及货基规模扩张增强流动性。
• 实体融资需求疲弱，资金淤积在银行间市场。

二、疫情后流动性是否收紧

• 实体经济修复将推动流动性回归。
• 修复节奏缓慢，流动性宽松可能持续。
• 资金空转套利不严重，对流动性影响有限。

三、未来流动性演变关注点

• 留抵退税政策结束可能带来流动性收紧。
• MLF到期规模扩大，叠加实体融资需求修复，资金缺口或扩大。
• 降准和PSL工具可能成为补充流动性的手段。
• 通胀压力上升，中美利差倒挂可能带来汇率和资本外流风险。

四、风险提示

• 房地产政策超预期放松，可能加快地产修复，引发流动性收紧。
• 货币政策宽松不及预期，流动性可能加速回归常态。

附：图表目录

• 图表1: 银行间质押式回购日成交规模破6万亿元
• 图表2: 资金利率位于利率走廊下方
• 图表3: 2022年全国留抵退税规模显著增大
• 图表4: 2022年总体减税退税规模创历史新高
• 图表5: 财政存款同比少增
• 图表6: 货币基金规模扩张强化流动性宽松
• 图表7: 票据利率快速下降，信贷需求偏弱
• 图表8: 5月新增企业存款同比明显增加
• 图表9: 2020年5月资金利率大幅抬升
• 图表10: 2022年5月工业增加值和贷款增速均有回升
• 图表11: 新增中长期贷款明显缩量
• 图表12: 企业端和居民端均受中长贷拖累
• 图表13: 疫情冲击下工业企业报表恶化明显
• 图表14: 地产投资和销售情况依旧低迷
• 图表15: 2020年严监管下单位结构性存款规模大幅压降
• 图表16: 隔夜回购利率下降幅度小于2020年
• 图表17: 4月以来留抵退税相关政策梳理
• 图表18: 今年留抵退税进度估计
• 图表19: 下半年MLF到期规模相对较大
• 图表20: 降准补充长钱，可能引发LPR调降
• 图表21: 棚改一度带动PSL大幅增长
• 图表22: CPI和核心CPI同比
• 图表23: 中美利差大幅收窄

分析师信息

• 分析师：艾熊峰
• 执业编号：S1130519090001
• 邮箱：aixiongfeng@gjzq.com.cn

特别声明

• 本报告由国金证券股份有限公司发布。
• 报告内容基于公开资料及研究分析，不构成投资建议。
• 报告仅供风险评级高于C3级的投资者使用。