20181105-天风证券-证券_政策改善进行时_券商估值有望持续提升_看好龙头__15页_1mb

证券行业分析总结

核心内容

证券行业目前处于历史估值底部，行业PB为1.3x，部分大型券商估值约1xPB。监管政策的改善释放了积极信号，券商估值有望持续提升。我们认为，随着政策利好不断释放，券商股存在估值修复空间，尤其是龙头券商。

主要观点

1. 监管政策对券商估值和业绩的影响显著

   • 利好政策通常能带来券商股的超额收益，例如2012年创新大会、2014年沪港通开通、2016年新三板分层方案落地等。
   • 监管从严对券商业绩和估值形成双重打压，而政策反转期是配置券商股的良好时机。

2. 政策改善释放积极信号

   • 证监会、银保监会等监管机构密集出台政策，化解股票质押风险，稳定券商资产负债表。
   • 印花税政策维持不变，但可灵活调整，有利于降低交易成本。
   • 试点定向可转债并购支持上市公司发展，有助于缓解上市公司现金压力和股权稀释风险。

3. 监管扶优限劣，行业集中度提升

   • 新分类评价标准增加大券商加分项，引导行业向大型综合券商倾斜。
   • 行业内部分化趋势渐显，大型券商在盈利能力、ROE等方面表现优于中小券商。
   • 证券行业从增量市场转向存量市场，价格战逐渐消退，高附加值业务成为竞争关键。

4. 投资建议

   • 推荐关注龙头券商：中信证券、华泰证券。
   • 关注中金公司，因其在政策改善和行业集中度提升中可能受益。
   • 证券行业估值中枢有望上移，未来具备提升空间。

关键信息

• 监管政策影响：利好政策对券商估值和业绩具有长期支撑，而严监管则带来双重打压。
• 股权质押风险：目前28家上市券商股票质押规模约1.4万亿元，部分券商面临较大风险，但政策托底有望缓解。
• 资本市场改革：政策强调制度建设、激发市场活力，为券商带来新的发展机遇。
• 行业集中度提升：证券行业CR5和CR10分别达到44.33%和63.79%，行业分化趋势明显。
• 估值情况：当前券商板块PB处于历史底部，部分大型券商估值约1xPB，具备修复空间。
• ROE差距：自2016年以来，大型券商与中小券商的ROE差距逐渐拉大，显示其盈利能力更强。

行业发展趋势

• 证券行业正从“业务恒强”向“业绩恒强”转变，龙头券商在市场中更具竞争优势。
• 随着对外开放提速，具有跨境业务能力的券商将受益更多。
• 大券商的牌照稀缺性增强，估值体系提升趋势明显。

风险提示

• 市场波动风险
• 政策改善不及预期
• 股票质押业务大范围违约

重点标的推荐

图表目录

• 图1：2018H1证券行业营业收入同比下降12%（亿元）
• 图2：2018H1证券行业净利润同比下降41%（亿元）
• 图3：2017年证券行业营业收入CR5和CR10分别是44.33%和63.79%
• 图4：中小型券商与大型券商间的收入差距逐年扩大
• 图5：2017年证券行业净利润CR5和CR10分别是35.29%和53.74%
• 图6：2016年后上市大型券商与中小型券商的ROE差距开始拉大
• 图7：券商板块目前估值仍处于历史底部区间（中信行业非银金融-证券）

总结

证券行业受益于监管政策改善，尤其是对龙头券商的估值提升具有积极影响。政策托底和资本市场改革预期将推动券商估值修复，未来行业集中度有望持续提升，大型券商在盈利能力和ROE方面更具优势。因此，当前是配置券商股的良好时机，推荐关注中信证券和华泰证券，同时关注中金公司。