证券行业：政策改善进行时，券商估值有望持续提升，看好龙头！-20181105-天风证券-15页-1mb

证券行业研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了2018年证券行业的监管政策变化及其对券商估值与业绩的影响。研究指出，监管政策是影响券商股价和估值的重要因素，利好政策能够带来券商股的超额收益并形成对估值的持续支撑。同时，监管政策的改善释放出积极信号，有助于提升券商板块估值并增强市场信心。此外，监管扶优限劣促使行业集中度提升，大型券商的盈利能力和估值中枢有望持续提升。

主要观点

• 监管政策影响显著：利好政策对券商估值和业绩有积极影响，而严监管则对券商造成双重打压。
• 政策改善释放信号：自2018年10月20日国务院金融稳定发展委员会会议以来，监管机构频繁释放政策积极信号，包括化解股票质押风险、推动资本市场改革等。
• 行业集中度提升：2012年以来，证券行业的集中度持续提升，营收前五和前十的市场份额分别达到44.33%和63.79%。
• 龙头券商受益：大型券商在监管政策引导下，将受益于规模效应和高附加值业务，估值有望提升。
• 估值处于历史底部：当前证券行业PB为1.3x，部分大型券商估值约1xPB，存在估值修复空间。

关键信息

监管政策对券商估值和业绩的影响

• 2012年5月券商创新大会：带来6.72%的超额收益，长期利好券商业务发展。
• 2014年11月沪港通正式开通：带来62.48%的超额收益，提振券商经纪业务。
• 2016年5月新三板分层方案落地：带来5.39%的超额收益，短期利好。
• 2016年2月至2018年9月：严监管环境下，券商业绩下滑明显，行业整体收入和利润下降。

股票质押风险化解

• 政策支持：多个监管机构出台措施化解股票质押风险，包括设立专项资管计划、调整分类评价标准等。
• 风险测算：28家上市券商股票质押规模约为1.4万亿元，若按悲观假设（损失50%），将影响净资产约12%。

资本市场改革

• 政治局会议：重提资本市场改革，强调制度建设与市场活力。
• 印花税调整：财政部发布征求意见稿，维持证券交易印花税1‰不变，但赋予灵活性。
• 定向可转债试点：证监会试点定向可转债并购，丰富融资渠道，支持上市公司发展。

行业分化趋势

• 集中度提升：行业集中度从2011年的29.12%提升至2017年的44.33%，行业分化明显。
• ROE差距拉大：自2016年起，大型券商ROE明显优于中小券商，差距逐步拉大。
• 牌照稀缺性变化：中小券商牌照稀缺性下降，大型券商牌照更受重视。

投资建议

• 推荐标的：中信证券、华泰证券，关注中金公司。
• 估值修复预期：短期券商估值有提升空间，政策改善和资本市场改革预期是主要驱动力。
• 行业评级：强于大市（维持评级），行业PB处于历史低位，具备上涨潜力。

风险提示

• 市场波动风险：股市波动可能影响券商业绩。
• 政策改善不及预期：政策效果可能未达预期，影响估值修复。
• 股票质押业务大范围违约：若股票质押风险未能有效化解，可能对券商资产质量造成冲击。

图表摘要

• 图1：2018H1证券行业营业收入同比下降12%。
• 图2：2018H1证券行业净利润同比下降41%。
• 图3：2017年证券行业CR5和CR10分别为44.33%和63.79%。
• 图4：中小型券商与大型券商收入差距逐年扩大。
• 图5：2017年证券行业CR5和CR10分别为35.29%和53.74%。
• 图6：2016年后大型券商与中小券商ROE差距拉大。
• 图7：券商板块估值处于历史底部区间。

作者信息

• 分析师：罗钻辉
• 执业证书编号：S1110518060005
• 邮箱：luozuanhui@tfzq.com
• 联系人：舒思勤
• 邮箱：shusiqin@tfzq.com

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