军工资产证券化系列报告之一_军工资产证券化大潮涌动_中电科有望勇立潮头_21页_2mb

报告摘要

军工资产证券化大潮涌动，中电科有望勇立潮头

核心内容概述

2019年4月11日发布的报告指出，国内军工资产证券化率持续提升，但整体水平仍低于海外市场，军工集团资产整合成为推动行业发展的关键手段。报告分析了军工资产整合的三种路径，并指出中电科集团旗下上市公司具有较高的投资价值和较大的资产整合空间。

主要观点

军工资产证券化是推动军工行业发展的核心动力，通过资产整合可以提升企业业绩和市值，进而推动军工牛市行情。
2019年为“十三五”计划后两年，军工集团资产证券化率距离目标仍有较大提升空间，预计资产整合将加速推进。
军工集团资产整合主要有三种路径：1）军工厂资产直接整合入上市公司；2）科研院所资产经处理后整合入上市公司；3）非军工集团体系内资产整合吸收。
中电科集团在军工电子行业占据独特地位，其下属上市公司如国睿科技、四创电子、杰赛科技及天奥电子具有较高的估值潜力和资本运作空间。

关键信息

1. 军工资产证券化率现状

2007至2017年，十大军工集团资产证券化率由22%提升至48%，实现翻倍。
海外军工企业资产证券化率普遍在70%-80%之间，国内仍有较大提升空间。
航天科技、中航工业、中船集团、中船重工、兵器集团等军工集团资产证券化率距离“十三五”目标仍有20%-40%的差距。

2. 资产整合路径及案例

（1）军工厂资产直接整合

中航沈飞：2017年通过借壳*ST黑豹实现沈飞集团整体上市，整合后市值增长14.5倍。
中国船舶：拟整合黄埔文冲、广船国际资产，并增资江南造船，同时置出沪东重机，资产整合预期升温。
其他军工厂整合可能性：成飞集团、贵航集团、内蒙二机集团、江麓机电集团、重庆建设集团等仍有整合空间。

（2）科研院所资产处理后整合

中国动力（原风帆股份）：通过设立企业制子公司，将703所、704所等科研院所资产整合上市，成为舰船综合动力平台。
国睿科技：拟通过设立子公司方式整合14所资产，成为中电国睿子集团的上市平台，具有示范效应。
中电科集团：作为军工电子行业唯一集团公司，其资产证券化率较低，资本运作难度小，具备高毛利、轻资产、轻负担等优势。

（3）非军工集团体系内资产整合

军工集团上市公司可能通过横向或纵向收购，整合非体系内资产，如航天机电收购erae Automotive Systems Co., Ltd.资产，闽福发A收购南京长峰股权等。

3. 中电科集团资产证券化路径

国睿科技：中电国睿子集团旗下唯一上市平台，整合14所资产，具有较多体外资产。
四创电子：中电博微子集团旗下唯一上市平台，2017年收购博微长安后切入军用雷达领域。
杰赛科技：中电通信子集团旗下唯一上市平台，整合7所、34所等研究所资源。
天奥电子：中电科10所旗下唯一上市平台，主营时间频率产品和北斗卫星应用产品，具备较大资产整合空间。

4. 资产整合对上市公司的影响

资产整合通常带来业绩提升和市值增长，如中航沈飞整合后市值大幅增长。
资产整合通过解决会计政策差异、科研成果转化、人员安置等问题，提升了资本运作效率。

推荐标的

国睿科技（600562.SH）

收盘价：18.25元
2017年每股收益（EPS）：0.27元
2018年预测EPS：0.23元
2019年预测EPS：0.57元
2020年预测EPS：0.67元
2018年预测PE：32倍
2019年预测PE：27倍
当前PB：6.40倍

四创电子（600990.SH）

收盘价：57.50元
2017年每股收益（EPS）：1.26元
2018年预测EPS：1.62元
2019年预测EPS：2.00元
2020年预测EPS：2.54元
2018年预测PE：36倍
2019年预测PE：29倍
当前PB：3.83倍

杰赛科技（002544.SZ）

收盘价：15.33元
2017年每股收益（EPS）：0.35元
2018年预测EPS：0.03元
2019年预测EPS：0.50元
2020年预测EPS：0.63元
2018年预测PE：556倍
2019年预测PE：31倍
当前PB：4.27倍

天奥电子（002935.SZ）

收盘价：51.76元
2017年每股收益（EPS）：0.87元
2018年预测EPS：0.91元
2019年预测EPS：N.A.
2020年预测EPS：N.A.
2018年预测PE：57倍
2019年预测PE：N.A.
当前PB：4.67倍

风险提示

后续配套政策出台不达预期；
各主体执行不力或进度迟缓；
院所转制过程中存在的问题不能稳妥解决。

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