国防军工行业军工资产证券化系列报告之一：军工资产证券化大潮涌动，中电科有望勇立潮头-20190411-申万宏源-23页_2mb

军工资产证券化大潮涌动，中电科有望勇立潮头

核心内容

本报告分析了军工资产证券化趋势，指出我国军工集团资产证券化率较低，未来将加速推进资产整合，以提升资产证券化水平并推动行业发展。报告重点分析了军工集团资产整合的三种路径，并以中电科集团旗下的上市公司为推荐标的，认为其在资产整合中将受益匪浅。

主要观点

• 军工资产证券化是提升军工行业整体估值和推动行业发展的关键因素。
• 通过资产整合，军工集团能够快速提升资产证券化率，实现业绩和市值的显著提升。
• 中电科集团下属上市公司具备高毛利、轻资产、人员负担轻等优势，资本运作难度小，未来资产整合空间巨大。
• 中电科集团通过明确上市公司平台定位，推动资产整合，助力其核心业务板块实现整体上市。

关键信息

三种资产整合路径

1. 军工厂资产直接整合入上市公司

   • 案例：中航黑豹通过发行股份收购沈飞集团资产，实现整体上市。
   • 效果：中航沈飞重组后市值增长14.5倍，股价大幅上涨。
   • 预期：其他军工集团下属优质军工厂或将效仿此路径。

2. 科研院所资产经处理后整合入上市公司

   • 案例：中船重工集团通过设立子公司将科研院所资产注入风帆股份（现为中国动力）。
   • 效果：风帆股份成功转型为舰船综合动力上市平台。
   • 效果：国睿科技通过设立子公司整合14所资产，成为中电国睿子集团的上市平台。
   • 预期：科研院所转制进程加速，资产整合有望进一步提速。

3. 非军工集团体系内资产整合

   • 案例：闽福发A收购南京长峰股权，更名航天发展。
   • 意义：通过横向或纵向收购，提升军工集团资产证券化率。

中电科集团资产整合前景

• 中电科集团是军工电子行业的唯一集团公司，承担国家军事信息化任务。
• 集团资产证券化率较低，仍有较大提升空间。
• 集团通过打造子集团和专业公司，推动资源向核心业务集聚。
• 旗下上市公司包括国睿科技、四创电子、杰赛科技和天奥电子，均为各子集团的核心上市平台。

推荐标的

• 国睿科技：中电国睿子集团旗下唯一上市平台，整合14所资产。
• 四创电子：中电博微子集团旗下唯一上市平台，切入军用雷达领域。
• 杰赛科技：中电通信子集团旗下唯一上市平台，体外资产较多。
• 天奥电子：中电科10所旗下唯一上市平台，主营时间频率产品和北斗卫星应用产品。

未来展望

• 资产整合加速：在军民融合和资产证券化目标指引下，军工集团资产整合将加快。
• 投资机会显现：中电科集团下属上市公司在资产整合中将受益，建议重点布局。
• 风险提示：后续配套政策出台不达预期、各主体执行不力、科研院所转制过程中问题未能稳妥解决。

资产整合案例分析

沈飞集团整合中航黑豹

• 背景：中航黑豹连续六年亏损，面临退市风险。
• 整合方式：通过发行股份收购沈飞集团资产，实现整体上市。
• 效果：重组后中航沈飞市值增长14.5倍，股价实现飞跃。

中船重工集团整合风帆股份

• 背景：风帆股份主营蓄电池，整合科研院所资产。
• 整合方式：设立子公司将科研院所资产注入上市公司。
• 效果：风帆股份转型为舰船综合动力上市平台，新增多个动力板块。

国睿科技整合14所资产

• 背景：国睿科技为中电科14所整合优质资产组建。
• 整合方式：通过设立子公司整合14所资产。
• 效果：国睿科技成为中电国睿子集团的上市平台，整合空间较大。

估值分析

注：表中标*公司的数值来自于申万预测，其他数据均来自于 Wind 一致预测，其中天奥电子、四创电子、杰赛科技 2018 年数值为年报数。

总结

军工资产证券化是提升行业整体估值和推动发展的关键，当前主要通过三种路径推进。中电科集团下属上市公司在资产整合中将受益，建议重点布局。未来，随着政策推进和集团资本运作的加强，军工行业投资机会将不断显现。