20180501-华泰证券-关于剪刀差和M1增速未来趋势的思考_M1与M2由正到负剪刀差揭秘_16页_1mb

M1与M2剪刀差分析总结

核心内容

本报告主要分析了2018年M1与M2剪刀差由正转负的背景、原因及未来趋势，指出这一现象反映了宏观经济与货币政策的深刻变化。报告还回顾了2015年剪刀差维持正向的原因，并对当前货币政策转向对M1的影响进行了评估。

主要观点

• M1与M2剪刀差 是货币供应量的不同维度，通常为同向，但M1波动性更大。
• 2018年M1与M2剪刀差由正转负 反映了金融去杠杆背景下货币派生减弱，以及居民资金从股市转向房地产。
• M1增速 是判断剪刀差趋势的核心因素，若M1增速反弹则剪刀差可能由负转正，反之则维持负向。
• 房地产销售 是M1增速的重要决定因素，房地产调控政策的持续性使得M1增速难以反弹。
• 货币政策转向 从稳健中性转向稳健灵活适度，但对M1的支撑有限，无法形成类似2015年的双松局面。
• 居民消费贷 与房地产销售存在强相关性，其增速回落将影响M1增长。

关键信息

M1与M2剪刀差由正转负

• 2018年2月至3月，M1与M2剪刀差连续两个月由正转负。
• M1增速 从2015年10月至2018年1月持续维持正向，之后开始回落。
• 剪刀差变化 主要由M1增速变动驱动，与M2增速变化关系不大。

M1增速未来趋势

• 短期，M1增速预计继续回落，房地产销售趋势是关键因素。
• 长期，居民信贷增速和商品房销售增速将决定M1走势。
• 企业票据融资 增速在2017年10月触底，预计2018年三季度前M1增速仍会下行。

货币政策分析

• 2018年4月25日，央行降准置换MLF，释放流动性，但对M1的支撑有限。
• 货币政策目标 转向稳增长和控通胀，而非国际收支平衡和金融稳定。
• 利率下行趋势 可能会促进企业债券融资，从而对M1增速起到一定维稳作用。

剪刀差趋势揭示

• 房地产调控 导致居民杠杆向企业活期存款转化链条放缓，M1增速下行。
• 宏观和微观因素 均不支撑M1反弹，房地产销售和债券融资是主要影响因素。
• M1与股市 相关性边际减弱，单纯依赖M1增速判断股市趋势的可靠性下降。

剪刀差的宏观与微观因素

宏观分化因素

• 资金活化资产：有价证券投资、住户消费贷款、企业票据融资，这些资产增速与M1走势一致。
• 资金钝化资产：外汇占款、企业贷款、非银金融贷款，这些资产增速与M1走势分化。
• M2中非M1部分 的变化是导致剪刀差扩大的关键，如保证金存款下降。

微观企业因素

• 房地产行业 货币资金增速与M1强相关，商品房销售是关键。
• 交通运输行业 货币资金增速与M1强相关，基建融资也是影响因素。
• 债券融资 增速变化对M1有重要影响，地方政府和企业融资成本上升抑制了债券融资。

风险提示

• 中美贸易冲突 和美债利率上行 可能对我国货币政策执行造成干扰。
• 境内资产价格 可能受到外部因素影响。

图表目录

• 图表1：M1和M2剪刀差在2018年2至3月连续两个月由正转负
• 图表2：货币供应量统计的机构范围
• 图表3：货币统计口径调整对数据的影响
• 图表4：寻找M2中的“分化因素”成为判断未来剪刀差的关键
• 图表5：简化版金融机构信贷收支平衡表
• 图表6：M2在金融机构负债端占比稳定在90%左右
• 图表7：金融机构资金运用与M1和M2增速相关系数分析
• 图表8：倾向于资金活化的资产增速和M1增速走势基本一致
• 图表9：倾向于资金钝化的资产增速和M1增速走势出现分化
• 图表10：上市公司货币资金增速与M1、M2增速相关性分析
• 图表11：商品房销售、房地产开发资金与M1同比增速走势相吻合
• 图表12：债券余额同比增速
• 图表13：M1增速和大盘走势

评级说明

• 行业评级：基于报告发布日后6个月内行业涨跌幅与沪深300指数对比。
• 公司评级：基于报告发布日后6个月内公司涨跌幅与沪深300指数对比。

联系信息

• 李超：华泰证券研究员，执业证书编号：S0570516060002，电话：010-56793933，邮箱：lichao@htsc.com
• 宫飞：联系人，电话：010-56793970，邮箱：gongfei@htsc.com

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