关于剪刀差和M1增速未来趋势的思考：M1与M2由正到负剪刀差揭秘-20180501-华泰证券-16页-1mb

M1与M2剪刀差分析总结

核心内容

本报告主要分析了2018年2月至3月期间，M1与M2剪刀差由正转负的现象，以及其对未来趋势的判断。M1与M2作为货币供应量的不同维度，通常应为同向变化，但M1波动率更大。2016年至2018年初，剪刀差由正转负，反映经济结构的重大变化，尤其是金融去杠杆政策的实施导致货币派生能力减弱。

主要观点

• M1与M2剪刀差的变化：2018年2月至3月，M1与M2剪刀差连续两个月为负，主要由于金融去杠杆导致货币派生能力下降，房地产销售降温，以及居民资金从股市撤出后流入房地产商和地方融资平台。
• M1增速的重要性：M1增速是判断剪刀差趋势的核心，M2作为央行货币政策中介目标，其变化相对稳定。因此，剪刀差趋势主要由M1增速决定。
• M1增速回落的可能：在房地产调控政策维持不变、居民消费贷增速回落、企业票据融资触底等背景下，M1增速预计将持续回落。
• 货币政策影响有限：尽管央行在2018年4月调降存款准备金率，货币政策转向稳健灵活适度，但其对M1增速的支撑远小于2015年，因此M1反弹可能性较低。
• M1与股市的相关性减弱：M1增速与股市走势的相关性在2014年后减弱，说明其作为经济指标的可靠性下降。

关键信息

• M1与M2定义：

  • M1 = M0 + 企业活期存款 + 机关团体部队存款 + 农村存款 + 信用卡类存款
  • M2 = M1 + 城乡居民储蓄存款 + 企业定期存款 + 外币存款 + 信托类存款

• M1与M2剪刀差变化原因：

  • 2016年正剪刀差时，M1高企，M2平稳，居民资金从股市转向房地产。
  • 2018年负剪刀差时，金融去杠杆导致货币派生减弱，房地产销售降温，企业活期存款减少。

• 剪刀差未来趋势：

  • 未来M1增速维持低位的概率较高。
  • M1增速反弹需依赖房地产销售回升和企业债券融资触底回升，但短期内难以实现。

• 货币政策分析：

  • 货币政策从稳健中性转向稳健灵活适度，但对M1增速影响有限。
  • 降准置换MLF，意在压低长端利率，但未形成2015年的双松局面。

• 行业相关性分析：

  • 房地产行业、交通运输行业与M1增速强相关，而其他行业相关性较弱。
  • 商品房销售和房地产开发资金来源是影响M1增速的关键因素。

分析维度

宏观维度

• 金融机构信贷收支：M2占比稳定在90%左右，因此分析M1和M2剪刀差时可忽略非M2部分。
• 资金活化与钝化资产：
  • 资金活化资产：有价证券投资、住户消费贷款、企业票据融资，与M1增速走势基本一致。
  • 资金钝化资产：外汇占款、企业贷款、非银金融贷款，与M1增速走势出现分化。

微观维度

• 企业货币资金：房地产行业和交通运输行业与M1增速相关性较高。
• 房地产销售与M1增速：房地产销售降温导致居民资金转移减少，M1增速回落。
• 债券融资与M1增速：债券融资增速下行抑制企业活期存款增长，进一步导致M1增速下降。

风险提示

• 中美贸易冲突不确定性：可能对我国货币政策执行和境内资产价格产生冲击。
• 美债利率上行：可能对我国货币政策执行造成干扰。

图表目录

• 图表1：M1与M2剪刀差由正转负
• 图表2：货币供应量统计的机构范围
• 图表3：货币统计口径调整对数据的影响
• 图表4：寻找M2中的“分化因素”成为判断未来剪刀差的关键
• 图表5：金融机构信贷收支平衡表
• 图表6：M2在金融机构负债端占比
• 图表7：金融机构资金运用与M1、M2增速相关系数分析
• 图表8：资金活化资产增速与M1增速走势一致
• 图表9：资金钝化资产增速与M1增速走势分化
• 图表10：上市公司货币资金增速与M1、M2增速相关性分析
• 图表11：商品房销售、房地产开发资金与M1同比增速走势相吻合
• 图表12：债券余额同比增速
• 图表13：M1增速与大盘走势

结论

M1与M2剪刀差的变化反映了经济结构和货币政策的调整。当前M1增速回落趋势显著，主要受房地产调控、居民杠杆下降、金融去杠杆等因素影响。未来M1增速维持低位的概率较高，货币政策转向对M1反弹的支撑有限。投资者需关注房地产销售趋势和企业债券融资情况，以判断M1走势对宏观经济和股市的影响。