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瀚蓝环境（600323.SH）投资分析总结

核心内容

瀚蓝环境（600323.SH）于2014年3月27日发布了一份关于公司战略扩张和业务发展的分析报告。报告指出，公司正通过收购和产业园化推动生活垃圾焚烧发电业务的外延和内生扩张，并积极布局餐厨垃圾处理业务。通过非公开增发收购创冠中国100%股权，公司有望从南海走向全国，成为固废处理行业的龙头之一。

主要观点

• 行业受益：固废处理行业受益于“十二五”期间的快速发展，国家对生活垃圾无害化处理的政策支持推动了行业整体增长。预计到2015年，生活垃圾焚烧发电处理能力将达到30.5万吨/日，较“十一五”末增长270%。

• 走向全国市场：公司通过收购创冠中国，实现全国布局。创冠中国在福建、湖北、河北、辽宁等地拥有10个垃圾焚烧发电项目，处理能力达11350吨/日。收购完成后，瀚蓝环境将拥有更强的项目拓展能力和市场影响力。

• 盈利能力提升：公司绿电一期项目预计2015年年中投产，创冠中国项目将被精耕细作，南海产业园模式有望推广。公司还在积极争取建设资质，未来有望参与更多项目。预计2014-2016年公司每股收益分别为0.44元、0.64元和0.84元，对应PE分别为25.2倍、17.6倍和13.3倍，投资评级为“买入-A”，6个月目标价为18元。

• 风险提示：包括收购失败、盈利能力低于预期、建设资质获取失败等。

关键信息

财务数据（单位：百万元）

业务结构

• 供水业务：公司拥有3家自来水厂，设计供水能力126万立方米/日，服务人口超100万。供水业务为公司提供稳定的现金流，2013年毛利率保持稳定，预计新桂城水厂于2014年6月底投运，整体供水能力不变。

• 污水处理业务：公司自2005年起涉足该行业，截至2012年底，拥有18家污水处理厂，处理能力约58.3万吨/日。2013年污水处理负荷为83%，结算率达到97%。污水处理业务保持平稳增长。

• 燃气业务：公司于2011年收购佛山南海燃气25%股权，2013年持股比例提升至40%。2014年拟收购南海燃气30%股权，持股比例达到70%。燃气业务盈利稳定，预计2014-2016年净利润将超预期。

• 固废处理业务：公司拥有南海固废处理环保产业园，具备完整的垃圾处理产业链，包括垃圾收运、焚烧发电、污泥干化、渗滤液处理、飞灰处理和餐厨垃圾处理。公司计划建设餐厨垃圾处理项目，总投资约2.59亿元，采用“预处理+厌氧消化”技术。

产业园模式

• 瀚蓝环境的产业园模式具有显著优势，涵盖垃圾收运、焚烧发电、污泥处理、渗滤液处理、飞灰处理和餐厨垃圾处理，实现资源循环利用。
• 创冠中国目前仅有生活垃圾处理和污泥处理，未来有望通过复制南海模式，提升盈利能力。
• 绿电二期项目实现满产，2015年绿电一期扩建完成后，公司垃圾处理能力将提升至3000吨/日，进一步增强盈利能力。

餐厨垃圾处理

• 我国餐厨垃圾年产量不低于6000万吨，但无害化处理率不足10%。
• 通过BOT模式和国家专项资金支持，餐厨垃圾处理有望成为新的增长点。
• 瀚蓝环境计划建设餐厨垃圾处理项目，采用“预处理+厌氧消化”技术，实现沼气发电和生物柴油销售。

非公开增发收购创冠中国

• 公司拟通过非公开增发收购创冠中国100%股权，股份支付7.5亿元，现金支付11亿元，预计创冠香港将持有瀚蓝环境约11%的股权。
• 创冠中国目前盈利能力较弱，但未来有望通过提升垃圾处理量、提高处理费、复制产业园模式等方式改善。
• 交易承诺2014-2016年净利润不低于6844万元、10505万元和16380万元，具备盈利保障。

总结

瀚蓝环境通过收购和产业园化推动业务扩张，积极布局全国市场，提升盈利能力。公司拥有稳定现金流和先进运营模式，未来有望在固废处理行业中占据领先地位。投资评级为“买入-A”，目标价为18元，未来增长空间广阔。