20121205-申万宏源-永辉超市-601933.SH-模式具备领先优势_盈利拐点初显_11页_349kb
报告摘要
永辉超市 (601933) 2012年12月05日调研报告总结
核心内容概述
本报告对永辉超市在2012年的经营状况、发展战略及市场前景进行了全面分析，认为公司虽面临市场环境的挑战，但已显现盈利拐点，上调评级至“增持”。
主要观点
- 盈利拐点初显：永辉在2012年第三季度实现业绩回升，预计全年业绩与去年打平，未来有望实现30%-40%的业绩增长。
- 扩张节奏稳健：公司保持每年新开50家左右门店的扩张速度，未来将重点在现有六大区域加密布点，提升区域规模效应。
- 专注超市主业，坚持生鲜优势：永辉明确表示未来不涉足地产，专注于超市零售，通过生鲜优势吸引客流，提高毛利率。
- 物流体系完善，提升竞争力：物流体系是永辉保持竞争优势的关键，公司已在全国布局多个物流基地，未来将逐步建立省一级分中心。
关键信息
市场数据
- 2012年12月4日收盘价：21.72元
- 一年内最高/最低价：33/20.11元
- 上证指数/深证成指：1975/7802
- 市净率：3.9
- 息率（分红/股价）：0.92
- 流通A股市值：10730百万元
基础数据
- 每股净资产（2012年9月30日）：5.54元
- 资产负债率：60.03%
- 总股本/流通A股（百万）：768/494
- 流通B股/H股：-/-
盈利预测
| 年份 | 营业收入（百万元） | 增长率 | 净利润（百万元） | 增长率 | 每股收益（元） | 毛利率 | 净资产收益率 | 市盈率 | EV/EBITDA |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2011 | 17,732 | 44 | 467 | 53 | 0.61 | 19.3 | 11.5 | 36 | 24 |
| 2012Q3 | 17,891 | 43 | 336 | -10 | 0.44 | 19.5 | 7.9 | - | - |
| 2012E | 25,179 | 42 | 468 | 0.3 | 0.61 | 18.9 | 12 | 36 | 24 |
| 2013E | 33,237 | 32 | 615 | 31 | 0.80 | 19 | 13 | 27 | 20 |
| 2014E | 41,878 | 26 | 741 | 21 | 0.96 | 19 | 14 | 23 | 18 |
投资要点
- 区域扩张策略：永辉已形成六大区域构架，包括福建、重庆（成熟区）、北京、苏皖（次成熟区）、东北、河南（新区）。
- 生鲜优势明显：公司坚持直营与直采模式，生鲜品类占比超过40%，是其盈利和品牌的核心。
- 费用控制有效：公司通过优化流程和管理，将费用率控制在合理水平，特别是销售费用率和管理费用率有所下降。
- 财务压力缓解：通过定向增发，公司缓解了财务压力，为未来扩张提供了资金保障。
- 物流体系提升：公司持续投入物流建设，尤其是冷链物流，以支持未来业务增长。
财务表现
营业收入与利润增速
| 年份 | 营业收入（万元） | 营业收入增速 | 净利润（万元） | 净利润增速 |
|---|---|---|---|---|
| 2010 | 12,317 | 43.97% | 306 | 52.82% |
| 2011 | 17,732 | 43.42% | 467 | 2.63% |
| 2012 | 17,891 | 43.42% | 336 | -9.81% |
期间费用率变化
| 指标 | 3Q12 | 3Q11 | 同比变化 |
|---|---|---|---|
| 综合毛利率 | 19.48% | 19.33% | +0.15% |
| 销售费用率 | 13.79% | 12.94% | +0.86% |
| 管理费用率 | 2.29% | 1.99% | +0.30% |
| 财务费用率 | 0.67% | 0.20% | +0.47% |
| 期间费用率合计 | 16.75% | 15.13% | +1.62% |
关键财务指标
| 指标 | 3Q12 | 3Q11 | 同比增长(%) |
|---|---|---|---|
| 销售费用 | 2,468 | 1,614 | 52.95% |
| 管理费用 | 410 | 249 | 64.77% |
| 财务费用 | 119 | 25 | 379.82% |
| 期间费用 | 2,997 | 1,887 | 58.82% |
| 营业收入 | 17,891 | 12,474 | 43.42% |
| 营业成本 | 14,406 | 10,063 | 43.16% |
| 营业税金及附加 | 85 | 55 | 54.41% |
| 毛利率 | 19.48% | 19.33% | +0.15% |
| 营业利润 | 403 | 468 | -13.98% |
| 营业利润率 | 2.25% | 3.75% | -1.50% |
| 净利润 | 336 | 372 | -9.81% |
| 净利率 | 1.88% | 2.98% | -1.11% |
战略与市场定位
- 模式优势：永辉具备“商业模式+零售技术”的双重优势，竞争优势难以模仿。
- 扩张节奏：公司未来将不再设立新大区，专注于现有六大区域的加密布点。
- 费用管控：公司通过管理优化和费用控制，提升了盈利能力。
- 盈利预期：预计2012至2014年EPS分别为0.61元、0.80元和0.96元，当前PE为36、27和23倍，虽然估值偏高，但成长性突出。
总结
永辉超市在2012年面临市场环境的挑战，但已显现盈利拐点，预计全年业绩与去年打平。公司持续扩张，保持每年50家左右的开店节奏，专注超市主业，坚持生鲜优势。物流体系不断完善，成为公司核心竞争力之一。公司通过费用控制和财务优化，提升了盈利能力和市场竞争力，未来有望实现显著增长。
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