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固定收益点评：2022年信用债市场十大预测总结

核心内容概述

本报告从多维度分析了2022年中国信用债市场的发展趋势，包括地方政府债务改革、城投信用风险、地产融资变化、产业债配置价值、信用债市场结构变化、二级资本债与银行永续债、公募REITs发展、担保债券投资机会、信用风险缓释工具（CRM）发展以及市场风险提示等。以下是报告的核心预测内容：

主要观点与关键信息

预测1：“开正门”与“堵偏门”继续竞速，政策阶段性缓和

• 政策背景：自2014年43号文确立“开正门、堵偏门”政策后，地方政府债务管理逐步规范化。
• 政策调整：受疫情影响，2022年国家或将阶段性放松对地方政府债务的管控，显性债务“开正门”力度加大。
• 隐债化解：再融资债成为化解地方隐性债务的重要手段，预计2022年再融资债置换隐债规模约1万亿元。
• 投资机会：全域隐债清零区域和重债区域的城投主体可能成为关注重点。

预测2：土地收入成为城投信用风险关键扰动因素

• 土地市场状况：2021年全国土地出让金收入同比仅增长3.8%，部分城市土地流拍严重。
• 区域差异：经济强省如湖北、江苏、浙江对土地收入依赖度高，而债务偏重省份如甘肃、吉林、黑龙江可能面临更大压力。
• 投资建议：需关注土地依赖度高的区域城投主体的信用风险。

预测3：城投刚兑仍难破，估值风险需警惕

• 刚兑现状：中央强调财政金融风险处置机制，省级城投公开债保障意愿和能力较强，刚兑仍难打破。
• 资质分化：红橙黄绿分档监管加剧了不同资质城投主体融资能力的差距。
• 风险提示：弱资质主体可能面临非标违约，估值波动风险增加。

预测4：民企地产加速退出债市，美元债修复困难

• 地产分化：三条红线政策限制民企地产融资，部分房企如华夏幸福、蓝光发展等出现违约。
• 美元债压力：2022年1月中资美元地产债到期高峰期，约70亿美元，房企资金链压力大。
• 市场展望：地产美元债市场修复长路漫漫，投资者信心恢复困难。

预测5：双控政策缓和，但上游供给仍偏紧

• 煤炭供需：受政策和出口禁令影响，煤炭产能受限，供需紧平衡。
• 钢铁需求：基建投资和保障房建设有助于钢材需求恢复，库存处于低位。
• 投资机会：关注现金流改善和偿债能力增强的省属煤企及国企钢铁债。

预测6：信用债市场哑铃化，投资人亟待分层

• 市场现状：信用债市场呈现哑铃格局，高等级资产收益率低，低等级资产无人问津。
• 分层建议：引入多元化投资人，细化政策分层，引导资金更有效配置。
• 风险因素：资产需求趋同，导致流动性问题。

预测7：机构行为影响二级资本债与银行永续债，券商次级债机会显现

• 资本工具需求：银行发行资本工具补充资本，二级资本债与永续债利差维持低位。
• 券商次级债：2021年券商次级债发行规模扩大，5年期AAA证券公司债利差处于低位，具备投资价值。

预测8：公募REITs首年表现强势，2022年将快速扩容

• 首批表现：首批9只REITs均实现正收益，第二批表现更优。
• 资产类型：包括产业园区、高速公路、仓储物流、污染治理等。
• 政策支持：发改委、证监会等持续支持REITs发展，保险资金投资政策出台，市场潜力巨大。

预测9：担保债券成为新风口，投资正当时

• 市场现状：担保债收益率高于普通债，且具备抗跌属性。
• 风险缓释：担保公司代偿能力强，市场对其信任度高。
• 投资机会：关注担保AAA债，尤其在信用风险高企背景下。

预测10：中国版CRM迎来蓬勃发展期

• CRM价值：信用风险缓释工具有助于对冲违约风险，提升市场稳定性。
• 产品类型：银行间市场CRMW最受欢迎，交易所市场也有一定发展。
• 市场趋势：未来CRM产品设计可能向境外CDS靠拢，交易限制有望进一步放宽。

风险提示

1. 宏观经济超预期变化：可能影响政策方向及市场流动性。
2. 地产政策变动：可能对融资环境及房企基本面产生重大影响。
3. 隐债化解节奏变化：可能影响城投信用状况及城投债市场波动。

作者信息

• 分析师：杨业伟、李清荷
• 研究助理：朱美华
• 执业证书编号：S0680520050001、S0680521070001、S0680120070032
• 邮箱：yangyewei@gszq.com、liqinghe@gszq.com、zhumeihua@gszq.com

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