深度报告-20201228-东北证券-苏博特-603916.SH-技术与整合双驱动_新型减水剂快速增长_36页_3mb

苏博特公司深度报告总结

核心内容概述

苏博特（603916）是国内混凝土减水剂行业的龙头企业，依托强大的科研团队和领先的技术研发能力，公司产品广泛应用于国家和地方重点工程。公司具备独立生产聚醚单体的能力，形成完整的产业链，从而在成本控制和毛利率方面占据优势。随着国内城镇化率提升、预拌混凝土和机制砂渗透率增加，以及国家政策推动环保标准提高，行业集中度和市场空间持续提升，公司业绩有望进一步增长。

主要观点

• 行业趋势：减水剂行业集中度提升，第三代高性能减水剂成为主流，市场空间不断扩大。
• 技术优势：苏博特拥有行业顶尖的研发团队，产品性能优异，具有较强的国家重点项目抢单能力。
• 产业链整合：公司拥有独立生产聚醚单体的能力，有效降低成本，提高毛利率。
• 产能扩张：公司通过扩建多个生产基地，实现全国布局，提升销售费用率和净利率。
• 盈利预测：预计2020年～2022年公司归母净利润分别为4.66/6.27/7.92亿元，对应PE分别为16.8/12.5/9.9X，给予买入评级。

关键信息

1. 公司概况

• 成立时间：2004年
• 上市时间：2017年11月10日，上海证券交易所主板上市
• 董事长：缪昌文，中国工程院院士
• 产品：高性能减水剂（聚羧酸系）、高效减水剂（萘系、脂肪族）、功能性材料（抗裂防渗外加剂、早强剂等）
• 主要市场：华东地区为主要收入来源，占公司营收约39.2%
• 市场份额：2019年市占率约为8.64%，与垒知集团并列行业龙头

2. 行业背景

• 行业集中度提升：国家政策推动“退城入园”，淘汰中小企业，提高行业准入门槛。
• 市场空间扩大：城镇化率提升、预拌混凝土和机制砂渗透率增加，带动第三代减水剂需求增长。
• 环保要求提高：高性能减水剂因其低污染特性，成为国家重点推广产品。

3. 公司竞争优势

• 技术优势：拥有国家级科研平台，产品性能优越，广泛应用于重点工程。
• 成本优势：自主生产聚醚单体，避免中间环节差价，提高毛利率。
• 产能布局：五大生产基地，覆盖江苏、新疆、天津、四川等地，提升销售费用率控制能力。

4. 财务表现

• 营收增长：2016年～2019年营收CAGR达36.02%，2020年前三季度营收增长6.49%
• 净利润增长：2017年～2019年归母净利润CAGR达62.54%，2020年前三季度归母净利润增长20.58%
• 毛利率：2018年后恢复，维持在45.4%～46%之间，高于行业平均水平。
• 净利率：2017年起恢复，维持在11.6%～13%之间，2020年前三季度净利率为11.8%

5. 市场空间测算

• 供给端：预计2020年～2022年聚羧酸系减水剂市场空间分别为312亿、335亿、370亿元
• 需求端：预计2020年～2022年聚羧酸系减水剂市场空间分别为331亿、375亿、419亿元

6. 风险提示

• 疫情反复导致工程项目需求不及预期
• 环氧乙烷价格波动影响毛利率
• 产能利用率提升不及预期
• 业绩预测和估值判断不达预期的风险

图表目录摘要

• 图1：公司发展历程
• 图2：公司股权结构
• 图3：公司历年营收及增速
• 图4：公司历年归母净利润及增速
• 图5：公司历年毛利率及净利率走势
• 图6：公司历年期间费用率走势
• 图7：公司各业务收入占比
• 图8：公司各地区收入占比
• 图9：减水剂的迭代历程
• 图10：聚羧酸系高性能减水剂分子结构
• 图11：机制砂渗透率走势
• 图12：预拌混凝土渗透率走势
• 图13：各国预拌混凝土渗透率对比
• 图14：减水剂整体产业链
• 图15：国内环氧乙烷历年产能及产量
• 图16：国内环氧乙烷历年价格
• 图17：国内环氧乙烷下游需求结构
• 图18：国内聚羧酸系减水剂单体历年产能及产量
• 图19：国内聚羧酸系减水剂单体历年价格趋势
• 图20：国内历年房屋新开工面积及增速
• 图21：国内历年基建投资完成额及增速
• 图22：国内历年挖掘机销量：当月值
• 图23：国内历年挖掘机销量：累计值
• 图24：房地产行业集中度
• 图25：国内历年水泥产量及增速
• 图26：国内历年预拌混凝土产量及增速
• 图27：国内聚羧酸系减水剂渗透率
• 图28：国内聚醚单体售价与成本
• 图29：苏博特与垒知集团历年毛利率对比
• 图30：苏博特与垒知集团调整后毛利率对比
• 图31：苏博特与垒知集团历年净利率对比
• 图32：苏博特与垒知集团销售费用率对比
• 图33：苏博特与垒知集团存货周转率对比
• 图34：苏博特与垒知集团研发费用对比
• 图35：苏博特混凝土外加剂产品价格
• 图36：苏博特混凝土外加剂产品成本
• 图37：苏博特与垒知集团研发费用对比

相关报告摘要

• 《苏博特：不再受限于产能，Q4及21年有望放量》：2020年11月3日发布，指出公司产能释放将推动业绩增长。
• 《苏博特：业绩符合预期，股权激励绑定高管利益》：2020年8月20日发布，强调公司业绩表现及管理层激励机制。
• 《苏博特：毛利率持续改善，基建需求有望支撑业绩增长》：2020年5月6日发布，指出毛利率改善和基建需求增长对公司有利。
• 《苏博特：毛利率大幅改善，产能扩张助力新成长》：2020年4月20日发布，强调产能扩张对公司成长的推动作用。

总结

苏博特凭借其强大的科研实力、完善的产业链布局和全国性的产能分布，在混凝土减水剂行业中占据领先地位。公司具备独特的成本优势，毛利率和净利率均优于行业平均水平。随着国家政策推动和市场需求增长，公司未来业绩有望持续向好。虽然存在一定的市场风险，但整体来看，苏博特具备良好的发展潜力，值得投资者关注。