20150525-西南证券-伟明环保-603568.SH-具有全产业链优势的专业垃圾焚烧发电服务商_16页_722kb

伟明环保（603568）新股分析报告总结

核心内容

伟明环保是一家我国规模最大的全产业链一体化城市生活垃圾焚烧发电服务商，具备垃圾焚烧发电项目投资、建设与运营的完整能力。公司深耕江浙两省，拥有领先的技术研发能力和设备制造能力，毛利率高于行业平均水平，且具备良好的经营现金流。公司计划未来打造综合固废处理平台，拓展至污泥干化处理、厨余垃圾处理、农林废弃物处理及特定工业固废处理等领域。

主要观点

• 行业处于黄金发展期：随着“减量化、资源化、无害化”理念的推进，垃圾焚烧发电逐渐成为主流，市场空间广阔。
• 大型化趋势明显：小型焚烧厂将逐步淘汰，大型焚烧发电厂将成为市场主流，公司凭借技术和规模优势具备竞争优势。
• 全产业链协同效应：公司覆盖垃圾焚烧发电的各个环节，形成协同效应，有助于降低成本、提高效率，保障高毛利率。
• 盈利状况良好：2012-2014年公司营业收入与净利润均保持较高增长率，毛利率稳定在65%以上，经营现金流稳定。
• 上市有助于改善财务结构：公司资产负债率较高，上市后有望降低负债率，提升财务稳健性。

关键信息

公司概况

• 已运营能力：8,260吨/日
• 在手项目总能力：11,410吨/日
• 项目类型：14个BOT项目，1个EPC项目
• 项目分布：主要集中在浙江和江苏地区
• 毛利率：2014年为65.25%
• 资产负债率：2014年为65.19%

发行情况

• 发行前总股本：40,800万股
• 本次发行：4,580万股
• 发行后总股本：45,380万股
• 发行后每股收益（摊薄）：0.49元/股

盈利预测

• 2015-2017年摊薄EPS：0.77元、0.98元、1.20元
• 合理价格区间：23.20~27.06元
• PE估值：2015年30-35倍
• 收入与利润预测：
  • 2015年：营业收入8.80亿元，净利润3.52亿元
  • 2016年：营业收入11.03亿元，净利润4.44亿元
  • 2017年：营业收入13.81亿元，净利润5.45亿元

发展战略

• 规模扩张：计划在未来三至五年内，实现日处理垃圾能力突破2万吨
• 产业链完善：向污泥干化、厨余垃圾、农林废弃物、工业固废处理等方向拓展，打造综合固废处理服务商

竞争优势

• 技术领先：拥有二段往复式炉排炉及烟气处理系统技术，已获多项专利
• 业务协同：覆盖技术研发、设备制造、项目投资、建设、运营等环节，形成显著协同效应
• 区域优势：在浙江和江苏市场占有率较高，具有较强的本地化运营能力

风险提示

• 业务区域集中：主要依赖江浙市场，区域扩张存在不确定性
• 毛利率下滑风险：市场竞争加剧可能导致毛利率下降
• 项目建设风险：在手BOT项目进展不及预期可能影响公司业绩

主要指标（2014年）

可比公司估值比较

投资建议

• 投资评级：推荐逻辑基于公司行业领先地位、盈利能力和未来发展潜力，给予“买入”评级
• 目标价：23.20~27.06元/股，对应2015年30-35倍PE

图表目录

• 图1：伟明环保股权结构
• 图2：营业收入、净利润（亿元）和毛利率情况
• 图3：2011-2014年主营业务构成情况（亿元）
• 图4：2004-2013年我国城市生活垃圾处理量（万吨）和处理率情况
• 图5：2003-2013年我国城市生活垃圾焚烧处理能力（吨/日）及焚烧处理厂数量（座）
• 图6：2003-2013年我国城市生活垃圾焚烧处理量（万吨）及处理率（%）

表格目录

• 表1：公司发行前十大股东持股比例
• 表2：截至2014年伟明环保在手项目信息汇总
• 表3：伟明环保2012-2014年度公司毛利率情况
• 表4：伟明环保2012-2014年度公司毛利率与行业内可比公司比较
• 表5：伟明环保2012-2014年负债构成
• 表6：募投资金用途
• 表7：A股可比公司估值比较
• 附表：财务预测与估值