20220428-安信证券-恒安国际-01044.HK-产品_渠道变革持续稳步推进_短期盈利受竞争加剧_浆价高企影响_5页_333kb

报告摘要

恒安国际在2021年面临了竞争加剧与原材料成本上升的双重压力，导致其营收与利润均出现下滑。尽管如此，公司持续推进产品组合优化与渠道拓展，尤其在电商和新零售领域取得显著进展，长期成长潜力仍被看好。

业绩表现：2021年公司实现营业收入207.90亿元，同比下降7.1%；归母净利润32.74亿元，同比下降28.8%。其中，2021年下半年营收和净利润分别同比下降5.50%和39.48%，毛利率下降至35.5%，主要受木浆价格飙升和促销费用增加影响。
产品优化：公司持续推进高端产品组合，卫生巾业务由Space7带动，但整体营收下降8.1%；纸巾业务通过云感柔肤系列和湿纸巾销售实现逆势增长2.23%；纸尿裤业务中，Q·MO表现亮眼，销售增长18.6%，但整体营收下降14.5%。
渠道拓展：电商及新零售渠道占比已超30%，其中抖音等平台表现突出，2021年电商渠道营收达10亿元，同比增长10%。O2O和社区团购渠道贡献超20亿元，显示出公司对新兴渠道的重视。
财务状况：2021年公司销售及行政费用率上升0.2pct至21.8%，但费用总额下降6.3%。尽管如此，净利润率下降至15.8%，主要因政府补助减少1.28亿元。
投资建议：公司作为国内护理用品行业龙头企业，品牌实力强，产品持续升级，渠道拓展积极，长期成长可期。预计2022-2024年营业收入分别为219.90亿元、231.11亿元、240.60亿元，归母净利润分别为34.46亿元、37.55亿元、40.57亿元，投资评级为“增持-A”，目标价为43.76港币。

年份	营收（亿元）	净利润（亿元）	净利润率	营业利润率	毛利率
2020	223.74	45.94	20.5%	28.6%	42.3%
2021	207.90	32.74	15.7%	21.9%	37.4%
2022E	219.90	34.46	15.7%	22.5%	37.6%
2023E	231.11	37.55	16.2%	22.3%	37.8%
2024E	240.60	40.57	16.9%	23.9%	38.4%

指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
市盈率 (X)	7.9	11.1	10.5	9.7	8.9
市净率 (X)	1.9	1.9	2.1	2.1	2.0
ROE (%)	23.7	17.2	20.4	21.3	22.0
ROIC (%)	-35.4	-21.9	-25.9	29.3	32.7

收益评级：
- 买入：未来6-12个月投资收益率领先恒生指数15%以上
- 增持：未来6-12个月投资收益率领先恒生指数5%至15%
- 中性：未来6-12个月投资收益率与恒生指数相差-5%至5%
- 减持：未来6-12个月投资收益率落后恒生指数5%至15%
- 卖出：未来6-12个月投资收益率落后恒生指数15%以上
风险评级：
- A：正常风险，未来6-12个月投资收益率波动小于等于恒生指数波动
- B：较高风险，未来6-12个月投资收益率波动大于恒生指数波动