20160704-中投证券-深圳燃气-601139.SH-优质低估资产__内生外延看点足_22页_1mb

深圳燃气 (601139) 总结

核心内容

深圳燃气是A股燃气行业龙头，公司业务涵盖城市管道燃气供应、液化石油气批发与零售、燃气工程及材料、以及燃气投资。随着气价改革、气源放量和管道投资成本下降，公司业绩有望重回高增长。在无风险利率下行背景下，公司积极利用短期融资券等工具降低财务成本，并通过外延并购拓展业务，打开长期市值成长空间。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级，6-12个月目标价为12.0元，当前股价为8.10元。

主要观点

1. 深圳燃气消费潜力巨大：深圳及珠三角地区天然气消费基数低，未来增长空间巨大，预计合理消费量应在50-100亿方之间。
2. 气价调整提升盈利：终端气价降幅远小于门站价降幅，有利于提升盈利水平。西二线通气后，公司气源充足，供需格局彻底扭转。
3. 液化石油气业务扭亏在望：2015年因国际油价大跌，液化石油气批发业务出现亏损，但随着油价企稳，预计2016年将扭亏为盈。
4. 外延并购推动增长：公司持续布局异地燃气项目，创新并购模式，拓展业务区域，外生增长强劲。
5. 盈利预测积极：预计公司2016-2018年净利润分别为9.4亿、10.66亿、12.64亿，EPS分别为0.43元、0.49元、0.58元，对应PE分别为18.4倍、16.2倍、13.7倍。

关键信息

气价调整与盈利

• 终端气价调整：深圳工商业用气终端价下调0.23元/方，下调幅度为4.79%，远小于门站价下调幅度24.3%。
• 电厂气价调整：西二线天然气供应燃气电厂最高限价下调至2.58元/方，预计带动燃气电厂用气量和利润增长。
• 气源结构优化：西二线单方气购销价格差从1.92元增至2.39元，公司气源结构变化有助于业绩和盈利水平提升。

液化石油气业务

• 2015年亏损：由于国际油价大跌和存货时滞，公司液化石油气批发业务亏损近1亿。
• 2016年扭亏：随着国际油价企稳，预计石油气批发业务将扭亏为盈，毛利率维持在2%-2.5%之间。

燃气投资与外延拓展

• 异地布局：公司在广东、广西、江西、安徽、湖南、江苏、浙江等7省（区）拥有29个城市（区）管道燃气特许经营权，总管网长度超过5300公里。
• 并购模式：公司通过与燃气产业基金合作，创新并购模式，推动异地项目持续增长。
• 2015年异地业务增长：异地燃气公司销气量同比增长4.55%，其中管道天然气销售量增长18.92%，汽车加气业务增长显著。

融资与现金流

• 多元化融资：公司通过短期融资券、中期票据、可转债等工具进行融资，2015年取得借款收到的现金累计达325.48亿元。
• 现金流改善：2015年经营性现金流量净额达15.6亿元，公司财务成本控制良好。

盈利预测

• 净利润预测：预计2016-2018年净利润分别为9.4亿、10.66亿、12.64亿。
• 营业收入预测：预计2016-2018年营业收入分别为90.01亿、104.58亿、118.22亿。
• 估值分析：公司当前PE为18.4倍，未来三年PE逐步下降至13.7倍，公司估值具备吸引力。

风险提示

1. 经济环境疲软：可能影响市场开拓速度，导致业绩增速放缓。
2. 液化石油气价格波动：国际油价波动可能影响公司盈利能力。
3. 外延并购进展低于预期：并购项目的推进存在不确定性。

财务指标概览

业务结构

• 管道燃气：公司主要业务，2015年贡献60.5%收入和68.7%毛利。
• 液化石油气批发：受国际油价波动影响较大，2015年出现亏损。
• 瓶装液化石油气零售：毛利率有所提升，但规模有限。
• 燃气工程及材料：维持10%左右的平稳增长，毛利率稳定。
• 其他业务：包括非居民天然气采购等，预计增长稳定。

未来发展

• 内生增长：随着气价改革和气源放量，公司内生增长潜力大。
• 外延增长：通过并购拓展异地市场，推动外生增长。
• 政策支持：国家政策推动天然气消费，助力公司发展。

结论

深圳燃气作为A股燃气龙头，具备良好的增长潜力和盈利能力，受到气价改革、气源放量和管道投资降低等多重因素驱动。公司积极通过多元化融资降低财务成本，同时通过外延并购拓展业务，打开长期市值成长空间。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。