20181109-财通证券-中国铝业-601600.SH-产业链精心布局_铝业巨头扬帆起航_25页_2mb

报告摘要

中国铝业 (601600) 投资评级总结

核心内容

中国铝业（601600）作为国内铝行业龙头企业，近年来通过一系列战略调整，成功实现了从亏损到盈利的转变。公司通过“精简瘦身”、降低电力成本、提高阳极自给率、海外铝土矿布局以及氧化铝产品升级等方式，显著提升了自身竞争优势，同时在电解铝产能转移方面也取得明显成效。公司当前维持“增持”评级，预计2018-2020年EPS分别为0.13元、0.19元和0.29元，对应的市盈率分别为29.6倍、19.6倍和12.9倍。

主要观点

精简瘦身：公司通过资产剥离、控制资本性支出、完善市场化考核机制等方式，有效降低了负债率并提高了劳动生产率。
降本增效：公司通过提高自备电比例、降低外购电成本、提高铝土矿和阳极自给率等方式，显著降低了整体成本。
铝土矿海外布局：公司在几内亚的Boffa铝土矿项目达产后，铝土矿自给率将由50%提升至近80%，进一步巩固了资源储备优势。
氧化铝产品升级：公司成为全球最大的精细氧化铝生产商，产品结构不断优化，提升了附加值。
电解铝产能转移：公司将产能向具备电力和铝土矿成本优势的“广西、贵州、内蒙、山西”四大基地转移，增强了成本竞争力。

关键信息

市场数据

收盘价：3.75元
一年内最低/最高：3.33/7.28元
市盈率：36.6倍
市净率：1.09倍

财务数据摘要

年度	营业收入(百万)	增长率	归属母公司股东净利润(百万)	增长率	每股收益(元)	市盈率(倍)
2016A	144,066	16.7%	402	95.1%	0.03	138.9
2017A	180,081	25.0%	1,378	242.5%	0.09	40.5
2018E	167,600	-6.9%	1,890	37.1%	0.13	29.6
2019E	175,980	5.0%	2,849	50.7%	0.19	19.6
2020E	181,259	3.0%	4,347	52.6%	0.29	12.9

公司资产负债率变化

2014年：79%
2017年三季度：72.22%
2017年底：67.27%

员工精简与劳动生产率提升

自2010年以来，员工精简近4.35万人
氧化铝主业劳动生产率提高56%
电解铝主业劳动生产率提高20%

铝土矿资源情况

国内储量：7.36亿吨
国外储量：0.6亿吨
总资源量：7.96亿吨
铝土矿自给率：50%左右（不考虑几内亚博法项目）
几内亚博法项目：储量17.5亿吨，年产量1200万吨，服务年限60年，预计2019年末投产

自备电情况

自备电比例：2017年为30%，2018年前三季度为33%
自备电成本：0.32元/度
直购电成本：0.35元/度
自备电供应产能：近200万吨电解铝产能

炭素自给率

公司炭素产能：285.5万吨
权益产能：224.4万吨
炭素自给率：超过120%

氧化铝产能情况

2018年三季度氧化铝产能：1686万吨
冶金级氧化铝产量：990万吨
精细氧化铝产量：237万吨（2018年前三季度）

电解铝产能情况

2018年三季度电解铝产能：477万吨
四大基地产能占比：70%左右
产能分布：山西（16%）、广西（6%）、贵州（18%）、包头（29%）

行业分析

供需改善与库存回落

电解铝产能天花板：4400-4500万吨
2018年减产产能：175万吨
2018年在产产能：3750万吨
2018年供需缺口：46万吨
2019年预计供需缺口：54万吨

电解铝需求改善

房屋新开工面积：2018年同比大幅走强，支撑2019年施工和完工面积
电网投资改善：8月和9月有所回暖，预计带动电解铝消费

风险提示

宏观经济下滑
自备电政策及公司产能释放不及预期

盈利预测

年度	原铝板块毛利润（亿元）	氧化铝板块毛利润（亿元）	贸易板块毛利润（亿元）	能源板块毛利润（亿元）	总计毛利润（亿元）
2018E	16	75	25	19	135
2019E	40	82	25	19	167
2020E	65	87	25	19	196

总结

中国铝业通过一系列战略调整，显著提升了自身的竞争优势和盈利能力。公司通过资产剥离、成本控制、海外资源布局和产能转移，逐步走出行业低谷。随着电解铝供需关系改善及库存回落，公司盈利有望进一步提升，未来三年的盈利预测显示其毛利润将稳步增长。尽管面临宏观经济下滑和自备电政策的不确定性，但公司通过优化结构和提升效率，具备较强的抗风险能力和增长潜力。

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