20180129-天风证券-航发动力-600893.SH-装备制造_核心资产_坚定看好航发龙头_32页_3mb
报告摘要
航发动力（600893）总结
核心内容
航发动力是中国航空发动机产业的龙头企业，是国内唯一能够生产制造涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类军用航空发动机的企业，也是少数能够自主研制航空发动机的国家之一。公司几乎覆盖了我国航空主力机型发动机的全部型谱，并且是多个机型发动机的国内唯一供应商。作为装备制造业的核心资产，公司的发展受到国家政策和资金支持，具有重要的战略意义。
主要观点
- 行业地位：公司是国内唯一全种类军用航空发动机生产商，具有极强的行业垄断性。
- 技术实力：公司在关键工艺制造技术方面处于国内领先，部分关键技术接近国际先进水平。
- 资本结构优化：2017年完成定增，募集资金用于偿还债务和补充流动资金，显著改善了资产负债率和财务费用。
- 业绩表现：2017年前三季度营收同比增长3.16%，归母净利润同比增长21.54%，扣非后归母净利润同比增长37.07%，盈利能力稳定向好。
- 未来前景：随着航空装备列装提速和“两机”专项资金支持，公司技术产品实力将不断提升，未来业绩增长可期。
关键信息
财务数据和估值
| 年份 | 营业收入（百万元） | 增长率(%) | EBITDA（百万元） | 净利润（百万元） | 增长率(%) | EPS（元/股） | 市盈率(P/E) | 市净率(P/B) | 市销率(P/S) | EV/EBITDA |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2015 | 23,480.02 | -12.00 | 3,178.96 | 1,033.34 | 10.00 | 0.46 | 57.02 | 3.91 | 2.50 | 30.57 |
| 2016 | 22,217.29 | -5.00 | 2,978.81 | 890.70 | -14.00 | 0.40 | 66.15 | 3.77 | 2.70 | 25.89 |
| 2017E | 24,121.31 | 9.00 | 3,172.93 | 1,070.25 | 20.00 | 0.48 | 55.06 | 2.26 | 2.40 | 18.69 |
| 2018E | 26,535.85 | 10.00 | 3,770.30 | 1,477.25 | 38.00 | 0.66 | 39.89 | 2.17 | 2.20 | 16.88 |
| 2019E | 29,767.92 | 12.00 | 4,409.95 | 1,750.54 | 19.00 | 0.78 | 33.66 | 2.08 | 2.00 | 13.88 |
投资建议
- 投资评级：买入（首次评级）
- 当前价格：26.19元
- 目标价格：35元
风险提示
- 重点型号研制进度不及预期
- 军品订单需求不及预期
公司基本情况
- 历史沿革：公司前身是西安航空发动机（集团）有限公司，2008年借壳上市，2015年更名为中航动力，2017年更名为航发动力。
- 股权结构：中国航空发动机集团有限公司持有15.39%股份，西安航空发动机（集团）有限公司持有26.52%股份，中国航空工业集团公司持有11.96%股份。
- 技术实力：公司拥有大量技术专家，具备强大的研发和制造能力，建立了多个国际先进水平的生产线。
子公司情况
西航
- 成立时间：1958年
- 主要产品：军品、外贸、非航产品
- 业绩表现：2015年营收57.33亿元，利润总额5.89亿元；2016年营收57.75亿元，利润总额5.83亿元。
- 国际合作：与GE、RR、SNECMA等国际知名企业有长期合作关系。
黎阳
- 成立时间：2010年改制组建
- 主要产品：航空发动机及其衍生产品、维修设备制造
- 业绩表现：2015年营收27.74亿元，利润总额0.72亿元；2016年营收21.13亿元，利润总额0.76亿元。
- 主要发动机型号：WS13泰山、WS12唐古拉、WS12C、WP13F等。
黎明
- 成立时间：1954年
- 主要产品：航空发动机、燃气轮机、汽车涡轮增压器、铝型材等
- 业绩表现：2015年营收87.87亿元，利润总额6.44亿元；2016年营收99.72亿元，利润总额4.22亿元。
- 主要发动机型号：WS10A太行、WS10G太行、WS118、WP14C昆仑III型等。
南方
- 成立时间：1951年
- 主要产品：航空发动机、燃气轮机、汽车涡轮增压器等
- 业绩表现：2015年营收32亿元，利润总额2.9亿元；2016年营收39.74亿元，利润总额2.76亿元。
- 主要发动机型号：WS11、WS16、WZ8G、WZ9、WZ10、WZ16等。
航空发动机类型
- 活塞式发动机：用于低速飞机和直升机，单机功率从10kW提高到2500kW，功重比从0.11马力/千克增加至1.5马力/千克。
- 涡轮喷气式发动机：用于高速飞行，最大推力可达7020daN，推重比4.63。
- 涡轮风扇发动机：效率高，广泛用于军民两用飞机，如F110、F119等。
- 涡轮螺旋桨发动机：耗油率低，适用于中小型运输机和通用飞机，如TP400-D6。
- 涡轴发动机：用于直升机，功重比从2kW/daN提高到6.8-7.1kW/daN，如涡轴16。
燃气轮机发展
- 类型：轻型燃气轮机（如WR-21）和重型燃气轮机（如西门子SGT5-8000H）。
- 性能：轻型燃气轮机功率约50MW，重型燃气轮机功率在50MW以上。
- 应用：广泛用于工业发电、舰船推进、油气输送、坦克战车等领域。
国内外航空发动机发展对比
- 国外发展：以美国、英国、法国、俄罗斯等为代表，拥有先进的发动机技术和制造能力，如F119、F110、EJ200等。
- 国内差距：我国航空发动机在各项参数方面与国外存在差距，如WS15与F119相比，最大加力推力较低，涵道比和推重比也有差距。
- 国际合作：航发动力与GE、RR、SNECMA等公司有长期合作，涉及多个型号的转包生产。
产业链位置
- 上游：提供原材料和零部件。
- 中游：航发动力负责发动机整机的研发、制造和维修。
- 下游：军用和民用飞机制造商。
结论
航发动力作为我国航空发动机产业的龙头，具有重要的战略地位和技术实力。随着国家政策支持和资金投入，公司未来盈利能力有望显著提升，业绩增长可期。尽管存在一定的技术差距，但公司具备良好的发展潜力和成长空间，值得长期关注。
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