20171127-天风证券-纳思达-002180.SZ-从芯片角度再论公司核心价值_17页_1mb

纳思达（002180）核心价值分析总结

核心内容

纳思达是一家国际领先的打印综合方案提供商，其全资子公司艾派克微电子在芯片业务领域展现出强大的发展潜力。艾派克微电子作为国内唯一掌握自主核心技术和知识产权的打印机耗材芯片供应商，具有显著的行业领先地位和广阔的市场前景。公司不仅在打印机耗材SoC芯片领域拥有核心技术，还具备在通用MCU市场发展的潜力。

主要观点

• 全产业链布局：纳思达通过一系列资本运作，形成了从基础配件到应用服务的完整打印机产业链，为艾派克微电子提供了强大的市场支持。
• 核心技术优势：艾派克微电子在SoC芯片设计方面拥有自主知识产权，已获得大量专利，具备强大的技术壁垒和研发能力。
• 政策与资金支持：公司承担国家核高基项目，并获得集成电路产业基金的支持，这为其芯片业务的快速发展提供了有力保障。
• 市场空间广阔：随着全球打印机市场的增长和国产化替代趋势的加强，打印机耗材芯片的需求将持续增加，带来显著的业绩增长空间。
• MCU市场潜力：艾派克微电子具备在MCU市场发展的核心竞争力，包括强大的研发团队、对下游应用的深刻理解以及地域优势。
• 财务预测：公司预计在2017-2019年间实现EPS分别为-0.27、1.18、1.46元/股，目标价为44.48元，给予“买入”评级。

关键信息

1. 艾派克微电子的芯片业务优势

• 专利技术：艾派克微电子已申请376项相关技术专利，其中137项为发明专利，显示其在芯片设计上的技术实力。
• SoC芯片产品：公司研发的5002、5003、5010等SoC芯片产品在打印机市场占有率约70%，并具备较高的毛利率（74.85%）。
• 国产化替代：艾派克微电子依托其技术优势和市场地位，成为打印机耗材芯片国产化替代的重要参与者。

2. 打印机耗材芯片市场分析

• 市场闭环特征：打印机行业具有显著的闭环特征，市场长期由国际巨头主导，艾派克微电子凭借全产业链布局，成为唯一能提供自主芯片的公司。
• 销售增长潜力：公司预计在5年内将激光打印机销售提升至国内第一和世界第三，带来巨大的芯片需求增量空间。
• 信息安全与性能：最新的主控SoC芯片具备高度安全策略，支持国密商密算法，且性能指标领先，如最高支持1200x1200dpi分辨率、支持多种打印模式和通信协议。

3. 通用MCU市场前景

• 市场需求：MCU市场空间广阔，预计未来5年全球MCU市场销售额将增长至55.2亿美元，中国MCU市场在2016年达到39.2亿美元。
• 应用领域：MCU广泛应用于网络通信、汽车电子、工业控制、消费电子等领域，艾派克微电子具备在这些领域发展的潜力。
• 技术优势：公司拥有强大的研发团队和IP核设计能力，能够满足不同应用场景的需求。

4. 财务表现与估值

• 财务数据：2015-2017年，公司营业收入和净利润均呈现显著增长，2017年预计达到26,281.33百万元，净利润为-268.23百万元。
• 估值指标：公司当前市盈率（P/E）为25.32，市净率（P/B）为11.05，市销率（P/S）为1.23，EV/EBITDA为13.62。
• 目标价格：分析师维持目标价44.48元，给予“买入”评级。

结构分析

1. 全产业链布局

纳思达通过并购和合作，形成了从基础配件到应用服务的完整打印机产业链，为艾派克微电子的芯片业务提供了坚实的基础。

2. 技术实力与专利优势

艾派克微电子在SoC芯片设计上拥有强大的技术实力，已申请大量专利，具备显著的技术护城河。

3. 政策与资金支持

公司承担国家核高基项目，获得集成电路产业基金的支持，进一步巩固其在芯片设计领域的地位。

4. 市场空间与增长潜力

打印机耗材芯片市场具有显著的闭环特征，艾派克微电子凭借其技术优势和市场地位，有望在激光打印机市场取得领先地位，带动芯片业务的快速增长。

5. 通用MCU市场拓展

公司具备在通用MCU市场发展的潜力，依托其技术团队和市场理解，有望在多个应用领域取得突破。

6. 财务预测与估值

公司财务表现稳健，预计在2017-2019年间实现EPS增长，目标价为44.48元，市场对其未来增长预期存在一定的预期差。

风险提示

• 子公司集成电路领域业务发展不达预期，可能影响整体业绩表现。

相关报告

• 《纳思达-公司点评：子公司承担核高基“嵌入式CPU”项目助力公司成长》2017-09-21
• 《艾派克-公司深度研究:最强整合团队掌舵，国际打印龙头起航》2016-09-20

作者信息

• 潘霖、陈俊杰、张昕：天风证券分析师，具备证券投资咨询执业资格。

投资评级

• 股票投资评级：买入，预期股价相对收益20%以上。
• 行业投资评级：强于大市，预期行业指数涨幅5%以上。

总结

艾派克微电子作为纳思达旗下的芯片设计公司，具备显著的行业领先地位和技术优势。通过全产业链布局、专利技术、政策支持和市场空间，公司有望在未来实现持续增长。在通用MCU市场拓展方面，公司同样具备强大的发展潜力。尽管存在一定的风险，但整体来看，艾派克微电子的芯片业务具有良好的增长前景，值得投资者关注。