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行业深度研究报告：农林牧渔 - 糖价进入至少两年的景气向上周期

核心内容概览

• 国际糖价进入景气上升周期：自2015年9月开始企稳回升，预计2017年将上升30%至25美分/磅。
• 我国糖价进入甜蜜周期：我国糖价在2015年4040元/吨的基础上上涨至5630元/吨，预计仍有10%的上涨空间，高点或至6500元/吨。
• 投资建议：南宁糖业是A股最纯正的蔗糖投资标的，预计2016、2017年净利润分别为6050万元、1.96亿元，建议积极关注。

主要观点

国际糖价上涨原因

1. 自然减产：自2013年起，全球糖产量进入自然减产周期。
2. 厄尔尼诺影响：2015/16榨季，巴西、印度、泰国、中国等主产区因厄尔尼诺天气导致甘蔗生长受阻，糖产量大幅下滑，合计减少800万吨。
3. 供需缺口扩大：2016年全球供需缺口达757万吨，库销比降至21.89%；预计2017年供需缺口收窄至493万吨，库销比继续下降至18.83%。
4. 多重属性影响：糖兼具农产品、工业品、能源品和金融品属性，供需、库存、汇率、油价等因素共同影响糖价走势。

我国糖价上涨驱动因素

1. 供需格局变化：我国2016年白糖产量预计下降23.4%至843万吨，进口量增加32.4%至670万吨，总供给减少5.8%。
2. 库销比下降：2016年期末库存降至487万吨，库销比从41.5%降至27.8%；预计2017年库销比进一步降至17.74%。
3. 进口糖成本上升：巴西、泰国配额外进口糖成本分别为6312元/吨、6574元/吨，均高于我国制糖成本5500元/吨。
4. 淀粉糖替代空间趋近饱和：淀粉糖替代率约为20%，目前我国已接近该上限，难以继续对糖价形成下行压力。

关键信息

全球糖供需格局

• 全球产糖量：2016年预计为1.65亿吨，较2015年下降6.5%；2017年预计回升至1.69亿吨。
• 主要产区：巴西、印度、泰国、中国合计占全球产糖量51%，是全球糖市的重要组成部分。
• 供需缺口：2016年全球供需缺口达757万吨，2017年预计收窄至493万吨。
• 库销比：2016年库销比降至21.89%，预计2017年进一步降至18.83%。

主要产糖国情况

• 巴西：2016年产糖量预计下降3.62%至3456万吨，主因乙醇用蔗比上升和厄尔尼诺影响。预计2017年产量回升至3707万吨。
• 印度：2016年产糖量预计下降9.06%至2770万吨，主因单产下降和国内糖价低迷。预计2017年继续减产至2550万吨。
• 泰国：2016年产糖量预计下降9.8%至974万吨，主因干旱影响单产。预计2017年产量回升至1010万吨。
• 中国：2016年产糖量预计下降23.4%至843万吨，进口量增加32.4%至670万吨，库销比降至27.8%。

我国糖价走势

• 历史周期：我国食糖价格6年一个完整周期，2015年糖价从4040元/吨上涨至5630元/吨，上涨幅度达39%。
• 供需缺口与库销比：2016年供需缺口达241万吨，库销比降至27.8%；预计2017年供需缺口达172万吨，库销比降至17.74%。
• 成本与价格关系：我国制糖成本约为5500元/吨，而进口糖成本高于国内成本，形成支撑。

投资建议

• 南宁糖业：作为A股最纯正的蔗糖投资标的，其业绩与股价在糖价上涨背景下表现出较强的弹性。
• 预计业绩：2016年净利润为6050万元，2017年预计达到1.96亿元。
• EPS预测：2016年EPS为0.18元，2017年预计达到0.6元。
• 评级：维持买入评级。

行业趋势

• 全球糖价周期：预计未来至少两年保持景气上升，库销比低于20%时，市场情绪倾向于涨价。
• 替代效应趋近饱和：淀粉糖的合理替代率约为20%，我国已接近这一上限，未来对糖价的压制作用减弱。
• 气候影响：厄尔尼诺与拉尼娜交替影响全球糖产量，巴西、印度、泰国等主产区的产量变化对全球糖价影响显著。

结论

全球糖价因自然减产和厄尔尼诺影响进入景气上升周期，预计2017年仍将继续上涨。我国糖价亦受益于国际糖价上涨及国内供需变化，未来仍有10%的上升空间。南宁糖业作为国内糖业龙头，业绩有望受益于糖价上涨，是值得重点关注的投资标的。