20170508-信达证券-通胀专题（二）CPI分项成因探究_整体需求疲软短期难有压力_12页_1mb

宏观专题总结：CPI分项成因探究

核心内容

本报告分析了自1996年以来我国PPI与CPI的变化情况，重点探讨了2016年PPI持续回升而CPI未同向变化的现象，以及2012年后PPI与CPI长期相关性降低的原因。报告指出，CPI与PPI之间的传导机制存在，但近年来因需求疲软和部分消费品价格反向变动，导致两者关系发生变化。

主要观点

1. CPI与PPI的传导机制

• 传导机制：PPI代表的上游生产要素价格变化通过成本传导影响CPI代表的终端消费品价格。
• 历史表现：前四次PPI回升期间，CPI均同步回升，但2016年PPI回升时CPI未同步变化。
• 非食品部分：PPI对CPI非食品部分的影响主要体现在水电燃料、交通工具燃料等分项上，但传导效果减弱。
• 食品部分：食品价格受猪肉和鲜菜价格异常波动影响，与PPI呈现反向变动。

2. CPI非食品随PPI变动波幅减小的原因

• 下游行业影响：生活用品及服务、衣着等消费品价格未随PPI同步上涨，导致CPI非食品部分变动幅度缩小。
• 行业分化：上游行业因原材料价格上涨利润增长显著，而下游行业因需求疲软未能有效传导成本上涨。
• 价格传导受限：下游行业缺乏定价权，导致PPI变动对CPI的影响减弱。

3. CPI食品与PPI反向变动的原因

• 鲜菜价格高基数：2016年上半年鲜菜价格创历史新高，导致同比增速大幅下滑。
• 猪肉价格异常波动：生猪存栏量下降导致猪肉价格上涨，但2016年库存开始补足，猪肉价格增速下降。
• 食品因素影响：食品价格波动是CPI变化的主要驱动因素，且与PPI走势相反。

4. 长期相关性降低的根本原因

• 内需疲弱：2012年后，国内消费与投资需求不振，导致PPI与CPI价格中枢下行。
• 需求决定价格：长期来看，消费需求决定CPI价格水平，投资周期影响PPI价格中枢。
• 价格通道稳定：PPI与CPI仍处于2012年以来的价格通道中，短期内无明显通胀压力。

关键信息

• PPI与CPI变化现象：

  • 2016年PPI持续回升，但CPI未同步变化。
  • 2012年后PPI与CPI长期相关性降低。

• 传导机制变化：

  • PPI对CPI非食品部分的影响减弱，非食品分项与PPI的同步性下降。
  • 食品价格受特殊因素影响，与PPI反向变动。

• 食品价格异动：

  • 鲜菜价格因高基数和春节错峰影响，同比增速下滑。
  • 猪肉价格因生猪存栏量下降而上涨，但2016年库存补足后价格趋于下降。

• 需求疲软影响：

  • 投资和消费需求疲软导致PPI与CPI价格中枢下行。
  • 下游行业缺乏定价权，限制了PPI对CPI的传导。

• 短期预测：

  • PPI拐点已现，未来将呈现下滑趋势。
  • 鲜菜价格将回归历史均值，猪肉价格增速可能为负，CPI将缓慢回升。
  • 需求未改善前，通胀压力不明显。

结论

报告认为，短期内PPI与CPI仍将处于价格下行通道，通胀压力有限；长期来看，内需疲弱是导致两者相关性降低的根本原因。CPI与PPI的走势差异主要源于食品价格的异常波动及下游行业对成本的传导能力减弱。未来若需求出现改善，CPI有望缓慢回升，但短期内仍难以形成明显通胀压力。

研究团队简介

• 陈嘉禾：首席策略分析师，具备丰富的宏观经济研究经验，管理多个研究领域。
• 谷永涛：策略分析师，专注于股票量化策略及国际市场研究。
• 胡佳妮：策略分析师，负责股票市场和流动性策略研究。
• 王晶晶：研究助理，支持宏观策略、固定收益、国际市场研究。

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