深度报告-20221008-东吴证券-上机数控-603185.SH-硅片新贵_一体化布局成本领先_26页_1mb

上机数控（603185）总结

核心内容概述

上机数控是一家专注于光伏行业的企业，2004年进入光伏设备制造领域，2019年正式进军硅片业务，并迅速成长为硅片制造领域的领先企业。公司通过“高端装备+核心材料”双轮驱动模式，实现了从光伏切片机龙头向硅片制造商的转型，并进一步向产业链上下游延伸，布局硅料和N型电池业务。公司具备显著的成本优势和盈利能力，2022年以来单瓦盈利处于行业第一梯队，预计未来将受益于光伏行业的发展趋势，实现持续增长。

主要观点

• 行业地位：公司是全球光伏切片机龙头，2018年市占率达45%，2020年成为硅片业务第一大收入来源，2021年正式布局硅料和N型电池。
• 市场前景：光伏平价时代到来，预计2025年全球新增装机量达539GW，2030年达1432GW。大尺寸硅片（182&210mm）渗透率快速上升，N型化及薄片化为未来趋势。
• 产能扩张：公司硅片业务自2019年启动后，产能持续扩张，2022年底预计拥有50GW拉棒和40GW切片产能，2023年将增至70GW。同时，公司布局N型电池，计划2023年Q2投产14GW TOPCon电池。
• 盈利能力：公司毛利率和净利率自2019年以来持续下滑，但随着规模效应显现和成本控制优化，未来有望改善。2022年公司单瓦盈利达0.10元/W，处于行业第一梯队。
• 成本优势：公司布局低电价区位，采购先进设备并定制控制系统，有效降低非硅成本。2022年非硅成本为0.1元/W，计划每年下降10%。
• 硅料布局：公司参股协鑫颗粒硅项目，自建纳米硅和高纯硅，预计2023年硅料产量达4万吨，进一步增强竞争优势。
• 投资建议：基于公司转型硅片顺利，盈利能力优异，以及一体化布局优势，给予2023年12倍PE估值，对应目标价192元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

盈利预测

市场数据

基础数据

风险提示

• 竞争加剧：随着新兴硅片企业的加速扩张，行业竞争格局可能进一步恶化。
• 政策变化：光伏政策存在超预期变化的风险，可能影响行业增长。
• 海外拓展不及预期：公司海外拓展可能面临技术或市场壁垒，影响增长预期。

技术与市场趋势

• 大尺寸趋势：2022年大尺寸硅片占比预计提升至75%，硅片龙头加快布局。
• N型化趋势：N型TOPCon和HJT电池平均转换效率分别达到24.0%和24.2%，成为未来电池技术方向。
• 薄片化趋势：硅片厚度持续减薄，提升良率和效率，降低单位成本。
• 颗粒硅优势：颗粒硅生产成本显著低于传统硅料，具备更高的性价比和更低的能耗。

股价走势与估值

• 股价走势：公司股价在2022年表现强劲，预计2023年将受益于行业增长。
• 估值水平：基于可比公司加权平均PE估值，公司2023年估值为12倍，对应目标价192元。

行业竞争格局

• 硅片市场：2021年中国硅片产量达226.6GW，全球占比97.29%。预计2022年硅片产能达520.5GW，2023年达638GW。
• 硅料市场：公司通过长单采购保障硅料供应，预计2023年硅料产量达4万吨，颗粒硅项目有望进一步降低生产成本。

总结

上机数控凭借其在光伏切片机领域的领先优势，迅速转型为硅片制造龙头企业，并通过布局上游硅料和下游N型电池，形成一体化竞争优势。随着光伏平价时代的到来和大尺寸、N型化、薄片化趋势的推动，公司有望在未来几年持续受益，实现业绩增长。基于公司良好的盈利能力和市场前景，给予“买入”评级。