深度报告-20230322-国金证券-申菱环境-301018.SZ-专用空调龙头_结构性升级新机遇_35页_3mb

申菱环境 (301018.SZ) 买入（首次评级）总结

核心内容

申菱环境是一家专注于专用空调领域的龙头企业，其历史表现优秀，具备较强的市场洞察力和持续增长能力。公司通过不断拓展产品线和客户结构，积极布局液冷产品和储能温控等高景气赛道，提升盈利水平。同时，公司通过定增扩产方案加强产能建设，为未来增长打下坚实基础。

主要观点

• 行业趋势把握能力强：公司顺应行业发展趋势，从工业/特种空调起步，逐步拓展至数据中心、新能源等高增长领域，展现了良好的战略眼光和执行力。
• 液冷产品与新客户拓展：随着数据中心节能政策的推动，液冷技术逐渐替代风冷技术，公司研发费用持续提升，与华为、腾讯、阿里等大客户深度合作，拓展液冷产品和新客户，预计未来三年综合毛利率将逐步提升。
• 储能温控与热泵布局：公司积极加码储能温控市场，受益于新能源装机增长和政策驱动，预计至2025年储能温控市场规模将达79.5亿元（中性假设）。同时，公司开辟热泵产品线，瞄准欧洲市场，拓展出口业务。
• 定增扩产：公司定增方案已获批准，募资不超过8亿元用于储能温控、锂电车间场景产品的产能扩张，为业绩增长提供保障。

关键信息

财务预测

估值与评级

• 目标价：54.56元
• 给予评级：买入
• 2023年PE：36.70倍

风险提示

• 新客户开拓不及预期
• 产能释放、订单落地不及预期
• 产品降价超预期
• 原材料成本波动风险

产品与市场拓展

液冷产品

• 2021年机房空调市场增速重回10%以上，预计2025年市场规模将达95.5亿元。
• 液冷技术具备更低的能耗和更高的可靠性，预计将在储能温控市场中占据更大份额。
• 公司研发费率升至4.4%，产品力获大客户认可，预计未来毛利率将提升至30.4%。

储能温控

• 储能温控市场在2025年有望成长为百亿级市场，公司已获得储能温控订单4699.2万元。
• 储能温控设备价值量占比约80%，公司具备较强的技术优势和定制能力。
• 公司IPO募投产能23年满产后预计新增18.3万小时理论工时，工业空调销量有望提升至4.1万台。

热泵产品

• 欧洲天然气价格高企，热泵需求旺盛，公司模块式风冷热泵产品具备宽域运行能力，可满足低温环境需求。
• 公司热泵产线规划于三基地二期，预计2023年起可贡献业绩，未来将提供光储热一体化解决方案。

产能与扩张

• 公司IPO募投项目和增募投项目均已完成，产能利用率和产销率维持较高水平。
• 定增方案获批，募资不超过8亿元，用于储能温控和锂电车间场景产品产能扩张。

可比公司视角

• 公司在可比公司中具备较强的市场竞争力，产品应用领域广泛，客户结构多元。
• 公司毛利率和净利率均优于行业平均水平，未来有望进一步提升。

未来展望

• 公司有望受益于数据中心液冷渗透率提升、储能温控市场增长及热泵出口扩张。
• 技术优势和产能扩张将为公司带来持续增长动力，盈利预测显示公司未来三年业绩将显著提升。