20110928-中原证券-长城汽车-601633.SH-新股分析报告_凭借长城模式_实现快速发展_17页_524kb

长城汽车（601633）新股分析报告总结

核心内容

长城汽车是中国重要的民营汽车企业之一，自1998年起专注于皮卡市场，逐步拓展至SUV和轿车领域，形成了完整的业务结构。公司拥有40万辆整车产能，具备发动机、变速器、车桥等核心零部件的自主配套能力，通过选择性自制核心零部件、高性价比产品定位及市场集中策略，建立了竞争优势。

主要观点

• SUV业务：公司SUV业务表现突出，连续8年保持国内销量前三，毛利率高达30.41%，是公司盈利的主要来源。
• 轿车业务：自2008年进入轿车市场以来，销量快速增长，毛利率由负转正，成为公司新的增长点。
• 皮卡市场：公司皮卡业务稳定，市场占有率长期保持在27%，是公司早期的核心业务。
• 销售渠道：公司积极建设销售渠道，国内主要布局在三级及以下城市，同时开拓海外市场，出口销量和金额稳居行业前列。
• 募集资金用途：本次募集资金主要用于核心零部件的扩产和技术升级，以支持天津基地新增40万整车产能，提升整体盈利能力。
• 盈利预测：预计2011-2013年EPS分别为1.11元、1.41元和1.73元，给予2011年10-15倍市盈率，合理价值区间为11.10元-16.65元。
• 风险提示：包括市场波动、竞争加剧、新车型销量不及预期、募集资金项目进展不顺利及原材料价格波动等。

关键信息

发行数据

• 发行价：13.00元
• 发行数量：30424.30万股
• 发行方式：网下配售 + 网上资金申购
• 发行日期：2011年9月19日
• 上市日期：2011年9月28日

基础数据（2011年3月31日）

• 每股净资产：3.98元
• 每股经营现金流：0.18元
• 毛利率：26.07%
• 净资产收益率：8.37%
• 资产负债率：56.85%
• 总股本/流通股：109527/109527万股
• B股/H股：/41327万股

股权结构（发行前后）

业务结构（2010年）

• SUV销量：13.70万辆（占总销量的37.6%）
• 轿车销量：12.28万辆（占总销量的33.8%）
• 皮卡销量：9.86万辆（占总销量的27.1%）
• 其他车辆销量：0.50万辆（占总销量的1.4%）

业务模式

1. 选择性核心零部件自制：公司自主生产发动机、变速器、车桥等关键零部件，提升产品竞争力。
2. 高性价比产品定位：产品品质较高，价格适中，占据低价自主品牌和外资品牌之间的市场空间。
3. 市场集中和细分行业集中：公司87%的销售网点分布在三级及以下城市，这些地区乘用车销量增长较快，为公司提供增长潜力。

募投项目与产能建设

• 投资项目包括发动机、变速器、车桥、内外饰、车灯等核心零部件的扩产和技术升级。
• 募投项目预计新增净利润9.82亿元，为天津基地新增40万整车产能提供配套。
• 公司计划在未来三年推出12款新车型，其中11款聚焦SUV和轿车市场。

盈利预测与估值

• 收入预测（亿元）：2011年292.37，2012年362.94，2013年445.93
• 净利润预测（亿元）：2011年33.91，2012年43.03，2013年52.67
• EPS预测（元/股）：2011年1.11，2012年1.41，2013年1.73
• 合理估值区间（元）：11.10-16.65（2011年10-15倍市盈率）

风险提示

• 汽车市场波动及竞争加剧
• 新车型上市进度和销量不及预期
• 原材料价格大幅波动
• 海外市场贸易政策风险
• 募集资金项目进展不顺利

投资评级

• 公司投资评级：

  • 买入：公司相对大盘涨幅15%以上
  • 增持：公司相对大盘涨幅5%-15%
  • 观望：公司相对大盘涨幅-5%至5%
  • 卖出：公司相对大盘跌幅5%以上

• 行业投资评级：

  • 强于大市：行业指数相对大盘涨幅10%以上
  • 同步大市：行业指数相对大盘涨幅10%- -10%
  • 弱于大市：行业指数相对大盘跌幅10%以上

图表与数据目录

• 图1：公司主要业务发展历史

• 图2：营业收入与净利润增速

• 图3：细分业务收入结构

• 图4：细分业务毛利结构

• 图5：全国SUV销量与增速

• 图6：公司SUV销量与增速

• 图7：SUV市场占有率

• 图8：SUV产品毛利率

• 图9：公司轿车销量与增速

• 图10：轿车产品毛利率

• 图11：公司皮卡销量与增速

• 图12：皮卡市场占有率

• 图13：皮卡产品毛利率

• 图14：国内乘用车区域销量分布

• 图15：公司出口收入与占比

• 表1：股权结构

• 表2：2010年业务结构

• 表3：部分SUV产品比较

• 表4：销售网点区域分布

• 表5：公司出口销量与行业排名

• 表6：募集资金投资项目投资进度计划

• 表7：未来三年计划推出的新车型

• 表8：分项业务预测与假设

• 表9：可比公司估值

重要声明

• 本报告由分析师徐敏锋撰写，具有证券投资咨询业务资格。
• 报告信息来源于合法合规的公开资料和调研信息，力求客观公正。
• 报告内容不构成证券买卖的出价或征价，公司及其关联机构可能持有相关证券头寸并提供投资银行业务服务。

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