20200630-光大证券-浙江医药-600216.SH-医药业务研究_ADC即将临床II_III期_海外高端制剂出口有望迎来突破_21页_1mb

浙江医药（600216.SH）医药业务研究总结

核心内容概览

浙江医药是我国脂溶性维生素、抗耐药抗生素、喹诺酮类抗生素的主要生产基地，坚持生命营养品与医药制造双主业发展，正由原料药向创新药和高端制剂产业转型升级。公司2020年及未来几年在创新药和高端制剂领域表现突出，同时维生素业务因行业整合与供给收缩维持强势，预计将带动公司业绩增长。

主要观点与关键信息

1. 维生素业务持续受益

• 维生素E、A、D3等产品价格有望维持高位，逐步兑现利润。
• 能特科技与DSM行业整合对维生素E行业格局影响深远。
• BASF维生素A生产线故障，欧洲疫情导致维生素A供给收缩，推动价格上涨。
• 维生素D3国标7月1日执行，脑干胆固醇退出原料市场，供给收缩。
• 2020年净利润预计达到17.12亿元，较2019年大幅增长399.47%。

2. ADC药物ARX788即将进入II/III期临床

• ARX788为HER2-ADC药物，已完成国内I期临床，展现出优秀的有效性和安全性。
• 预计2020年下半年开展II/III期临床试验，是国内HER2-ADC药物中进度靠前的第二梯队。
• ARX788具有me-better竞争优势，安全性优于现有HER2-ADC药物。
• 临床数据显示ORR达到63%，肺毒性可控，3级以上不良反应率仅为5.9%。

3. 奈诺沙星注射剂有望获批，医保放量在即

• 奈诺沙星胶囊于2019年底通过医保谈判进入国家医保目录乙类，患者用药负担大幅降低。
• 注射剂已完成现场检查，等待最终获批，有望与胶囊剂形成产品梯队。
• 奈诺沙星为无氟喹诺酮类药物，具有良好的抗菌活性与安全性，无耐药性问题，未来将逐步替代传统喹诺酮药物。

4. 原料药业务全球领先，具备高端制剂出口能力

• 公司是全球高端抗耐药性抗生素原料药龙头之一，主要产品包括盐酸万古霉素、替考拉宁、达托霉素等。
• 盐酸万古霉素和替考拉宁占全球产量40%以上，市场占有率高，具备进口替代潜力。
• 公司已建成无菌喷雾干燥制剂平台，为制剂出口奠定基础，注射用万古霉素已向FDA再次递交NDA申请。

5. 国内制剂板块表现亮眼

• 抗感染制剂如左氧氟沙星、万古霉素、替考拉宁占据市场优势，其中替考拉宁市占率达47%。
• 米格列醇作为新医保品种，具有替代阿卡波糖的潜力，预计未来增长速度超过20%。

6. 盈利预测与估值

• 2020-2022年净利润预测分别为17.12/21.12/22.35亿元，EPS分别为1.77/2.19/2.32元。
• 整体估值为261亿元，对应目标价27.05元，维持“买入”评级。
• 分部估值结果显示，公司营养品板块估值为160亿元，医药制造板块估值为52亿元。

投资建议

5.1 传统业务相对估值

• 选择新和成、安迪苏、金达威等公司作为可比公司，结合行业周期和公司自身优势，合理估值。
• 维生素E、A、D3等产品价格维持高位，带动营养品板块增长。

5.2 创新药业务绝对估值

• 对奈诺沙星和ARX788进行NPV绝对估值，预测峰值销售额分别为10亿元和32亿元。
• 估值分别为16亿元和33亿元，合计49亿元。
• 结合分部估值和创新药绝对估值，公司整体估值为261亿元。

风险提示

1. 安全生产风险：原料药生产涉及化工过程，存在安全风险。
2. 维生素价格下跌风险：若下游需求不达预期，可能影响维生素价格。
3. 新药上市推迟风险：临床试验结果不确定，可能影响上市进度。
4. 新药研发不达预期：若研发失败，将影响公司创新药发展。

关键数据汇总

估值结论

• 公司整体估值为261亿元，对应目标价27.05元，维持“买入”评级。
• 传统业务和创新药业务共同支撑估值，其中创新药业务贡献显著。

总结

浙江医药在维生素、原料药及创新药业务方面均具备显著优势，尤其在ADC药物和无氟喹诺酮类药物领域表现突出。随着公司推进制剂出口及创新药上市，其业绩有望持续增长。在当前估值基础上，公司具备较高的投资价值，但需关注安全生产、维生素价格波动、新药研发及审批风险。