20130511-兴业证券-中国国旅-601888.SH-海棠湾项目将成为14年后利润高增长的基础_11页_808kb

中国国旅（601888）证券研究报告总结

核心内容

本报告对中国国旅（601888）的市场表现、业务发展及盈利预测进行了分析，重点围绕海南离岛免税政策实施后的市场变化、海棠湾项目进展、三亚店运营情况以及传统免税渠道拓展等方面展开。报告发布于2013年5月11日，分析师为刘璐丹，研究助理为王晓明。

主要观点

• 海棠湾项目将成为未来利润增长的核心驱动力：预计海棠湾项目一期2~2.5万平方米将于2014年春节前开业，全部用于免税品销售。根据测算，若2014年海棠湾项目渗透率达2%，接待量达30万人次，人均消费3500元，即可实现盈亏平衡，2015年后有望成为公司重要利润增长点。
• 三亚店受海棠湾分流影响可控：三亚店在2012年因促销费用增加导致净利率下降5.7个百分点，但预计2013年促销费用将稳中有降，有利于利润释放。尽管海棠湾开业可能分流部分客户，但由于差异化定位和免费班车的开通，整体影响可控。
• 传统免税渠道仍有较大发展空间：边境免税店如黑河、满洲里等在扩容后销售额显著增长，公司正在拓展游轮、境外及入境免税业务，以实现传统免税业务的持续增长。
• 旅行社业务受“三公”消费限制影响，但对全年业绩影响不大：2013年第一季度旅行社业务受到限制，但公司主要面向大众消费市场，全年业绩目标仍有望达成。公司计划进行内部资源整合，推动内生增长。
• 支付业务尚处摸索阶段：公司已获得支付业务许可证，但市场竞争激烈，监管严格，尚需进一步探索发展路径。

关键信息

市场数据

• 收盘价：32.18元
• 总股本：880.00百万股
• 流通股本：880.00百万股
• 总市值：28318.40百万元
• 流通市值：28318.40百万元
• 净资产：6096.84百万元
• 总资产：9625.38百万元
• 每股净资产：6.93元

财务预测

• 2013-2015年EPS预测：1.39元（+22%）、1.80元（+30%）、2.29元（+27%）
• 对应PE：23X、18X、14X
• 维持“买入”评级：基于未来增长潜力及盈利预测，公司被维持为买入评级。

海棠湾项目预测

• 接待游客数：预计2014年为29.28万人次，2015年为41.25万人次，2016年为56.38万人次
• 人均消费：预计2014年为3500元，2015年为4000元，2016年为5000元
• 总收入：预计2014年为10.25亿元，2015年为16.5亿元，2016年为28亿元
• 净利润：预计2014年为0.08亿元，2015年为1.24亿元，2016年为4.15亿元
• 净利润率：预计2014年为0.75%，2015年为7.52%，2016年为14.72%

三亚店运营情况

• 2012年三亚店人均消费：从2164元提升至3067元，增长42%
• 2013年三亚店销售收入：预计34亿元，其中考虑了海棠湾分流对渗透率的影响
• 三亚店净利润率：预计2013年为22.22%，2014年为23.48%，2015年为24.66%

三亚店促销活动

• 2012年及2013年推出多项促销活动，包括行邮税补贴、品牌折扣、赠品等，以提升销售和顾客吸引力

传统免税渠道发展

• 边境免税店：如黑河、满洲里等，销售和利润增长显著
• 游轮免税业务：公司首家游轮免税店“双子星号”已开业，未来将增加至5家
• 境外及入境免税业务：公司正积极拓展，未来有望获得更多政策支持

财务比率

• 资产负债率：2012年为30.6%，2013年为38.3%，2014年为36.3%，2015年为41.7%
• 流动比率：2012年为2.45，2013年为2.13，2014年为2.23，2015年为2.06
• 速动比率：2012年为2.09，2013年为1.98，2014年为2.09，2015年为1.96
• 资产周转率：2012年为194.1%，2013年为161.3%，2014年为155.4%，2015年为164.9%

结论

中国国旅在海南离岛免税政策实施后，受益于市场需求的显著增长，尤其是三亚店和海棠湾项目。尽管海棠湾项目可能对三亚店造成一定分流，但由于差异化定位和促销策略的优化，整体影响可控。同时，公司积极拓展传统免税渠道及新兴业务，预计未来三年将实现持续盈利增长。基于盈利预测和估值分析，公司维持“买入”评级。