20150216-西南证券-中国国旅-601888.SH-今年拟推进海棠湾项目二期建设_12页_1mb

中国国旅（601888）调研报告总结

核心内容

中国国旅（601888）作为A股市场中唯一拥有“旅游+免税”业务模式的公司，其主营业务包括旅游服务和商品贸易，其中商品贸易是主要利润来源。公司正积极布局免税业务及线上电商平台，同时也在尝试拓展海外旅游业务。

主要观点

1. 免税业务发展迅速

• 免税业务是公司盈利的重要引擎，尤其是三亚免税店的运营表现突出。
• 三亚免税店自2011年4月开业以来，销售额持续增长，2014年中期已达17.56亿元。
• 海棠湾项目一期已开业，2015年公司将推进二期建设，主要聚焦于品牌酒店的开发。
• 公司期待海南离岛免税政策进一步放宽，但目前尚未获批。同时，公司也在推动入境免税店的发展。

2. 非三亚免税业务探索

• 柬埔寨暹粒免税店：公司首家海外免税店，经营面积4500平米，引入Dior、SK-II等高端品牌，目前处于市场培育期，面临运营、客流导入、推广和人才培训等方面的挑战。
• 霍尔果斯免税商场：位于中哈边境合作区，是新疆首个免税购物中心，提供烟酒、香水、化妆品、珠宝、手表、旅行用品等商品，由于其季节性强，仍处于试验阶段。

3. 中免商城线上布局

• 中免商城于2015年1月20日上线，试运行阶段，涵盖11个大类、近百个国际品牌。
• 采用100%品牌授权模式，配有全球联保和线下专柜维修服务，APP同步试运行。
• 品牌合作仍在洽谈中，商城尚处于培育期，需时间积累市场影响力。
• 艾瑞数据显示，2013年我国跨境电商交易规模达3.1万亿元，预计2017年跨境电商在进出口贸易总额中的渗透率将达到20%。

4. 旅行社业务发展

• 旅行社为公司传统业务，规模较大，但毛利率较低，对净利润贡献有限。
• 2015年计划投资4-5亿元用于线上延伸和线下资源整合，以激发新的增长空间。
• 公司希望通过资源整合提升旅行社板块的价值。

5. 业绩预测与估值

• 预测2015年和2016年每股收益分别为1.85元和2.11元。
• 动态PE分别为26倍和23倍，目标价为56元，下调评级至“增持”。

关键信息

• 公司优势：依托海南离岛免税政策，公司享受免税业务垄断红利，三亚免税店增长迅速。
• 挑战与风险：海外免税业务尚处于培育期，面临市场拓展、竞争压力及政策不确定性等风险。
• 线上拓展：中免商城作为公司首次进军电商的产品，仍在试运行阶段，品牌授权模式限制了品牌拓展速度。
• 投资预算：2015年计划投入4-5亿元用于旅行社业务的线上和线下资源整合。
• 财务数据：
  • 2013年归属母公司净利润为1294.60百万元，2015年预测为1807.16百万元，2016年预测为2063.53百万元。
  • 动态PE从2013年的36.42倍降至2016年的22.85倍。
  • 2015年公司总资产预计达16106.30亿元，股东权益预计达12948.77亿元。

风险提示

• 政策风险：免税政策放宽的不确定性可能影响公司盈利。
• 突发事件风险：如市场波动、政策变动等。
• 项目进展风险：海棠湾二期建设及海外免税业务发展可能不及预期。

附录：财务预测与估值

图表目录

• 图1：2014年中期公司业务营收占比
• 图2：2014年中期公司业务毛利占比
• 图3：2006-2013年营业总收入构成
• 图4：2006-2013年归属于公司股东的净利润及同比增长率
• 图5：免税商品09-14H销售收入及同比增长率
• 图6：免税商品和有税商品毛利率比较
• 图7：2010-2017年中国进出口贸易及跨境电商交易规模
• 图8：2006-2013年旅游服务营收及同比增长率