20180828-申万宏源-山西汾酒-600809.SH-18年中报点评_青花持续高增_业绩超预期_看好汾酒长期改善空间_4页_624kb

山西汾酒 (600809) 2018年中报点评总结

核心内容

山西汾酒（600809）于2018年8月28日发布业绩点评，整体表现超预期，公司维持买入评级。报告指出，公司业绩持续改善，品牌、产品、渠道及国企改革等多方面因素推动其长期发展。

主要观点

业绩表现

• 2018年H1：实现营收50.42亿元，同比增长47.38%；归母净利润9.37亿元，同比增长55.76%。
• 2018年Q2：实现营收18.02亿元，同比增长45.3%；归母净利润2.27亿元，同比增长69.5%。
• 业绩超预期：公司业绩增长高于市场预期，主要得益于青花系列酒量价齐升及产品结构优化。

产品结构优化

• 青花系列酒：预计18H1量价齐升，收入增长超70%，占比提升4-5个百分点。
• 低价白酒：收入增长84.16%，主因并入系列酒及定制酒影响。
• 配制酒：收入增长11.64%，表现稳健。

区域增长情况

• 省内营收：28.71亿元，同比增长43.38%，占比57.43%。
• 省外营收：21.28亿元，同比增长53%，占比42.57%，省外增速快于省内。
• 经销商数量：报告期末经销商达1678家，较前一年增加410家，显示渠道扩张成效。

财务指标

• 净利率：18H1净利率为20.04%，同比提升1.28个百分点，主要因费用率与所得税率下降。
• 毛利率：18H1毛利率为69.7%，同比下降1.43个百分点，主因并入低毛利产品。
• 所得税率：18H1所得税率28%，同比下降6个百分点，受益于递延所得税资产增加。
• ROE：18H1 ROE为16.6%，预计2018-2020年ROE将分别达到25.3%、28.7%、29.8%，显示盈利能力持续增强。

盈利预测

• EPS预测：2018-2020年EPS分别为1.85元、2.56元、3.23元，同比增长分别为69%、39%、26%。
• PE估值：当前股价对应2018-2020年PE分别为26x、19x、15x，估值处于合理区间。

关键信息

改革进展

• 汾酒集团向华润股权转让已完成，华润高管加入董事会，未来合作预期增强。
• 国企改革释放红利，公司在品牌、产品、渠道和团队激励方面已取得积极变化。

股价催化剂

• 业绩超预期
• 国企改革推进

核心风险

• 经济下行影响高端白酒需求
• 国企改革受阻

财务摘要

投资评级说明

• 买入（Buy）：证券相对市场基准指数上涨20%以上。
• 基准指数：沪深300指数。

信息披露

• 本报告由申万宏源研究发布，分析师吕昌、周缘。
• 报告资料来源于公司公告，未经许可不得复制或分发。
• 本公司可能持有或交易报告中提到的投资标的，且可能为其提供投资银行服务。

联系信息

• 证券分析师：吕昌（lvchang@swsresearch.com）；周缘（zhouyuan@swsresearch.com）
• 机构销售团队：
  • 上海：陈陶（chentao@swsresearch.com）
  • 北京：李丹（lidan@swsresearch.com）
  • 深圳：胡洁云（hujy@swsresearch.com）

法律声明

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