20180327-中泰证券-天士力-600535.SH-业绩保持快速增长_构筑领先的创新药梯队_9页_842kb

天士力（600535）公司分析总结

核心内容

天士力（600535）是一家专注于中药、化学药及生物药研发与生产的公司，分析师江琦与张天翼对其给予“增持”评级，目标股价区间为49.7—56.8元。公司2017年实现收入160.94亿元，同比增长15.41%，归母净利润13.77亿元，同比增长17.01%，整体表现符合预期。

主要观点

• 业绩增长稳定：2017年公司实现收入和净利润双增长，医药工业和医药商业板块均表现良好，其中医药商业收入增长更快，占比提升至57.2%。
• 毛利率稳步提升：医药工业毛利率提高1.13个百分点至73.96%，医药商业毛利率提高1.16个百分点至8.28%，整体毛利率为36.29%，略有下降但主要由医药商业收入占比上升所致。
• 产品结构优化：现代中药板块保持稳定增长，化学药和生物药板块实现高速增长，尤其是生物药普佑克表现突出。
• 研发投入增加：公司研发投入创新高，构建了多元化的创新药梯队，涵盖自主研发、产品引进、合作研发及投资市场优先许可权。
• 医药商业前景广阔：公司医药商业板块受益于两票制政策，有望保持较快增长，且已完成资本运作，具备良好的资金流动性。
• 盈利预测乐观：预计2018-2020年归母净利润分别为15.34亿元、17.7亿元、20.4亿元，增速分别为11.47%、15.37%、15.24%。基于35-40倍PE估值，目标区间为49.7-56.8元。

关键信息

2017年业绩亮点

• 总收入：160.94亿元，同比增长15.41%
• 归母净利润：13.77亿元，同比增长17.01%
• 扣非归母净利润：13.16亿元，同比增长13.91%
• 每股收益：1.27元
• 医药工业收入：68.14亿元，同比增长10.29%，毛利率73.96%
• 医药商业收入：92.81亿元，同比增长19.82%，毛利率8.28%
• 核心品种表现：复方丹参滴丸同比增长8.02%，养血清脑丸同比增长49.14%，水飞蓟宾同比增长34.41%，穿心莲内酯滴丸同比增长34.21%，阿德福韦酯片同比增长45.62%

普佑克表现

• 市场突破：2017年收入约1亿元，同比增长161.52%
• 政策支持：已进入国家医保目录和临床指南，进入快速放量期
• 市场潜力：预计2018年收入有望突破4亿元，2019年突破8亿元，整体市场空间超80亿元
• 竞争优势：在再通率（85%）、安全性（脑出血发生率仅0.19%）和性价比方面优于竞争对手

研发投入与创新药梯队

• 研发投入：2017年研发投入达11.93亿元，其中自主研发6.16亿元，占医药工业收入的9.04%
• 在研产品：共74项，包括自主研发37项、产品引进31项、合作研发2项、投资市场优先许可权4项
• 重点品种：
  • 自主研发：止动颗粒、他达拉非、吉非替尼、复方丹参滴丸（新增糖尿病视网膜病变适应症）
  • 产品引进：法国Pharnext公司的PXT3003、上海赛远科技的安美木单抗及CD47单抗
  • 合作研发：治疗用乙肝腺病毒注射液T101、重组溶瘤疫苗病毒注射液T601
  • 投资市场许可优先权：派格生物长效GLP-1类似物、健亚生物三代胰岛素产品

医药商业增长

• 收入增长：92.81亿元，同比增长19.82%
• 资本运作：已完成新三板挂牌与资产支持票据发行
• 政策利好：受益于两票制，医药商业板块有望保持较快增长

盈利预测与估值

• 2018-2020年归母净利润预测：15.34亿元、17.7亿元、20.4亿元
• 整体估值：2018年35-40倍PE，对应目标股价49.7-56.8元
• 财务指标：
  • 毛利率：预计从36.3%逐步提升至37.6%
  • 净利率：从8.6%保持稳定至8.9%
  • ROE：从15.9%略有下降至15.6%
  • EV/EBITDA：预计从22下降至15

风险提示

• 药品研发失败的风险
• 药品降价的风险
• 预计假设前提及结果不达预期的风险

总结

天士力凭借中药、化学药和生物药的多板块协同发展，实现了稳定的业绩增长。其中，生物药普佑克表现尤为突出，市场潜力巨大。公司加大研发投入，构建了多元化的创新药梯队，为未来发展奠定基础。医药商业板块在政策支持下增长迅速，整体财务结构稳健，盈利能力和现金流逐步改善。分析师维持“增持”评级，目标股价区间合理，建议关注其长期增长潜力。