专题策略：贸易战、去杠杆，A股何去何从，中日比较的视角-20180809-浙商证券-19页-1mb

专题策略总结：贸易战、去杠杆，A股何去何从：中日比较的视角

核心内容

本文通过对比中美贸易战与日本1980年代美日贸易战的相似性，分析当前中国A股市场所处阶段及可能的走势。认为当前中国与日本存在高度相似性，尤其是在经济结构、政策导向和外部贸易环境等方面。当前A股市场在贸易战和去杠杆的双重压力下，正经历类似日本1991年至1992年去杠杆后期的阶段，股市处于震荡下行期，但中期仍可关注消费、电力等防御性板块。

主要观点

1. 中日经济相似性

   • 中国与日本在经济实力、产业结构、出口、信贷、房地产等方面存在高度相似性，仅存在30-40年的滞后期。
   • 人均GDP和出口占全球比例的演变轨迹高度吻合，中国与日本均经历从出口拉动到内需驱动的转变。
   • 产业结构方面，第一产业占比下降，第二、三产业占比上升，中国与日本经历相似的产业升级过程。

2. 当前A股与日本股市阶段类比

   • A股当前阶段类似于日本股市第三阶段后期至第四阶段，即去杠杆后期。
   • 日本股市在该阶段呈现震荡下行趋势，但消费、电力等防御板块表现相对稳健。
   • 中国A股在贸易战和去杠杆的双重影响下，也出现震荡调整，但消费和火电行业仍具备配置价值。

3. 消费与电力行业表现

   • 消费行业短期受估值、汇率和安全问题影响，出现调整，但中期仍具备防御价值。
   • 电力燃气行业在去杠杆后期表现出较强的抗跌能力，是值得重点关注的板块。
   • 消费股的调整可能为投资者提供布局机会，其现金流稳定，且消费安全整治有助于行业集中度提升。

关键信息

中国与日本的相似点

• 经济实力：均为世界第二大经济体。
• 产业结构：第一产业占比下降，第二、三产业占比上升。
• 出口驱动：前期依赖出口，对美存在巨额贸易顺差。
• 信贷扩张：各部门杠杆率快速上升，且处于较高水平。
• 房地产繁荣：房价快速攀升，受宽松流动性推动。

日本股市阶段分析

• 第一阶段（1983.1-1985.9）：基本面强劲，货币宽松，股市温和上涨。
• 第二阶段（1985.10-1989.12）：连续降息，流动性泛滥，股市大幅上涨。
• 第三阶段（1990.1-1990.9）：加息紧缩，股市断崖式下跌。
• 第四阶段（1991.4-1992.8）：经济增速放缓，流动性趋紧，股市震荡下行，消费、电力等防御板块表现较好。

中国当前阶段特征

• 贸易战影响：中美互加关税，导致市场震荡，部分行业如通信、电子受冲击较大。
• 去杠杆进程：政策坚持去杠杆，M2增速下降，流动性未明显宽松。
• 股市表现：A股自年初以来大幅下跌，震荡走低，消费和火电行业跌幅较小。

行业表现与配置建议

• 消费行业：短期估值不具性价比，汇率贬值和安全问题制约吸引力，但中期现金流稳定，仍具配置价值。
• 火电行业：防御性强，类比日本经验，具备投资机会。
• 其他行业：如通信、证券、地产等受贸易战和去杠杆影响较大，短期表现较差。

风险提示

• 经济下行超预期：去杠杆与贸易战叠加，可能导致经济进一步下滑。
• 中美贸易战恶化：关税升级可能加剧市场波动。
• 历史经验发生系统性偏差：当前中国经济转型和改革开放力度不同于日本，可能影响股市走势。

图表要点

• 图1：中美贸易摩擦关键节点和大盘走势
• 图2-5：美国通胀、美元升值、贸易逆差与日本出口占比
• 图6-9：日本GDP、M2增速、利率与城镇化率变化
• 图10-17：美日贸易战与日本股市阶段表现
• 图18-21：中国与日本杠杆率、M2增速及GDP变化
• 图22-26：中日人均GDP、出口占比、产业结构及城镇化率对比
• 图27-33：中美贸易逆差、中日信贷与利率变化
• 图34-36：中国与日本房地产市场变化
• 图37-40：中国股市阶段表现及行业调整情况
• 图41-45：消费行业估值及表现
• 图46-49：社零增速、人民币贬值、北上资金流向及美国加税清单

投资建议

• 中期关注消费与电力行业：消费股现金流稳定，且安全整治有助于集中度提升；电力燃气行业在去杠杆后期表现优异。
• 短期需警惕风险：贸易战和去杠杆的不确定性，以及消费股估值、汇率和安全问题带来的短期压力。
• 政策导向：中国政策微调，未重回加杠杆，去杠杆仍将持续，股市走势将更接近日本90-92年去杠杆时期。

投资评级说明

• 股票投资评级：以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为买入、增持、中性、减持。
• 行业投资评级：以行业股价相对于沪深300指数涨跌幅为标准，分为看好、中性、看淡。

法律声明

• 本报告由浙商证券股份有限公司制作，信息来源于公开资料，不保证其真实性、准确性及完整性。
• 投资者应独立评估报告内容，并结合自身投资目标和财务状况做出决策。
• 报告仅供参考，不构成投资建议，使用后果自负。