固收专题分析报告：当前钢铁债配置价值几何？-20210819-国金证券-24页_1mb

当前钢铁债配置价值分析总结

核心内容概述

本文主要分析了当前钢铁行业基本面及钢铁债的配置价值。在双碳政策和市场减产预期的推动下，钢铁行业供给端收缩，需求端分化，盈利波动加大，行业景气度提升，信用利差收窄。在此背景下，钢铁债的信用利差处于性价比较高的位置，配置价值提升。

主要观点

1. 行业基本面分析

• 供给端：2021年工信部要求压缩粗钢产量，但上半年粗钢产量仍同比大幅增长。随着山东、江苏等省份发布限产通知，下半年供给缩量确定性加强。中长期来看，产能置换和兼并重组成为行业趋势，供给增量有限。
• 需求端：房地产和基建投资增速放缓，制造业投资持续回升，成为钢材需求的主要支撑。钢铁下游需求结构中，制造业占比提升，对钢材消费起到关键作用。
• 盈利端：钢材价格高位震荡，盈利波动加大。5月盈利达到峰值，6月回落，但随着限产政策落地，下半年盈利有望回升。

2. 钢铁债市场情况

• 截至2021年8月13日，存续钢铁债288只，余额总计4159.55亿元，占信用债市场的1.73%。
• 钢铁债主体集中度高，CR5占比83.85%，多为国企，外部评级以AAA为主。
• 永煤违约后，钢铁行业信用利差一度大幅攀升，但二季度以来随着盈利改善，信用利差显著回落，净融资缺口逐渐缩小，8月有望回正。
• 2021年钢铁债到期规模超过3000亿元，但8-12月到期量同比下降，2022、2023年到期压力减轻，行业偿付压力或已过去。

3. 发债主体信用质量分析

• 信用质量分析框架包括业务竞争力、盈利水平和债务周转能力。
• 业务竞争力：中国宝武、鞍钢、首钢、华菱、沙钢等企业业务竞争力强，产品结构完善，市场占有率高。
• 盈利能力：中国宝武、鞍钢、首钢、华菱、沙钢等企业盈利水平较高，吨钢售价和毛利率均优于其他企业。
• 债务周转能力：主要钢铁企业具备较强的现金流和偿债能力，尤其是中国宝武、鞍钢、首钢、华菱、沙钢等，流动性比率和短期偿债能力较好。

关键信息

重点发债主体

• 强竞争力主体：中国宝武、鞍钢集团、首钢集团、华菱集团、沙钢集团。
• 弱资质主体：包钢集团、本钢集团、酒钢集团、山钢集团，其信用利差较高，主要由于区域供需偏弱、产品竞争力不强、债务负担重。

风险提示

• 产业政策变动风险：产能压降超预期。
• 价格波动风险：下游需求变化超预期。
• 海外疫情加重风险：影响钢材出口。

信用利差与融资情况

• 信用利差走势：2015年以来钢铁债信用利差持续回落，2021年8月13日加权平均信用利差为98.24bp。
• 融资情况：2021年钢铁债净融资为负，但二季度以来融资缺口逐步缩小，8月有望回正。
• 债券发行偏好：超短融占比超过80%，中期票据占比10.20%。

配置建议

• 当前钢铁债信用利差性价比较高，配置价值提升。
• 重点关注盈利能力和流动性较强的优质主体，如中国宝武、鞍钢、首钢、华菱、沙钢等。
• 需关注政策变动和需求波动带来的风险，特别是房地产和基建投资的进一步下滑。

图表目录（简要）

• 图表1：生铁、粗钢和钢材产量同比增速下降
• 图表2：高炉开工率持续下降
• 图表3：新旧版《钢铁行业产能置换实施办法》对比
• 图表4：我国钢铁行业集中度有所提升
• 图表5：2016年以来钢铁行业重点兼并重组事件
• 图表6：钢铁行业下游需求结构
• 图表7：我国钢材表观消费量
• 图表8：房地产开发投资完成额累计同比
• 图表9：土地购置和房屋新开工面积变动情况
• 图表10：基建投资增速放缓
• 图表11：制造业投资增速持续回升
• 图表12：钢铁主要下游工业品产量累计同比
• 图表13：钢材出口量及累计同比
• 图表14：钢材综合价格指数
• 图表15：主要钢材品种历年库存情况
• 图表16：铁矿石价格指数
• 图表17：焦炭价格指数
• 图表18：主要钢材品种吨毛利走势
• 图表19：钢铁发债主体存续债余额情况
• 图表20：钢铁发债主体大多具有国有属性
• 图表21：钢铁发债主体评级以AAA为主
• 图表22：2021年钢铁债净融资为负
• 图表23：二季度以来钢铁债净融资缺口逐渐收窄
• 图表24：存续钢铁债以一般中期票据为主
• 图表25：2021年钢铁债发行券种以超短融为主
• 图表26：钢铁债到期情况
• 图表27：主要钢铁发债主体存续债券到期情况
• 图表28：2015年至今钢铁债信用利差走势
• 图表29：主要钢铁发债主体超额利差水平
• 图表30：钢铁发债主体信用质量分析框架
• 图表31：钢铁发债主体经营规模比较
• 图表32：钢铁发债主体吨钢售价及毛利率
• 图表33：钢铁发债主体营收结构及钢铁业务占比
• 图表34：钢铁发债主体产品结构及销售区域
• 图表35：钢铁发债主体成本控制情况比较

结论

当前钢铁行业基本面改善，信用利差收窄，钢铁债配置价值提升。随着限产政策的实施和兼并重组的推进，行业供给将逐步收缩，盈利有望回升。建议投资者关注盈利能力和流动性较强的优质主体，同时警惕政策变动和需求波动带来的风险。