20180129-华泰证券-天邦股份-002124.SZ-产能释放_效率提升_双拐点来临_26页_2mb

天邦股份（002124）首次覆盖报告总结

核心内容

天邦股份是一家以技术创新为核心的企业，业务涵盖水产饲料、生物制品、生猪养殖、生鲜食品和工程建设五大板块，是中国产业链最齐全的农牧企业之一。公司自2013年切入生猪养殖行业以来，不断通过并购和投资扩大养殖规模，并通过“公司+家庭农场”模式提升养殖效率。2018-2020年，公司将迎来生猪产能快速释放和养殖效率提升的双拐点，预计2018年生猪出栏量达260万头，完全成本降至11.7元/千克，接近行业龙头水平。公司对2018年猪价持乐观态度，预计全年均价在14元/千克左右，对应头均盈利271元。

主要观点

• 生猪养殖业务增长预期：2018-2020年，公司生猪出栏量将分别达到260万头、600万头和1000万头，产能释放速度加快。
• 养殖效率提升：新投产的西式母猪场PSY（每头母猪年提供仔猪数量）达到28-31头，显著高于行业平均水平，推动成本下降。
• 2018年猪价预期：受环保政策和饲料成本支撑影响，2018年全年生猪均价预计在14元/千克左右，维持较好的盈利水平。
• 全产业链协同：公司通过收购和合作，实现了对虾苗种-饲料产业链的协同，形成了“海茂普利茂+天邦/七好全熟化虾料”双全盈利模式，推动水产饲料业务增长。
• 估值与投资建议：基于2018年12-13倍PE估值，目标价为13.08-14.17元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

公司基本面

• 总股本：773.09百万股
• 流通A股：381.89百万股
• 52周内股价区间：7.86-12.23元
• 总市值：7499百万元
• 总资产：4012百万元
• 每股净资产：3.89元

股权结构

• 实际控制人张邦辉先生直接持股24.75%，通过资管计划间接持股0.87%，合计持股25.62%。
• 第二大股东吴天星先生直接持股14.67%。

生猪养殖

• 2018年出栏量：预计260万头（含仔猪）
• 2019年出栏量：预计600万头
• 2020年出栏量：预计1000万头
• 2025年出栏量：预计3000万头
• 2017年底在产母猪存栏量：14.07万头
• 2018-2020年在产母猪存栏量：30/50/70万头

水产饲料

• 2017年水产饲料销量：6.66万吨
• 2018年水产饲料销量：预计14万吨
• 2019年水产饲料销量：预计27万吨
• 未来五年销量目标：突破100万吨
• 五大产品系列：虾蟹料、龟鳖蛙料、名特优鱼料、海水鱼料、冷水鱼料

生物制品

• 2017年生物制品业务收入：4.3亿元
• 2018年生物制品业务收入：预计8.4亿元
• 2019年生物制品业务收入：预计14.3亿元
• 产品种类：39种，包括猪用疫苗16种、禽用疫苗21种、牛羊疫苗2种
• 技术优势：微载体悬浮培养工艺，拥有6项国家发明专利

盈利预测

• 2017年归母公司净利润：2.20亿元
• 2018年归母公司净利润：预计8.44亿元
• 2019年归母公司净利润：预计14.33亿元
• EPS预测：2017年0.40元，2018年1.09元，2019年1.85元
• PE估值：2018年12-13倍，对应目标价13.08-14.17元

风险提示

• 环保政策压力：持续的环保整顿可能压制产能复苏
• 猪价波动风险：若猪价大幅下跌，可能影响盈利能力

总结

天邦股份在2018-2020年将迎来生猪养殖业务的产能释放和效率提升双拐点，预计出栏量显著增长，完全成本下降至11.7元/千克。公司通过“公司+家庭农场”模式实现养殖效率提升，并在水产饲料和生物制品领域形成产业链协同，推动业务增长。2018年猪价预计维持在14元/千克左右，公司有望受益于行业景气周期。首次覆盖给予“买入”评级，合理价格区间为13.08-14.17元。