20140306-中泰证券-振芯科技-300101.SZ-国防北斗迎来爆发_公司拐点已在眼前_18页_803kb

国腾电子（300101.SZ）深度研究报告总结

核心内容

国腾电子是一家专注于通信设备的公司，尤其在北斗导航系统领域表现突出。公司凭借其在北斗导航领域的研发实力和中标表现，已经确立了在国防北斗市场的领先地位，预计市场份额在60%左右。随着北斗二代的普及和国防北斗市场进入爆发期，公司业绩有望迎来显著增长。

主要观点

• 北斗导航市场空间广阔：根据国家卫星导航中长期发展规划，预计到2020年，我国卫星导航与位置服务产值将达到4000亿元，年均复合增速超过50%。其中，北斗系统在2020年将贡献率超过60%，在重要应用领域达到80%以上。
• 国防北斗市场率先普及：由于GPS存在安全隐患，我国推动军警等战略敏感部门使用自主的北斗导航系统。预计2013年国防北斗市场进入批量招标阶段，市场爆发时点已至。
• 公司业绩拐点明确：2013年公司亏损1490万元，但目前在手的高毛利北斗订单超过4亿元，将在今明两年集中确认，带动业绩反弹。公司预计2014年净利润将大幅增长至1.7亿元。
• 新产品新模式布局：公司不仅在北斗芯片及终端产品上占据优势，还布局了北斗和惯性制导组合模块及北斗运维服务市场，为长期发展提供保障。
• 股权结构优化：公司提高对子公司国星通信的控股权至75.76%，并计划进一步收购，以增强对北斗业务的控制力和盈利能力。

关键信息

股票基本信息

• 总股本：278.00百万股
• 流通股本：171.44百万股
• 市价：22.71元
• 市值：6313.38百万元
• 流通市值：3893.40百万元

业绩预测

• 2013年：营业收入2.57亿元，净利润-1490万元
• 2014年：营业收入6.49亿元，净利润1.70亿元
• 2015年：营业收入9.18亿元，净利润2.70亿元
• EPS预测：-0.05元（2013）、0.61元（2014）、0.97元（2015）

估值

• 目标价：29.10元-33.95元
• 估值倍数：2015年30-35倍
• 绝对估值：28.73元（DCF/WACC）；31.15元（DCF/FCFE）

风险提示

• 北斗二代军工产品试样结果不及预期，可能导致订单延后或取消
• 二代芯片竞争激烈，可能引发价格战，导致毛利率下滑

产品与市场布局

北斗芯片及终端

• 公司在北斗一代和二代产品中均占据领先地位，2013年4月获得北斗二代产品入围资格，有效期三年
• 北斗终端产品包括手持机、车载机等，预计2013年-2015年收入分别为1.44亿元、4.17亿元、5.67亿元

北斗运维服务

• 公司建设了北斗卫星导航应用服务中心，提供导航定位、数字报文通信和基于位置的增值服务
• 北斗运维服务市场空间巨大，预计2013年-2015年收入分别为2650万元、5830万元、1.17亿元

新产品布局

• 北斗和惯性制导组合模块：可用于精确打击类的导弹、炮弹，市场空间可达6亿元
• 安防监控：公司拥有视频/图像处理技术优势，进入交通、公安、监狱等行业，采用“产品+系统集成”模式

股权结构与公司战略

• 公司提高对国星通信的控股权至75.76%，并计划进一步收购至89.74%
• 国星通信是公司承接北斗业务的子公司，承担了多项重要任务，包括北斗终端研发和生产

盈利模式与增长空间

• 北斗运维服务市场规模远大于产品市场，预计未来增长空间广阔
• 公司通过北斗和惯性导航组合模块，实现从产品到服务的盈利模式转变
• 安防业务在高清化改造趋势下，有望带来恢复性增长

财务与运营分析

• 公司2013年-2015年毛利率预计保持在70%以上，费用率逐步下降
• 营运资金变动对现金流影响显著，预计2014年经营现金流将有所改善
• 公司资产负债率较低，偿债能力强，财务状况稳健

结论

国腾电子在北斗导航领域具备显著优势，随着国防北斗市场爆发，公司有望迎来业绩拐点。通过新产品和新模式布局，公司具备长期可持续发展的潜力。根据盈利预测和估值分析，公司未来三年增长可期，维持“买入”评级，目标价为29.10元-33.95元。